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090102費雪如何發展投資哲學之二

看看費雪三十五歲之前幹了些什麼奠定之後的大師基礎,純粹從經歷看起來似乎也非常人達不到的神的境界。

 

第一章 哲學的起源

前言

- 費雪公司管理的任何資金,目標都在於投資非常少數的公司,這些公司有以下特質;
A、管理階層素質優異,營業額以及更重要的盈餘成長率,能夠高於業界水準
B、管理階層要有可行的策略,願意犧牲短期利潤,追求更高的長遠利益
C、有能力在企業經營的所有例行性任務上,每天都有出色的表現,用以執行長期的策略
D、重大的錯誤發生時,能夠認清這些錯誤並採取矯正行動。比方說公司難免在推出創新的觀念或產品時犯錯,或是經營成功可能使觀理階層因自滿而犯錯。

- 費雪個人對製造業特性比較瞭解,所以費雪投資公司主要活動就是投資優質的製造業企業,甚至費雪到最後限制他的投資公司只能投資這方面的企業,因為每次他投別的領域結果總是不滿意。但費雪也不否認在零售、運輸、金融等領域,若具有相當長才,一樣可以或取和他投資製造業相同的利潤。

- 除非抄襲別人的方法,沒有一種投資哲學能夠在短期內發展完全。就費雪本身,是在很長的時間發展出來的,又主要來源有三,1)大部分是痛苦的從自己的錯誤中學習,2)合乎邏輯的推理,以及3)觀察別人的成敗。

- 向別人解釋投資方法,最好的方法可能是回顧歷史。

(尼莫:

這段揭櫫許多費雪的核心理念,諸如不要過度強調分散投資,把握籌碼及中在幾個有把握的標的上才對;或是選擇管理能力優異的公司,管理能力優異體現在高於業界的成長性以及短中長期兼顧的經營策略和想當然要說的"執行力"等;還有就是人要做自己有把握的事情,即便向費雪這樣的大師都坦承他只懂一部分的製造企業,但對零售或金融等行業也是外行不會去碰,想想自己迄今買過的股票產業種類,真是令人汗顏!

費雪的三個學習來源,平心而論自己只做到一個。哪一個?從自己錯誤中學習,但作的不夠到位對自己還太仁慈,算半個。合乎邏輯的推理,"有時候"能做出還算有點水準和邏輯的推理,但更多時候好像都是硬湊出來的歪理,故這點算半個。觀察別人的成敗,看過很多實際商人做生意的成敗,但對作股票別人的成敗還知之甚少,目前僅有HILIHIST等幾個好友和自己分享過,這方面公司做得完全不夠到位,故一個都不算。)

 

興趣誕生

- 費雪還是小學生時就知道有股票市場這個玩意,起自於某次他在奶奶家玩,有位伯伯到奶奶家和奶奶聊到未來一年景氣看法以及對奶奶的股票會有甚麼影響。從那時起,費雪覺得"一個全新的世界展開在我眼前",存了點錢就有權在國家最重要的企業當中,任選一家買其股票並分享未來的利潤,SO判斷是甚麼因素使企業成長,整件事情很有意思,而這正是很有趣的遊戲,相形之下費雪覺得他熟悉的其他事情都顯得單調乏味、沉悶無聊、毫無意義。

- 由於對股票有濃厚的興趣,費雪在20年代中期就開始進入市場,也在狂飆的多頭市場賺到些錢。但他也坦承,回頭去看,那段期間小規模的股票投資,幾乎沒教到什麼很有價值的東西,對他的投資政策沒有甚麼幫助。

(尼莫:

覺得人還是受命運影響,費雪小時候應該是接近現在快要一百年前的事情了,他那時家族就有能力炒股,也必須是望族或是有錢人才可有這個機會接觸到吧!費雪自己有提到他老爹是醫生,想想若是他出生在農家中,會是怎樣的命運?

不過如果生在台灣就不用擔心了,看看我們的台灣之子,只要肯拼敢撈,在台灣都會有出頭天。)

養成經驗

- 1927-28年,費雪在史丹福讀研一時,有門課程是企業參訪,每週要抽一天參訪舊金灣區的大型製造業。費雪剛好有車可以負責接受教授往返於學校和工廠之間,也就在這樣的過程,費雪藉由1)參觀工廠的實際運作瞭解製造企業,2)和管理階層開會討論,在教授犀利的問題下學到企業實際經營上的優缺點,以及3)在參觀完工廠的回程路上和教授聊天聆聽教授對某家公司的真正看法。

- 也就是在這些拜訪工廠的行程中,費雪養成了明確的信念(挑選"成長型公司"作為投資標的),後來證明這個信念很有價值,也奠立了費雪的企業基礎。

- 同時,費雪也從該教授身上學到對一家企業而言,要健全的經營,"銷售能力"極其重要。一家公司可能是非常有效率的製造商,發明的產品相當令人驚艷,但賣不出去的話都是白費。後來費雪根據這個觀念,進一步發揚光大作成結論,認為即使有強大的銷售團隊還不夠,一家公司要成為真正有價值的投資對象,不只必須有能力銷售產品,還要能夠評估客戶需求和慾望上的變化;換句話說,他必須嫻熟所有的行銷觀念。

(尼莫:

自己剛剛工作的前幾年,很想跨入投資管理像是基金經理人或是操盤手的領域(所謂的BUY SIDE),幾次有機會跨入但無奈學歷太低總未能如意,後來輾轉跨入商業銀行作放款,卻有如魚得水之感。原因就如同費雪的經驗,在現今的銀行端工作也類似,有機會參觀許多工廠以及和管理階層訪談,又因拜訪對象多數有意從銀行拿到貸款,對公司的經營理念和未來藍圖等都很願意和銀行分享,此時銀行內若有資深的主管可以一起JOIN CALL以及在之後對CALL過的公司作經驗指導和分享,這樣和費雪的經歷不是相當雷同嗎?

後來回頭去想,銀行放款和投資界的BUY SIDE也沒啥大不同,都是站在資產負債表的右方(所謂的SOURCE OF FUND)看管理階層怎麼玩轉左邊的資產(所謂的USE OF FUND),在評估企業時要把握的重點也都雷同,當然因為放款發放回收和買賣股票或是VC甚至PE等的進出場機制不同,承擔的風險和享受的利潤都不同。以這點而言,從花旗到中信再到淡馬錫的陳聖德是我的偶像。

費雪到是沒有講得很清楚他如何"體悟"到挑選成長型公司的重要性!當然在今天來看這是想當然爾的事情,一堆分析師報告都著重在企業未來的成長性,但費雪如何在八十年前就知道成長性如此重要?

能夠評估客戶需求和慾望上的變化,才能夠因應市場的變化不斷都推出符合市場需求幫公司賺錢的產品,這又和公司的研發能力環環相扣。在這點而言,的確自己目前還沒有很好掌握如何去評估企業有沒有能力掌握客戶需求和慾望上的變化的能力,以及在掌握這種變化後要怎樣基於自己的核心競爭力和金雞母產品推出新產品,又是另外一個問題。

作股票真的不容易,要有能力評估某個管理團隊有沒有"嫻熟所有的行銷觀念"之前,自己也要有相當的根基才會有能力去評估吧,怪不得那麼多的金融機構都喜歡用MBA)

經驗學校的第一堂課

- 費雪升研二時(應該是1928年下半年,距今80年),舊金山有家銀行和史丹福大學要人,當時費雪主動爭取這個機會,開啟了自己的工作生涯,成為該銀行的"統計員"。根據費雪的說法,1929年大崩盤前,證券分析師(Security Analyst)叫做統計員(Statistician),但由於連續三年股價跌得很慘,使得華爾街統計員的工作信用掃地,於是改名為證券分析師。

- 當然美國還沒將商業銀行和投資銀行分家,故商業銀行可以承銷債券。費雪工作的那家銀行就是負責承銷高利率的債券,以收取相當可觀的手續費作為報酬。但作為承銷人,該銀行並沒有試著去評估所賣債券或股票的品質。相反的,在賣方市場的那段時間內,紐約同業或大型投資銀行給該銀行承銷的任何債券,該銀行都樂於接受。接下來,該銀行的業務員就會向客戶說,他們有個統計部門,能夠研究那些客戶持有的證券,並針對他們經手的每一種證券,發給客戶一份報告。但事實上,所謂的"證券分析",不過就是查閱當時已有的的手冊如"穆迪"當中的特定公司資料,接下來由"統計員"抄襲手冊中的遣辭用句寫成報告。比方說凡是營業額很高的公司,就會寫成"經營管理良好",原因只是因為規模很大!費雪說沒有人直接指示他向客戶建議把他"分析"的證券,轉成該銀行當時希望出售的證券,但整個氣氛鼓勵作這種分析。費雪對該工作的評價是"非常簡單,必須運用智慧做出不夠誠實的事情"。

(尼莫:

以前的人比我們早熟有用多了,費雪才21歲就知道要主動爭取機會!

呵呵,看完他們銀行如何承銷債券之後,深深的覺得太陽底下真的沒有新鮮事!這樣的舉措跟進年以來的投資容景和最後導致的金融危機在"本質上"有什麼不同?看了之後覺得甚至連劇本和操作的手法都不多八十年前費雪在作的事情,這也是為何自己喜歡看些經典著作聽一些老人講古的原因,一樣的感觸在讀托斯科藍尼的"一個投機者的告白"時也是屢屢浮現。

只是,我們真的從這些過往的教訓學到了多少?如果這個部落有投票功能的話,我到是很想知道有多少比重的版友曾看過前幾年熱銷的"一個投機者的告白"?又看過的人當中有多少比重成功的逃過了2008全球股市腰斬的劫難?)

建立基礎

- 在該銀行上班沒多久後,費雪就覺得該工作實在是無聊膚淺,也就自己做了些別的事情。在該年秋天,費雪對幾家收音機公司做了研究,訪談了該產業的一些人,也寫了篇反應收音機產業現況的一份報告,包括有誰推出創新的產品可能賺取可觀利潤,又哪家當時受市場歡迎的公司市佔率大幅下滑。另他驚訝的是,華爾街也有報告討論這些熱門的收音機股,但費雪無法從華爾街的資料中找到任何資訊報導這些熱門股正在浮現的麻煩。但接下來的事實很有趣,大盤在之後的一年繼續飆漲,但他挑的那些問題股卻在漲勢中一跌再跌。

- 這是費雪在市場中上的第一堂課,後來也成為他基本哲學的一部分:"看一家公司書面的財務紀錄,不足以研判那家公司是否值得投資。精明審慎的投資人必須做一件很要緊的事,就是從直接熟悉某家公司的人口中,瞭解該公司的經營情形。"

- 後來費雪更體認到,在早年的推理中,他還沒有到達一個合乎邏輯的步驟:我們也有必要儘可能瞭解經營公司的人員,方法是自己去認識那些人,或是透過第三者,你對他(第三者)有信心,他又對他們知之甚詳。

- 在1929年,費雪開始感受到漲個不停的股市,本質上不健全,原因在於股價繼續飆漲的理由,是叫人驚異的理論:"我們正置身於新紀元,因此每股盈餘年復一年的上升是理所當然之事。"但當費雪試著評估美國基本產業的前景時,卻見到許多產業出現供需問題,前景變得不穩定。

- 也因為如此,費雪在1929年8月出了份報告給該銀行高階主管預測股市在未來半年會有大空頭出現。但雖然預測如此精準,費雪本身並沒有從中賺到錢,甚至還是賠。原因在於雖然他在當時覺得股市實在太高,但還是免不了受市場氣氛所誘惑,於是他到處找了些"還算便宜"的股票,以及值得投資的對象,因為他們"還沒漲到"。

- 費雪在當時買了三支他覺得"價格低估"的股票,其一是一家火車頭公司,其二是地方性的廣告看板公司,最後是一家地方性的出租汽車公司。他後來覺得自己很笨,鐵路設備是受經濟景氣週期影響最大的行業之一,所以不必有太豐富的想像力,就可以知道在之後的經濟衰退期該火車頭公司會有多慘。又對兩家地方性企業的投資,他更是覺得自己笨,都有能力去打聽收音機類股將發生何事了,卻沒有想到向熟悉這兩家地方性企業的人士,詢問類似的問題!且對他當時的職位而言,取得這樣的資訊或是要去見經營這些企業的人士是相當簡單的。結果當然就是這些股票以大虧收場。

(尼莫:

看來費雪在非常潛力股第二章描述的"閒聊法"就是來源於此時的經歷。

以前曾想過,以費雪的"閒聊法"切入市場操作,到底有沒有內線交易的問題?答案是從一開始的隱約覺得有,到後來覺得其實不會有。關鍵在於在打聽公司時瞭解的是怎樣的經營情形,若是著重在短期的業績或是訂單等資訊或甚至想利用操控這些資訊來獲取利潤,這當然有。但費雪的做法並非如此,而是藉由這個方法去探詢公司的真正競爭力在哪邊,避免自己被表面的財務數據矇蔽罷了。

費雪真是個好員工,會主動積極找事作,還會創造職務內容以外的貢獻。AND費雪也不是兄無大志的人,工作上遇到瓶頸沒有揮灑學習的空間就會跳槽!

嗯,真的當股市中有莫名的怪理論出現時,就要很小心市場是否處在過高或過低的位置。比方說3Q07剛來中國時國外就發生次貸危機,那時一直到07年底報章媒體都還瀰漫著"中國不會受到影響,中國有龐大的內需成長,美國衰退但還有歐洲和新興市場會崛起彌補中國的出口,因此中國股市不會跌,在08年會上一萬點。"這種怪想法,結果就是中國股市從07高點6100點跌到08年底的1800點。

即使是像費雪這樣的大師,在年輕時都不免受到市場氣氛的影響而貿然進入市場(而且還是在自己已經看對趨勢的狀況下),看來克服人性的弱點才是投資獲利最難之處。

這段還是強調要善用"閒聊法"以及實際接觸打算投資企業管理階層的重要性,我對數十年前美國的經濟社會情況不瞭解,覺得是否是那個年代的企業較少也較小所以用閒聊法比較容易?就現在的市場而言,除非有足夠的籌碼,覺得要接觸到檯面上稍微有規模企業的管理階層並非容易的事情耶!看來真的自己要創業作投資的話,找夠足夠的籌碼也是件很重要的事情。呂宗耀好像也在他的著作中提過類似的觀念,要以有籌碼的想買公司的立場去約見企業的管理階層。)

大空頭市場

- 愚智之別在於智者能夠從錯誤中學習,愚者則不會。

- 從1929年的經驗中,費雪學到雖然一支股票本益比偏低"可能"很有吸引力,但低本益比本身不能保證什麼,反而可能是個警訊,指出一家公司有他的弱點存在。費雪也開始瞭解,決定一支股票價格便宜或昂貴的真正要素,不是當時的本益比,而是當時價格相對於未來數年盈餘的本益比。SO費雪認為只要他能培養能力,在合理的上下限內,確定幾年內可能的盈餘數字,就能找到一把鑰匙,不但能避免虧損,更能賺得厚利。

- 另外費雪體認到,雖然對該次市場泡沫破滅的時間他預測的很正確,在判斷整體即將發生的事情也幾乎正確,但除了在一小群朋友中名聲有所提升外,對他一點好處都沒有!SO在那之後費雪瞭解到,不管投資政策或是某特定股票的買賣決策推理得如何正確,除非付諸實施完成特定的交易獲取利潤或是避免損失,否則一點價值都沒有!

(尼莫:

真的是如此,在錯誤中學習並不犯錯,才是最重要的一點。慘的是我們大多數人都是犯了錯了還不自知,不斷的用原先的錯方法繼續笨下去,或是就算知道錯了,下一次還是被自己的人性給打敗。

當期本益比高低哪個好真的是大哉問,自己到現在還是沒個準,因為葛拉漢對這個ISSUE的觀點和費雪南轅北轍。但費雪的後半段到是說的很有道理,但現在的困難點在於要預測某家企業未來幾年的盈餘,和二三十年代相比有很大的難度,雖然在的資訊流通比以前快快得多,但產業分工和全球化的影響也讓更多事情變得霧裡看花。

最後一小段好像是說廢話,但不盡然如此,太多時候我們都有後見之明的毛病,明明很多錯誤的決策可以在一開始時就不犯,偏偏要等到交了學費之後才明白。人性就是如此,而且不只是在金錢或是投資的領域,更多的時候我們很容易被當下眼前的小利益小誘惑矇蔽雙眼和心靈。)

自行其事的大好機會

- 1930年春,費雪換工作。從先前令他不太滿意的銀行工作,換到一家券商,主因有二,其一是對方提出相當好的待遇,其二是對他讓他可以自由運用時間,根據每支股票的特性,找出他認為適合推薦買賣的標的。這兩點都非常符合費雪的需求,但費雪還額外要求了一點,因為當時是市場大空頭的階段,他擔心自己是新員工會在裁員時先被砍,故要求新公司承諾他若金融情勢持續惡劣時,可以因為他的工作表現不佳FIRE掉他,但不能因為他資淺就要他優先走路,而該公司也同意了。

(尼莫:

我23歲的時候在幹嘛?當兵。好奇的是怎麼費雪23歲時就可以知道在找新工作時要開出這樣的條件?)

福禍相倚

- 費雪跳槽的新公司後來在當年的耶誕節前因資金周轉不靈倒閉,但費雪認為這是他一生中最珍貴的企業教育經驗之一,他待在公司八個月,接觸到第一手資料,親眼看到一個又一個的例子,曉得投資業"不應該"怎麼經營。

- 因公司倒閉失業,對正常人無非是壞消息,卻成為費雪一生事業的轉捩點,他反而覺得是自己一生事業幸運的發展點。為什麼呢?首先費雪自己一直就有模糊的創業計畫,希望在榮景再臨時,創立自己的事業,以向顧客收取費用,管理他們的投資事務為業。但在1931年1月他剛因公司倒閉失業時,那時金融業很慘,幾乎每人都縮衣節食,故他能夠找到的唯一證券業工作,是純當文書作業員,他覺得很沒意思。

- 審情度勢之後,費雪體認到這正是開創新中所想新事業的正確時機,理由有二。其一是經過兩年美國前所未見的嚴重空頭市場之後,幾乎每個人都對既有的經紀商關係不滿意,願意聆聽費雪這種年輕人的看法,主張採用極端不同的方法,處理他們的投資事務。其二是當時經濟跌到谷底,很多重要的企業家無事可作,所以有時間接見一些人。費雪舉例說他有個重要的客戶就是那時找來的,後來跟他說當費雪去拜訪時,該客戶剛好看完報紙無事可作,故當祕書說有這樣的人要拜訪時,心中就想:"反正也沒事,聽聽這個小夥子怎麼說,至少可以打發一點時間。"該客戶坦承:"如果約一年後你來見我,絕對進不了我的辦公室。"

(尼莫:

看了這段文字之後,會有邁向費雪之路的衝動,乾脆就別工作去創業作理財顧問吧!

不過以向客戶收取費用以管理投資事務為業,在台灣好像要投信投顧或是銀行才可以合法的操作,但這幾種公司我都沒有興趣再待,太多制度綁手綁腳,太多不合理的規範以及沒有價值的PAPER WORK,以及許多費雪提到的"不應該"怎麼經營的地方,其實到在都還停留在台灣的財務管理市場之中,回去說白點就是繼續攪和泥。其他的管道呢?據我所知坊間的代操都是以企管顧問公司的名義來操作。尼莫的想法比較單純,乾脆集資弄一筆錢成立股份有限公司,該公司就以投資為業,這樣不知道有沒有適法性的問題?

Nothing to Lose是很常聽到的英文片語,沒想到對費雪的創業也是如此。到中國之後發現本地許多富豪也是這樣致富的,反正早就一貧如洗,沒甚麼好輸的前提下就創業吧,再加上中國從社會主義轉成資本主義的過程,很多法令在初期不完備,這時候敢賺這些灰色地帶收入的人就發大財。SO?時勢造英雄還是英雄造時勢呢?我一直覺得是前者。

對應的就是我們這一輩的台灣人好像過太爽了點,一方面書讀得高,拋開固定工作和學歷不管去白手起家創業的機會成本高,另一方面從小享受了一定水準之上的物質生活,要能蓋拋開這一切大開大闔的去創業打天下好像難度很大。不要說別人,自己也是如此,光是現在捧的這個銀行保麗龍碗就捨不得丟,想到丟了以後要像費雪那樣熬個幾年(如下段)還不一定有機會出頭,就還是認份乖乖的朝八晚七手機24小時開機作個好員工吧。

這段的標題福禍相倚很有趣,的確就像是塞翁失馬焉知非福,如果沒有大蕭條之後的金融業就業困難,會不會成就費雪的事業以及一代投資大師的地位?這還很難講,對應到當下的台灣和全球,也許這一波的不景氣和全球可以預見的數千萬人就業困難,會造就另一波的創業榮景。難的是創甚麼業呢?WHO KNOWS!)

奠定基礎

- 費雪說,在之後的好幾年內,他都在一間很小的辦公室內非常努力的工作,經常性開銷壓得很低。辦公室沒有窗戶,只有玻璃隔間當作兩面牆,整個樓板空間剛好夠擠進一張桌子、他的椅子和另外一張椅子。這些加上房東先生的秘書員兼接待員提供的免費當地電話服務,以及數量合理的秘書事務工作,每個月支出高達25美元,其他支出包括文具用品、郵資,還有很久才打一次的長途電話。從費雪保留的帳本,可以看出1932年開創新事業時的艱苦。極長時間的工作之後,扣掉這些經常性開銷,該年每個月的淨利平均為2.99美元。1933年仍然很艱苦,但他做得稍微好一點,盈餘增加近十倍,平均每個月盈餘略高於29美元。費雪說或許去當個報童沿街叫賣報紙也可以賺到那麼多錢,可是因為有那幾年的磨練,也才有後來的日子,所以費雪覺得那可以說是他一生中獲利最豐盛的兩年!那兩年讓他奠下基礎,到了1935年,便建立起獲利極其可觀的事業,以及一批非常忠實的客戶。

- 費雪坦承,如果可以這樣說肯定很棒:"由於我自己聰明的頭腦,才會想到創立事業,而不是等到好時光來臨。"其實,那是因為我能找到的唯一工作索然無味,才把我推進自創事業的路上。

(尼莫:

不經一番寒徹骨,焉得梅花撲鼻香。想想,搞不好在是自己去創業開個尼莫控股的最好時機也不一定。保安有看到這篇文章的話請給我些中肯直接的建議。

費雪好誠實,自己接觸到的企業家,無論企業大小似乎也是如此,往往都在沒有選擇的背景下毅然選擇創業這條路,而也就往往如此有背水一戰心態的企業家才能轉危為安讓企業活下來且成長茁壯。反而很多天時地利人和都有的新生企業,看起來有很好的構想,很好的產品,很堅強的管理/技術/行銷團隊,很堅實的財務基礎,最後弄得風聲大雨點小以失敗收場。前幾年台灣搞的什麼超導計畫不就是最好的例子?)

 

090102費雪如何發展投資哲學之一

沒有人生下來就會投資,SO藉由探索投資大師的學習歷程,應能讓人有不少啟發。

這系列文章的主軸源自於菲利浦費雪討論其如何發展投資哲學的四篇文章,原文應是80年代初期發表在FINANCIAL ANALYST JOURNAL(FAJ,CFA的指定月刊)的系列文章,台灣的寰宇出版很貼心,將其一併收入在"非常潛力股"的中文譯本中。這篇文章會以書摘及心得的方式並敘,主要是對自己對閱讀過後的反芻/記憶/思考留下筆記,好讓自己對費雪的投資哲學有更深刻的體認。建議真的對這篇文章有興趣的人,去買本非常潛力股來看,會比讀我的夾敘夾議來得有收穫多。

關於投資的學習,很多人都問我該如何進行,我一直覺得多讀經典是很好的一個切入點。但相信會到此閱讀部落主文章的朋友多少也讀過幾本暢銷的投資理財書,但就是對如何在市場上賺到錢還是很懵懂和沒有把握,甚至說穿了實際的績效是以賠錢或是被大盤打敗居多,原因何在?個人覺得有三。其一是商學素養和背景不夠,其二是讀的書不夠經典,最後是沒有認真讀。

關於第一點,這是基本功蹲馬步的問題,我不認為有很難,但基本的會計/經濟/管理知識基礎要有,這真的不見得一定要念大學商學院才學的會,有心想學的人買本最常見的中文教科書來讀即可,但關鍵要能夠讀"通"。

關於第二點,請捨棄那些諸如書名是投資致富的幾個法則等等之類的書籍,回歸到經典的原本像是費雪或是葛拉漢的書,一點一滴慢慢啃,巴菲特也是這樣走過來的。

感覺好像讀書的時候,我是讀社會組的,除了數學和英文有靠參考書之外,其他的背科在高中三年都只有讀課本,把課本讀熟就去考大學聯考,結果似乎也還不賴。這也是自己一直搞不懂其他同學在幹嘛的地方,連課本都沒讀熟,就去讀參考書的重點整理有用嗎?參考書的重點整理往往會把課本中看起來像廢話用來起承轉合邏輯連接的地方砍掉,少了這些地方我就無法記憶和思考。反過來說,課本都讀熟了,參考書也只剩下題庫有利用價值。總覺得也許想走捷徑想要速成,反而是很多人到頭來一事無成的主因。

說到這個就偏了,要說的還是把一些經典的原本(課本)讀通透了,坊間的甚麼投資致富的十二個法則等等之類的書(參考書)連看都不要去看。

最後一點很直接也很實際,還是以讀書考聯考為例,一樣的教材內容,坊間能夠買到的參考書能夠去的補習班,大家也都差不多,為何就有人可以考得比別人好,也許智力的差異是其一,但更多的還是在於付出多少努力。一樣的內容別人花的時間是你的兩倍三倍(當然專注力也很重要)時,當然出來的成果就有差。

學習投資理財也是如此,很多經典或是大師的作品就在那邊,暢銷書一賣也是幾十刷幾萬本(甚至超過十萬本)在賣,但買這些書的人好像也沒多少人也變成另一個大師或是投資路就因此一帆風順,反而更多的是在之後抱怨書中寫的只是理論或是過往,用在當下去賭未來不切實際。為什麼呢?當中原因就出在沒有有多少人認真看。我所謂的認真看不是說花幾個晚上OR幾個星期把書讀完就算了,而是讀過一遍再讀第二第三遍(巴菲特建議要進入市場請先把費雪和葛拉漢的書讀二十次以上),甚至像準備考試那樣畫重點背起來,把作者的東西變成自己的東西,內化之後可以反芻用自己的語言和邏輯表達出來,才是真正讀通。而讀通只是第一步,讀通後的實踐應用到收割成果要花更多的努力。

以上關於如何學習投資的討論,本部落另外一篇文章"投資者的修練"說得更清楚完整,http://blog.sina.com.tw/chunen0705/article.php?pbgid=35058&entryid=339939

關於費雪的生平,請詳以下連結,他生於1907年歿於2004年。
http://en.wikipedia.org/wiki/Philip_Arthur_Fisher
http://wiki.mbalib.com/wiki/%E8%B4%B9%E8%88%8D

 

081112非常潛力股-第四章-要買什麼

結論:這章說了很多,結論就是要買管理優異的成長型股票。

一般的投資人在投資領域並非專家,花在投資上的時間精力都很有限,結果就是典型的投資人通常慢慢收到很多如真似假的知識和錯誤的看法。比方說,一般大眾心裡的成功投資人形象,是很懂會計和統計數字的人。如果這些人夠努力,會找到某些顯然是便宜貨的股票。其中一些可能真的很便宜,但其他一些股票,公司未來經營可能陷入困境,這是光從表面的會計報表或是統計數字看不出來的!因此不但不能算是便宜貨,和幾年後的價格比起來,現在的價格其實太高。

在此同時,即使是真正的便宜貨,便宜的程度畢竟有其極限,往往需要很查的時間價格才能調整到反應真實的價值。(這段很顯然是對GRAHAM買低PE和PB策略的強力批判)根據費雪的觀察,在一段長到足以作公平比較的時期內(如五年)技巧最純熟的統計數字逢低承接者最後獲得的利潤,和運用"普通"智慧,買進管理優異的成長型公司股票的人比起來,實在是小巫見大巫。當然,這已經考慮了成長型股票投資人未如預期理想而發生損失的情況,以及逢低承接者同比例未如理想的便宜貨造成的損失。成長型股票所得利潤高出許多的原因,在於他們似乎每十年就能增值好幾倍。相反的,我們很難看到便宜貨的價值低估達50%,這個簡單算數的累積效果很明顯!

SO?要想靠投資賺錢人必須修正自己的看法,要找到合適的投資標的必須要花上許多時間也同時要具備若干人格特質。比方說,也許有人認為每個星期花幾個小時,在舒適的家裡,大量研究文字資料,便能打開利潤之門。他就是抽不出時間去尋找、耕耘合適的人脈,找一些聰明的人聊聊,好在普通股的投資上獲得最大的利潤。(費雪的意思是說後段利用"閒聊法"得到的訊息作投資判斷才是對的方法)或許他有時間,但個性上還是不願找人一談,因為以前和這些人不是很熟。此外,和他們談話還不夠:必須引起他們的興趣和信心到某種程度,對方才會願意把自己知道的事情告訴你。成功的投資人本性上通常對企業經營問題很感興趣。(這也許跟自己常說的"投資要懂什麼叫作BUSINESS"才可以賺得到錢)

投資人可能有時間、意願、和判斷力,投資普通股仍無法獲得最大的成果,為什麼呢?地理位置的影響是最大的因素。比方說住在工商大城的投資人和住在偏遠山區的投資人,在接觸有意願投資企業的機會上相對就多了很多。(這點台灣的投資人可能感受不大,反正我們就是個資訊相當發達氾濫的小島,不太會有這個現象,但在美國或中國這種大國則不然)怎麼辦呢?費雪的建議是既然如此受先天條件限制,投資又是那麼專業複雜的一件事情,不如就找個好的投資顧問把這些麻煩交給別人處理。怎麼找呢?主要必須依循以下三點;

一 要求該顧問提供期間夠長且內容詳實的投資紀錄,拿這些紀錄和同期內的證券價格比較,便能瞭解該顧問的能力好壞。

二 確定投資顧問的誠信正直毫無問題和瑕疵。

三 要瞭解該顧問的基本理財觀念,投資人應只挑選基本觀念和自己相同的顧問。(費雪認為他自己的投資觀念都是很基本絕對必須遵守的)

總而言之,費雪認為投資人的投資標的,應該就要最能符合前一章所講的十五個要點的成長股,但這樣挑出來的股票也許會偏向兩種極端。

天平的一端是大公司,進一步大幅成長的前景十分亮麗,財務狀況非常良好,根基深植於經濟沃土之中,這也是一般機構投資人會買入的股票,比方說像1950年代的DOW、DUPONT或IBM。這樣的股票又有個特色,就是當期收益率相當低(費雪的意思應該是指現金股利率低)。

天平的另一端也非常值得長期投資,但這一般是相當年輕的小型公司,營業額不特別大但擁有展望十分良好的產品、傑出的經營管理人才、搶先進軍前景看好的新領域或經濟效益高的領域。

結果呢?看起來年輕的成長股比較有潛力獲得較高的資本增值,但也要知道投資這類股票,因其根基相對漸淺,倒閉的風險比較大;而大型成長股的長期增值潛力或許小於小型年輕股,但很穩也很不容易倒,整體而言還是非常值得投資的對象。

因此,費雪建議投資人應該將"大部分"的資金投入大型的成長股(不見得一定要大到像上面說的那樣大型)中,但何謂"大部分",就端看每個人的需求和風險承受能力而定。(這邊費雪有舉例,跟一般理財配置的年輕投資高風險股票年長投資低風險債券的觀念類似,風險承受度高可以接受波動時間較長的人他建議可以提高小型股的配置比率,反之亦然)且要注意的是,投資在較保守的成長股上賺到的資本增值必須要夠大到可以COVER風險較高投資可能賠本的損失。當然,有可能賠就有可能賺,押寶在風險較高的投資也有可能大幅提高總報酬!

接下來討論小額投資人,費雪建議有兩點,一、用於投資普通股的資金,只能適真正多餘的資金。二、該資金的運用目標,必須考量個人的選擇和特殊的環境,包括其他收入的多寡和性質而定。

任何人投資時運用這些原則能否成功,取決於兩件事。其一是原則運用時的技巧好壞;其二就是運氣好不好。在現在這種時代,某個研究室或公司始料未及的成功或失敗發明,都有可能讓你投資的公司盈餘在五年後增為三倍或是減半。所以囉,就任何一筆投資而言,運氣好壞還是佔了成敗的相當部分。而就這點而言,資金部位較大的投資人,相較於資金較少的投資人佔有優勢,原因在於由於資金較大,能夠挑選的標的比較多,此時運氣好壞的部分大致可以抵消。

最後,費雪還是提醒,對偏愛幾年後獲得高額資本增值,而不求今天擁有最高報酬的投資大戶和小額投資人而言,要記住在過去三十五年(應該是從1970年往回算起),各金融機構作的研究,比較了兩種作法的成果:所買普通股提供高股利收益率,以及所買股票的收益率低,公司著眼於未來的成長和資產在投資。就費雪所知,每一份研究都指出相同的趨勢:五年或十年後,成長型股票的資本增值幅度遠高於另一種股票!且更令人驚訝的是,同一時段內,這類股票通常會提高股利(現金股利佔EPS的比重可能還是低,但因為EPS上升推動了現金股利上升),雖然和那時已經上漲的股價比起來,報酬仍然偏低,但和當初只看收益率挑選出來的股票相比,這時他們的原始投資股利報酬比較高!換句話說,成長股不只在資本增值方面表現出色,一段合理(三到五年以上吧!費雪的意思應該是要夠久到大於一個經濟週期)的時間內,因為公司不斷成長,股利報酬也有同樣不俗的演出。

尼莫的心得

一 要靠投資賺錢沒那麼簡單,要花時間去讀資料也要花時間建立人脈得到有價值的訊息。這個觀點在葛拉漢和費雪之間有天差地遠的差異,葛拉漢好像覺得只要花時間研讀財務資料比較數據即可,其他人的因素都不要去管。

二 真的作不到以上兩點,就認命的把這件事情交給投資顧問吧!費雪建議的三點我個人覺得很好也很重要,只是目前在台灣的市場相當的窒礙難行。想想,當你走進中國信託,跟櫃檯說"我有錢要投資,但是要挑好的投資顧問,請你提供你們銀行每位理專過去十年的投資績效讓我來選",除非你是郭台明之流,大概不會有人理你;何況,這個行業真的拿得出來這樣成績單的投資顧問(哈哈,理專算嗎?保險業務員算嗎?),能有多少?光是要挑在有連續十年固定在某家公司的投資顧問就很難了。

三 最後一段讓我重新思考很多ISSUE,比方說是否要真要挑選高現金殖利率股作為近期的投資標的?是否台股真的有能夠長期以BUY&HOLD策略操作的股票?(前陣子發表討論B&H策略的文章好像有點讓人誤解,尼莫還是相信B&H策略很好沒問題,問題出在台股的公司難以長期的符合成長股的要點,所以才說使用時要修正。在台股,B&H的賞味期間很難像巴老在美國那樣的幾十年,而是大部分會是三五年)

四 總而言之,這章有點重點有點料,但內容寫的有點小亂沒有章法。也許是尼莫還不夠聰慧體認不到作者的邏輯也不一定,當然也許有可能是翻譯的過程有誤差,但是這本書的英文原本放在台灣目前翻不到,有點小小無奈。

以上

080105非常潛力股-第三章-買進哪些股?選股的十五個要點(No.10-No.15)

終於把這章告一段落,發現作書摘比單純閱讀要花多三倍的時間,但可以狠狠的把東西印在腦袋瓜裡。

 

要點十:這家公司的成本分析和會計紀錄做得多好?

如果不能夠準確和詳盡的細分總成本,顯示每一小步營運活動的成本,沒有一家公司有辦法長期經營得十分成功!只有這麼做,管理階層才曉得什麼事情最需要注意。也只有這麼做,管理階層才能判斷他們有沒有適當的解決需要注意的每一個問題。

一般成功的公司不會只有一種產品,如果管理階層無法確切知道每種產品相對於其他產品的真正成本,他們幾乎不可能訂定合適的價格政策,確保獲得最高的總利潤,同時制止過度的競爭。他們將無從得知哪種產品值得特別推廣和促銷。更糟的是,有些表面上成功的活動,其實可能正在賠錢,使得整體利潤每況愈下,而非節節上升,但管理階層可能還愚蠢的不知道這件事情。

雖然投資的時候,企業的會計控制十分重要,但小心謹慎的投資人通常很少看清他想投資的公司全豹,曉得成本會計和相關活動的真實面貌。在這方面,"閒聊法"有時能指出做事掉以輕心的公司,但除此之外能告訴我們的東西不多。直接詢問公司裡面的人,對方通常回答的十分真誠,相信成本資料非常適當。他們往往提出詳細的成本資料表,用以證明他們所說不假,但是重要的不是詳細的數字,而是他們之間的相對準確性。

費雪認為這方面因為牽涉到成本與管理會計,有點太專業,一般的投資人並不容易判斷,因此他建議投資人依賴一般性的結論,也就是如果一公司的經營能力的大部分層面遠高於一般水準,這方面的表現也可能高於一般水準,但前提是高階管理人員體認到專業會計控制和成本分析的重要。

(費雪提出這一點,讓學會計出身的自己頗感欣慰。實務上接觸到的上市櫃公司,的確不超過半數有及格的成本會計管理,大部分都是求個大概而已,而非真正實行所謂的ABC制度。)

(相較於其他點,這一點上的判斷自己相對比較有把握。畢竟待過事務所加上目前在外資銀行的背景,拿出來唬唬平時會接觸到的財務主管還有點管用,關鍵在於知道怎麼和財務人員用財務的術語對話,而當你接觸到的財務人員多了以後,很輕易就可以判斷出來究竟對手是專業有才幹的財務主管還是人家請來的帳房。當然對沒有直接接觸到的企業,可能會透過還在事務所的同學去打聽、看104招聘財務人員的頻率和要求、研究年報揭露的銷貨成本明細表或是報章雜誌的報導等。還有就是財務主管是由家族成員擔任的上市櫃公司,在這方面的能力會被我打很多折。)

 

要點十一:是不是有其他的經營層面,尤其是本行業較為獨特的地方,投資人能夠得到重要的線索,曉得一家公司相對於競爭同業,可能多突出?

這個標題下的有點莫名奇妙,費雪的意思是指每個行業競爭的地方不同,在某些行業顯得十分重要的東西,在其他行業可能不怎麼要緊,而投資人要能夠把握到目標公司所處產業的關鍵要素,進而判斷該公司是否在這些地方有其優勢或是相對強勢之處。而要知道每個行業的撇步,最好的方法還是利用閒聊法跟那個行業的專業人士打聽即可。

例如,對零售業而言,最重要的工作應該是公司處理不動產事務的能力,如承租物的價格和品質是至關重要的,但對其他很多行業像是製造業,擁有這方面高超的能力可能就不那麼重要。(或是像某篇回應中版友問到台股的和大和帝寶都是汽車零組件產業,有何區別?和大是金屬加工業,能否掌握加工的精度是關鍵;帝寶是模具射出業,模具的開發管理能力是關鍵。同樣是汽車零組件,還是會有很大的不同。)

另外費雪深入討論了保險成本和專利權的問題。很多行業中,總保險成本相對於銷售額的比率很重要,能夠將此控制得比較低的公司,利潤率將能夠較對手高。要知道雖然保費高低僅是輔助資料,卻能讓我們對企業管理階層的能力有更深入的瞭解。因為單單因為比較擅長處理保險事務,並不能夠降低保險成本,而必須靠企業處理人事、存貨和固定資產的整體能力,進而減少發生意外、毀損和浪費,才能夠降低保險成本。也因此從保險成本的高低,可以明顯看出某個行業中哪家公司經營得不錯。(換個說法就是透過保險公司的評鑑讓我們間接可以判斷公司的經營風險控管能力,惟這一小點的問題在於在台灣的資訊揭露中,保險成本不透明)

專利權也因不同的公司而有很大的差異。對大公司而言,專利權通常有額外的好處,但不表示他有基本上的強勢。專利權多,通常可以防止公司若干部門的營運活動遭遇激烈的競爭。惟在專業技術知識普及的這個年代,大公司售專利權保護的領域,絕大部分情況下,只及於公司一小部分的營運活動。專利權通常只能阻止少數競爭對手獲得同樣的成果,但無法阻止所有的競爭對手。基於這個原因,許多大公司根本不想透過專利權結構將競爭對手關在門外,反而希望收取相當低廉的費用,授權競爭對手使用他們的專利,並希望別人也以同樣的態度對待他們。在製造技術、銷售和服務組織、顧客的口碑,以及對顧客問題的瞭解等方面,要維持競爭優勢,需要著力的地方遠多於專利權的保護。其實,大公司維持利潤率的主要手段如果是靠專利權保護,通常是投資弱勢而非強勢的表徵。專利權沒辦法無限期提供保護,專利保護不再存在時,公司的獲利可能大打折扣。

年輕的公司剛開始發展的初期階段情況就大不相同了。要是沒有專利,他們的產品可能遭根基本固的大公司抄襲。大公司可能運用他們既有的客戶關係通路,輕易置年輕的小型競爭對手於死地。因此對於剛在行銷獨特產品或服務的小型公司,投資人應該密切檢視他們的專利狀況。專利權保護的範圍到底有多廣,應從可以信賴的來源取得資訊。獲得某種產品的專利是一回事,得到保障阻止他人以略微不同的方式生產又是另一回事。不過就這一方面而言,從工程研究下手,不斷改善產品,遠比靜態的專利權保護佔優勢。最有效的根本保障方式,來自工程設計保持領先地位,不是靠專利權。

投資人不要太強調專利保護的重要性,但也要曉得,評估某項投資是否理想時,專利權保護偶爾是個重要因素。

 

要點十二:這家公司有沒有短期或長期的盈餘展望?

有些公司的經營方式是追求眼前最大的利潤,有些則刻意抑制近利,以建立良好的口碑,從而獲得較高的長期整體利潤。這方面常見的例子,是對待客戶和供應商的態度。ㄧ家公司可能老是以最嚴苛的態度對待供應商,另一家可能在供應商為確保可靠的原物料來源,或在市況轉變、供給十分緊俏時,為確保獲得高品質的零組件,以致交或意外多出費用,而樂於支付比合約高的價格。對待客戶的差異也同樣顯著。有些公司願意在老客戶出乎意料碰到困難時,不厭其煩和多花錢照顧他們的需求,因此在某些交易上獲得較低的利潤,但長期可望得到遠高於以往的利潤。

閒聊法通常可以相當清楚的反應這家政策上的差異,想要獲得最高利潤的投資人,應留意在盈餘上眼光放遠的公司。

(看到這段直覺的想起叫做鴻X的企業,不知道能不能長久膨脹下去?AND我覺得很難去判斷企業的"抑制近利",究竟是犧牲短期的獲利以圖維繫和供應商以及客戶的關係進而創造長期利潤,或者只是競爭力下滑缺少Bargaining Power的結果。因為我問了不只一百家公司類似的問題,得到的答案都是前者,惟之後的觀察告訴我80%的公司都跟我莊笑維。這也印證的我的態度是正確的:"要當一個成功的銀行家或是會計師,根本就無庸去懷疑和猜忌客戶會不會騙你,因為客戶一定會騙,只是騙多騙少而以"。嗯,商道即人道…)

 

要點十三:在可預見的將來,這家公司是否會因為成長而必須發行股票,以取得足夠的資金,使得發行在外股數增加,現有持股人的利益將因預期中的成長而大幅受損?

費雪先提示一個很重要的觀念:聰明的投資人不應光是價格便宜就去買普通股,而必須在有大賺的可能性時才買。

本章所談的其他十四個要點,很少公司能在全部十四個要點或是幾乎全部的要點上,都獲得很高的評價。而符合這些標準的任何公司,很容易按當時適合本身規模的利率水準借到錢,而且借到本行業最高百分比率的債務。這樣的公司一旦借錢到舉債上限而需要更多資金時,還是能以某種價格發行股票籌措資金,因為投資人樂於參與這種企業。

因此,如果投資人只找傑出的公司投資,則真正要緊的是這家公司的現金加上進一步借款能的能力,是否足以應付未來幾年的需求以掌握美好的前景。果真如此如果這家公司願意借錢到上限,則普通股投資人不用擔心較久以後的事。假使投資人已經對當時的情勢做過適當的評估,則未來幾年如果公司發行股票籌措資金,價格會遠高於目前的水準,投資人根本不必擔心此事。這是因為短期融資會使盈餘增加,幾年後需要進一步籌措資金時,盈餘增加會推升股價到比目前高出很多的水準。

但如目前的借款能力不足,發行股票籌措資金便有必要。這種情況下,投資對象是不是有吸引力,必須仔細計算。也就是投資人應計算:籌措資金後,盈餘可能增加,目前的普通股持有人將受益,但因股權會稀釋,利益將會受損,計算普通股發行在外真正的股數時,最好假定所有優先可轉換證券都已經轉換,而且所有的可轉換權證、選擇權都已行使。

如果買進普通股以後幾年內,公司將發行股票籌措資金,而且如果發行新股之後,普通股持有人的每股盈餘只會小幅增加,則我們只有一個結論,就是管理階層的財務判斷能力相當差,因此該公司的普通股不值得投資。除非這種現象很嚴重,否則投資人不應單因財務因素上的考量而卻步,因為一公司如果在其他十四個要點上獲得最高的利潤,即使財務面很強或是現金很多,投資人也不應選擇其他十四個要點中任何一點評價不佳的公司。

(這點很有趣。首先,點破了現增是好是壞的迷思?看來費雪認為不見得是好事。其次是借款上升是好是壞?也是看公司和產業而有不同。有能力借到錢的公司,透過借來的錢賺的扣掉還本付息後還有多,為何不借呢?台塑集團就是最好的例子,他們很敢借的同時也嚴控股本的稀釋膨脹,果然薑是老的辣,跟最近十年的一些電子廠作法就有很大差異。)

(要能夠分辨客戶是強勢還是弱勢的借款人,AND對有能力獲利的公司而言,財務槓桿可以接受處在比較高的水準,因為其體質相對比較勇健,有持續的盈餘流入可以改善或抵銷高槓桿帶來的負面影響。這點讓人感覺有點像是葛老在"我們的新世界"中描述的美國經濟,因持續創新帶來生產力的革新進而造就彈性相當大的現在這個美國經濟體。)

 

要點十四:管理階層是不是只向投資人報喜不報憂?諸事順暢時口沫橫飛,有問題或叫人失望的事情發生時則三緘其口?

即使是經營管理最好的公司,有時也會出乎意料之外碰到困難、盈餘萎縮,或是產品需求轉向別處。另外,年復一年不斷透過技術研究,設法產銷新產品和新製程的公司,可望讓投資人獲得極高的利潤,投資人應買進這樣的公司。但依平均數法則,有些新產品或新製程勢將慘敗,所費不貲。有些則會在試車工廠最後測試階段意外延誤,花費不少冤枉錢。連續好幾個月,這些預算外的成本相當沉重,即使原本審慎規劃的整體盈餘預測也終告無效。連作成功的企業,也無法避免這種叫人失望的事情。坦然面對,加上良好的判斷力,會知道他們只是最後成功的成本之一。他們往往是公司強勢的跡象,而非弱勢的象徵。

管理階層面對這些事情的態度,是投資人十分寶貴的線索。碰到壞事,管理階層不像碰到好事那樣侃侃而談,三緘其口的重要理由有好幾種。他們可能沒有錦囊妙計解決出乎意料的難題;管理階層可能已經心生恐慌;他們可能不覺得對持股人有責任,不認為一時的橫逆有必要向持股人報告。不管是什麼樣的理由,凡是保留壞消息或設法隱匿壞消息的公司,投資人最好不要納入選股考量對象中。

(嗯,商道即人道的再度印證。誠實是最好的對策啊~)

 

要點十五:這家公司管理階層的誠信正直態度是否無庸置疑?

公司的管理階層遠比持股人更容易接觸到公司的資產。控制公司經營大權的人,有無數方法,能在不違法的情形下,假公濟私,犧牲一般股東的利益,圖利自己和家族。

比方說其中一個方法,是給自己(或是親戚)遠高於正常水準的薪水。另一個方法是用高於市價的價格,把自己擁有的財產出售或租給公司。規模較小的公司中,這種作法有時難以察覺,因為掌控經營權的家族或重要幹部,有時買進不動產出租給公司的目的,不是為了獲取不當的利益,而是真心希望公司有限的營運資金能用在其他目的上。

公司內部人圖利自己的另一個方法,是要求公司的供應商透過某些經紀商出售產品給公司。這些經紀商的股東是這些內部人或他們的親友,沒提供什麼服務,但收取一定的經紀手續費。(當然不是只有透過採購可以搞鬼,透過銷售一樣也可以)

而傷害投資人最深的作法,或許當屬內部人濫用職權,發行普通股認股權。這個合法的作法,本來是用以酬庸能幹的管理人員,但他們可以加以濫用,自己發給自己很多股票;在立場公正的外部人眼中,獎酬數量已經超過他們的貢獻。

面對這種濫用手法,只有一種方法能夠保護自己。也就是投資對象限於管理階層對股東有強烈受託感和道德責任感的公司。以十五個要點而言,就算是好公司也很難全部都滿足,不過不管其他要點得到多高的評價,如果管理階層對股東有無強烈的受託感一事,令人深感懷疑的話,投資人絕對不要認真考慮投資這家公司。

(跟銀行放款一樣,最重要的還是看老闆值不值得信賴。費雪在這十五個要點沒有提到財務舞弊作假帳的問題,有可能是在五十年前這個東西還不流行吧,但應該可以歸結在這點之下)

以上

 

080105非常潛力股-第三章-買進哪些股?選股的十五個要點(No.7-No.9)

這幾個要點都是討論"人"的問題。

 

要點七:這家公司的勞資和人事關係是不是很好?

雖然我們都知道惡劣的勞資關係帶來的罷工等負面影響會對公司造成很大的衝擊,但大部分投資人可能都沒有充分體認良好的勞資關係能帶來利潤。其實人事關係良好和人事關係乏善可陳的兩種公司間,獲利率差異的程度,遠大於罷工的直接成本!

如果員工覺得受到僱主公平對待,整個工作氣氛便會大不相同,高效率的領導階層可以大幅提高單位員工的生產力。此外,由於訓練每位新進員工需要相當高的成本,因此員工流動率過高的公司,必須負擔這方面的不必要成本,而管理良好的企業不必為這種事情煩惱。

那要怎麼判斷一家公司勞資和人事關係的好壞呢?這件事情目前沒有通則,必須靠觀察到的訊息加以綜合判斷。

舉例來說,目前工會勢力普遍存在,公司內部如果尚無工會組織者,勞資和人事關係可能優於一般水準。相反的,企業內部若有工會組織,無疑是勞資關係不睦的徵兆。罷工接連不斷和拖延不決,就正是勞資關係惡劣的明證,但完全沒有罷工,不見得表示勞資關係本質上良好,很多時候只是勞工或是公司害怕衝突而已。(這是美國的情形,在台資或是中國區的企業目前還不流行工會或是罷工這種玩意)

不少數字可以顯示基本員工素質和人事政策的好壞,比如說一家公司相對於另一家公司的員工流動率高低,或是應徵某家公司工作的人數相對於同一地區其他公司應徵人數的多寡。在勞工沒有供過於求的地區,如有很多人希望到某家公司工作,則從勞資和人事關係良好的角度來說,這樣的公司通常值得投資。(這些資訊或可從一些管理雜誌如Cheers或是天下遠見等的統計見到端倪,比方說大學生最嚮往的十大企業等等之類的調查得到間接的資訊)

還有就是工資級距,在公司所在地支付的工資高於平均水平,但盈餘也高於平均水準的公司,勞資關係可能不錯。如果公司的盈餘有很大一部分原於支付低於所在地標準水準的工資,投資人買他的股票,遲早可能嚐到嚴重的苦果。(關於這項需要的數字倒是可以從企業公佈的財務報表簡單算出來)

最後,投資人應瞭解高階管理人員對待基層員工的態度。有些管理人員嘴裡講天花亂墜,實際上不認為對普通員工必須負起責任也不關心他們。他們根據公司的營業收入和盈餘展望的略微變化,隨意大量僱用和解僱員工。員工眷屬可能受影響,生活困難,但他們不覺得自己有責任。他們沒做什麼事,讓一般員工覺得公司需要他們,讓一家員工覺得有尊嚴。管理階層抱持這種態度的公司,通常不是理想的投資對象。

 

要點八:這家公司的高階主管關係很好嗎?

要點七討論的是和一般員工的關係,要點八進一步討論高階主管的互動,屬於要點七的延伸。畢竟真正決定公司前進方向和策略定位等的都是高階管理階層,但這些人工作壓力往往很大,時常因為摩擦而彼此懷恨,進而掛冠求去或是沒有盡力賣命工作。所以投資人必須觀察高階管理階層的互動,如果這個團隊之間彼此互動良善,氣氛良好,則公司相對而言是比較好的投資機會。

費雪覺得有以下幾點可據以參酌判斷公司的高階管理好壞
(1)公司的陞遷是以能力為依歸,不能靠結黨成群
(2)擁有控制權的家屬成員,不會陞遷到更有能力的人才頭上
(3)公司會定期檢討調整薪水,讓員工更賣力工作,薪資水平至少在業界平均以上
(4)除了最基層的工作,只有在組織內部找不到適合陞遷的人才時,才會引用外人
(5)高階管理人員瞭解,只要人們在一起工作,難免就有摩擦和結黨成群的現象,但不能忍受有人不肯在團隊中攜手合作,好把負面力量降到最低。

投資人可以透過和公司不同階層的管理人員稍為閒聊,簡單問幾個問題,就可以知道高階主管間的氣氛是否融洽。企業偏離這些標準越遠,越難吸收到好人才,也就越不可能成為絕佳的投資標的。

(還是跟前面碰到的問題一樣,也許有機會接觸到公司的中低階管理人員,但要接觸到高階管理人員並沒那麼簡單。一般人僅能從年報揭露的管理階層名單稍微瞭解上市櫃公司高階管理的背景,但其他的資訊付之闕如。除非靠人脈的經營,要不然只能靠報章媒體雜誌的報導間接的得到相關資訊,惟必須知道可以在這些地方搜索到公司的報導,一般而言不是極好就是極差的公司。)

要點九:公司管理階層的深度夠嗎?

中小企業可能在一個很能幹的領導人帶領之下,多年內都表現得很好,也是不錯的投資標的。但必須注意人的能力畢竟有限,投資中小企業時,必須預防關鍵人物不在其位時可能帶來的災難。

值得投資的公司,必須能夠持續成長,一家公司遲早會到達某種規模,而除非開始在某種深度內培養高階主管人才,否則將沒有能力掌握進一步的機會,而在時機的判斷,這一點因不同的公司從事何種行業以及管理階層現在的才幹到什麼程度而有不同,費雪認為一般發生在營收達到美金壹千五百萬到四千萬左右時就會發生(那是六零年代的美國,以現今的台股來看,個人覺得評判的標準應該是營收三十億,但這只是個大概,因為不同產業和不同生意的營收差別太大)。

從要點八延伸過來,要達成要點八,就必須深入培養合適的管理階層,但除非公司刻意另外實施若干政策,否則沒辦法培養出需要的管理人才。在這些政策當中最重要的是授權,因為如果從最高階層到最低階層,每個層級的主管沒有以別出心裁和有效率的方法,配合個人的能力獲得實權以執行指派的工作,優秀的主管人才便有如身體強壯的動物被關在牢籠裡,無法紓活筋骨,盡情揮灑,也就無法發揮所長和磨練提升。

而高階管理人員如事必躬親,插手日常的營運事務,這樣的組織很難成為好的投資對象。高階主管雖然本意良善,但跨越自己授予部署的權限,將使得公司經營的方向有所偏離。不管一兩個主管處理所有瑣碎事務多能幹,一旦公司到達某種規模,這樣的高階主管會被瑣事弄得分身乏術而無法去思考和執行自己應該做的事情,而公司也無法培養人才因應成長所需。

另外要注意企業的高階管理人員是否虛心歡迎並樂於評估員工的建議,即使這些建議友時嚴厲批判目前的管理實務?因為目前經營環境非常競爭,改善和變革的需求時時都在,要是高階管理人員因為驕傲自滿無動於衷,未能及時的調整自己的策略和管理,這樣的公司不可能是好的標的,也不可能培養出需要的年輕主管!

(同樣的觀念可以見諸本部落格另一篇談管理的文章,杜拉克討論中小企業客服成長瓶頸的那篇。從這邊我們可以很明確的知道,投資絕對不是只看財務數據,也發現了無論是從投資的角度或是管理的角度來看,很多事情在根本上都是相通的,但難就難在要把這些東西都拼湊起來融會貫通,絕對不是一件容易的事情。個人對投資的觀點很簡單,覺得要能夠在市場中獲利,說到底就是你知不知道什麼叫做Business,大老闆在談策略佈局是Business的一部分,我們吃人頭路的在公司努力向上爬也是Business。或是套句阿里巴巴執行長馬雲的講法:"商道即人道"。而,你懂人道嗎?)

(另外分享一個自己分析公司是否由一人強勢主導或是由團隊來領導的方法。我會去看年報中揭露的高階經理人薪資,如果總經理的薪資明顯高出甚多,應該就是一人專權的企業,而以台灣的公司而言,這個人通常是創辦人或是創辦人的家族接班人。比方說先前文章討論過的成霖就是這種類型,歐陽先生是創辦人兼總經理,年薪是以千萬計,但是下面的副總群平均大概不到兩百萬。而這兩年成長迅速的自行車大廠美利達就不是這樣,總經理是第二代的曾先生,揭露的年薪大概兩百多不到三百,下面的副總群平均也在一百六七十左右,由此我覺得美利達的管理應該比較分權和尊重專業經理人。當然因為分屬不同產業,經營的模式和市場也不同,惟誰的經營績效好,誰比較會幫股東賺錢,我心中倒是有把尺。)

以上

非常潛力股-第三章-買進哪些股?選股的十五個要點(No.4-No.6)

要點四到要點六,還是專注在基本面的探討,惟深感適用上有相當滯礙,惟換個角度想,太簡單的話地球就沒有窮人了。

要點四:這家公司有沒有高人一等的銷售組織?

即使公司的產品或服務非常出色,但如果不擅於行銷,銷路還是有極限。沒有銷路,企業不可能生存。然而,大部分的投資人對企業的銷售、廣告和配銷組織效率的重視程度,遠不如對生產、研究、財務或企業活動其他主要部門的注意,連小心謹慎的投資人也不例外!

這種現象的存在,可能有個原因。比較一家公司的生產成本、研究活動或財務結構與競爭對手的優劣時,我們很容易建構簡單的數學比率,藉以提供某種指引。但是談到銷售和配銷的效率,即使意義雷同,計算比率卻困難得多。由於銷售努力沒有那麼容易公式化,許多投資人並未加以正視,可是決定投資是否真有價值時,它具有基本上的重要性。

同樣的,費雪在此建議投資人善用第二章的"閒聊法"來取得需要的資訊。一公司營運活動的所有面向中,從公司外部打聽銷售組織的相對效率,最容易做到。競爭對手和顧客都知道答案,只要投資人肯花時間探討,通常可以滿載而歸。

費雪在此強調優異的生產、銷售以及研究可視為公司成功的三大支柱。故花在討論銷售的篇幅較少,並不代表不重要。

舉道氏化學為例,多年以來一直給股東很高的報酬,在大眾心中這家公司就代表了突出的研究成果。但同時他觀察到道氏對銷售也很用心。比方說年輕的大學畢業生成為公司的業務人員之前,公司會面試非常多次,以確定他的背景和個性適合待在公司的銷售組織。接下來,在他拜訪第一個潛在客戶之前,還必須接受相當的專業訓練。同時道氏不斷尋找更有效率的方式爭取、服務以及交貨給客戶。

不管在什麼行業,銷售能力都很重要,為此費雪又舉了IBM做說明。IBM除了給業務人員優渥的報酬外,也為銷售人員做了非常多的訓練,主要原因在於公司希望業務員隨時瞭解一日千里的科技最新動態。

經營最成功的公司,十分重視必須不斷改善業務人員的素質。一家公司的製造或研究技能強,能夠取得若干賺錢的業務,但銷售能力弱,則高利潤將如曇花一現,這樣的公司相當脆弱。所以一家公司如要長期穩定成長,強大的銷售人力不可或缺。

(以今日來看或許不覺得強調的重視業務人員培訓有什麼特別,但文章撰寫於五零年代!且即使是這點,今日還是有很多公司沒有做好或不夠用心去做)

 

要點五:這家公司的利潤率高不高?

營收增長很重要,但也要知道營收增加要可以導致利潤增加才有價值,如果多年來利潤一直不見相對增加,則利潤額再怎麼成長,也不是合適的投資對象。(所以看到上市櫃公司月營收創新高的時候不見得可以馬上開心,很多時候等到公佈財報時才發現營收增加但是獲利衰退。通常此時公司就會搬出很多理由來替自己辯解,惟數字會說話,當個聰明的投資人)

檢視一家公司利潤的第一步是探討他的營業淨利率。數字算出來,馬上可以看出不同的公司差別很大,即使同一行業的公司也不例外,投資人不應只探討一年的利潤率,而應探討好幾年的利潤率。景氣好的時候,幾乎所有公司都有高利潤率。但是很弔詭的一點是這時候原本利潤比較低的公司,利潤率成長的幅度會高過成本較低的公司,原因在於利潤比較低的公司原本的比較基數比較低所致。因此,景氣非常好的年頭,體質疲弱的公司盈餘成長率往往高於同行中體質強健的公司。但是我們也應記住,一旦景氣轉差,前著的盈餘也會下降得比後者快!(很簡單的數學運算提示我們兩點:其一是不要被利潤率低的公司在景氣好的時候的高獲利成長率所騙;其二是或許可以關注在景氣上揚時期的二流公司股票,漲幅爆發力度或許會較同行業的一流公司高,這件事情在拙著討論投資"華宇"的經歷時就曾經發生過)

基於以上理由,費雪認為投資利潤率低的公司絕對無法獲得最高的長期利潤,要考慮長期投資這類型公司的唯一理由,在於必須有強烈的跡象顯示該公司正從根本發生變化,比方說更換了能力高強的管理階層或是開發出新產品之類,一旦公司出現這樣的長期變化,而且其他方面也值得長期投資,則可能是非常理想的購買對象。

另外有時公司的利潤率會走下坡,費雪認為這有可能是因為高利潤的公司有時刻意動用所有的利潤,或者一大部分利潤來加速成長,這些公司將原本可以放進口袋的利潤,用於進一步加強研發或促銷打品牌。這種情況下,重要的確定公司真的花錢做研發和促銷,或者加強其他的任何活動,好為將來打好基礎以及增加自身的長期競爭力。SO投資人要注意的地方,是確定導致利潤率下降的支出,不只是為取得高成長率所需的支出,實際上還包括更多的研究、品牌營造等打下長期競爭力基礎的花費,果真如此的話,則因為這種原因利潤率欠佳的公司,反而可能是絕佳的投資對象!但除了刻意拉低利潤率以進一步加速成長率以及建構中長期競爭力的公司之外,希望長期大賺的投資人,最好遠離利潤率低的公司。

要點六:這家公司作了什麼以維持或改善利潤率?

對投資人而言,重要的不是過去的利潤率,而是將來的利潤率。但在我們生存的這個年代中,利潤率似乎不斷受到威脅。工資和薪水成本年年上漲,原物料價格也不斷攀高,另外土地以及建廠成本以及稅負方面也是持續攀升。在這種背景下,各公司的利潤率趨勢將有不同的結果。有些公司因為所處行業的產品需求很強,或是因為競爭性產品的售價漲幅高於他們的產品,故只要提高價格就能維持利潤率。但在目前的經濟中,以這種方式維持或改善利潤率通常不能長久,原因在於額外的競爭性產能會創造出來,這些新產能足以抵銷增加的利益,而漸漸的成本增幅就會無法透過漲價漲價,接著利潤率就會開始下滑。要知道除非產品的需求成長比產能快,否則價格漲幅就不會再那麼快速,而且整個行業的利潤率因為價格一再上漲而升高時,對長線投資人來說,不是好兆頭。

相反的,其他一些公司,不是靠提高價格,而是藉遠富創意的方法提升了利潤率。比方說有些公司藉由設計新的設備和製程以降低成本,抵銷或部分抵銷工資日漸上漲的趨勢。很多公司不斷檢討作業程序和方法,研究哪些地方可以提高經濟效益。就這種活動而言,會計職能和紀錄的處理,一直是特別有收穫的地方(費雪在此應是指成本與管理會計)。

這些事情都需要仔細研究和事前的詳加規劃,想要投資的人應該注意企業所採降低成本和提升利潤率的觀念是否富有創意。當然在這邊還是可以靠"閒聊法"打聽到一些有價值的資訊,但是效果遠不如直接詢問公司內部人士。

以上

 

071229非常潛力股-第三章-買進哪些股?選股的十五個要點(No.1-No.3)

在全書中算是很核心的一章,精讀後可讓人對何謂"基本面"有更深很多層的認知。

 

費雪認為投資人在選定一檔股票時必須關注十五個要點如下:

要點一:這家公司的產品或服務有沒有充分的市場潛力,至少幾年內的營業額可以大幅成長?

公司的營業額沒有增加時,有時候可以因為成本控制得當進而提升純益,這種狀況下公司股票的市場價格也會跟著純益上升而上升,但這種股票並不是投資人最好的選擇。

另一種情況也能夠提供短期高出許多的利潤,這種情況發生於環境改變後,短短幾年內營業額的大幅上升,但之後停止成長,聰明的投資人也不該被這樣的利潤打動。舉例來說,CRT電視機在開始商業化的前幾年,許多製造商的營收都大幅攀升,但在90%的家庭都有電視機之後,營收曲線就會呈現平疲,而股票價格就會相應滑落。(近兩年火紅的液晶電視概念股是否也會落入同樣的循環?)

即使最出色的成長型公司,也不能期望每年的營業額都高於前一年。工商業景氣循環反覆無常,也嚴重影響逐年的比較。所以在判斷營業額有無成長,不應以年為基礎,而應該以好幾年為一個單位。好的公司不指未來幾年的成長可望高於正常水準(何謂正常水準?值得省思),更長的期間內也可望如此。

費雪將不斷有突出成長率的公司分成兩大類:一類是幸運且能幹,一類是因為能幹所以幸運。當然兩類公司的管理階層都必須很能幹,也沒有一家公司只因為運氣不錯就可以長期成長,公司必須擁有而且持續擁有傑出的經營才能,才可以不斷的妥善掌握好運氣,保持自己的經營優勢和競爭地位。(這段文字讓我想到"當幸運來敲門"這本書,幸運和運氣好是兩回事情,果然人世間的道理在哪個領域都是相通的)費雪舉了美國鋁業、杜邦以及通用美國運輸公司等幾個公司的例子來說明何位幸運且能幹,又何謂因為能幹所以幸運,在此不贅述。

一家公司如果未來幾年的營業額可望急遽成長,不管是幸運且能幹或是因為能幹所以幸運的哪一種,都可能給投資人帶來財運。重要的是,不論是何者,投資人都必須時時留意,觀察管理階層目前以及未來是不是一直很能幹,否則營業額將無法繼續成長。(這時候問題就來了,什麼叫做能幹的管理階層?這也是為何我深信要能夠成為真正的價值投資者,除了要懂投資之外,更要懂得管理與企業經營,不見得要有相應的執行力去實踐,至少要有眼光判斷)

對投資人而言,正確研判一家公司的長期營收曲線極其重要。而如果一家公司的管理階層十分出色,而且整個行業將有技術上的變遷,研發進步神速,精明的投資人應提高警覺,留意管理階層有沒有能力妥善處理公司事務,於將來創造理想的營收曲線。這是選擇出色投資標的應考慮的第一步!費雪在此又舉了摩托羅拉和康寧玻璃這兩家公司的成長經歷來說明判斷長期營收曲線的重要性和判斷正確的回報,在此不贅述。

 

要點二:管理階層是否有決心繼續開發產品或製程,在目前富有吸引力的產品線成長銷售潛力利用殆盡之前,進一步提高總銷售潛力?

企業的管理階層必須持續投入資源研發,只有靠這些方法,企業才能改善舊產品和開發新產品,並藉此創造源源不斷的收入增長。

要注意企業的研發投入和企業目前的營運範疇"有若干關係"的產品時投資人透過研發獲得的收益通常最大。這句話的意思是說,一公司的研究如能圍繞每一個事業部,如很多數目各從自己的樹幹長出數枝,成果通常比一家公司從事許多不相干的產品好得多;後者的新產品研製成功後,公司勢將踏入與現有事業無關的幾個新行業。(深表認同,類似的觀念在拙著另一篇討論多角化經營的文章也有,SO當看到上市櫃公司宣佈要踏入某個新領域時,首先要想到的不是公司方畫的大餅,而是判斷有沒有能力將新事業做起來而且做得好)

要點二和要點一的差異在於,要點一講的是事實,用以評估一公司的產品目前存在的銷售成長潛力;要點二談的是管理階層的態度和企業的長期競爭力,一家公司必須體認到總有一天公司幾乎肯定會成長到目前市場的潛力極限,故必須先對新市場和新產品及早做好準備。一家公司必須在要點一有好評等並在要點二有正面積極的態度,才有可能吸引投資人最大的興趣。

 

要點三:和公司的規模相比,這家公司的研究發展努力,有多大的效果?
對上市櫃公司而言,要知道他們的研究發展費用是多少很簡單,基本上都會在損益表上列支出來。許多分析師也習慣性的用研發費用佔營收的比重和業界平均值比較後來判斷公司研發活動的好壞。費雪認為這類數字可以當作粗略的量尺,找到有用的線索,曉得一家公司的研究支出是不是高得異常或是低得離譜,但除非進一步取得很多資料,否則這種數字很容易對投資人產生誤導,其中最主要的原因在於每家公司對於哪些費用應列於研究發展費用項下差異頗大,故如果所有的公司都採用同樣認列標準的會計基礎來報告研究發展支出,則各知名公司相對的研究發展支出數字應該會和現在金融圈常用的數字有很大差異。

企業各項主要營業活動中,以研發領域的成本效益相差最大。箇中原因主要在於以目前的環境,新產品和新製程要能突飛猛進,不能再只靠一位天才,而必須結合受過高度訓練的工作團隊,當中人人各有所長。而且團隊中每位專家的技能,只是產生優異結果的一部份,真正優異的研發團隊還需要有領導人,協調背景不同的成員結合成緊密的工作團隊,並激勵工作團隊中的每位專家發揮最大的生產力,以取得最佳的研究成果。(想起前幾年NBA的拓荒者隊,集所有好球員於一隊卻只能勉強打進季後賽,WHY?人與人之間的互動是化學作用而非物理作用啊!絕非強強聯手就是最強,反而更多是強者之間誰也不服誰,最後落得沒有成果)

然而除了擁有能夠創造研究成果的研究團隊外,管理階層還必須能在每個專案開發時,在研究人員和十分熟悉生產、銷售問題的人員間,作密切和詳盡的協調並建立緊密的關係,而這絕非容易的事情。惟若非如此,最後構思出來的新產品往往不是無法低價生產,便是在設計時欠缺最迷人的銷售魅力,如此開發出來的產品肯定禁不起更有效率的競爭對手一擊。

另外高階管理人員也應瞭解商業研究的特質。首先是要確保無論在景氣好或不好的年頭都要有穩定的研發支出。其次就是儘量避免"緊急"的計畫,因為這些項目往往過於昂貴,且會讓研發人員原本手中正在執行的專案停頓下來。成功的商業研究,是只選報酬金額可望達到研究成本腳背的任務。不過一旦某個專案開始著手,基於預算上的考量和專案本身以外的其他因素,而加以縮減或加速,難免導致總成本相對於能夠獲得的利益上升。

之後費雪提到如何評估承包國防合約龐大研究開銷問題,因台灣少有上市櫃的軍工企業就不贅述了。惟有點可以留意,就是若是承包的專案除了利於武器的發展外,當中得到的原理和新技術可直接用在利潤較高的經常性商業產品線上時,投資人可以認定這種投資專案具有很高的價值,因為等於政府出錢讓企業研發,企業省錢又取得技術,費雪認為五零年代的摩托羅拉就有這項特質。(中國政府似乎開始鼓勵軍工企業上市,或許之後這些思維也足以供我們借鑑)

投資人還要觀察企業在進行研發專案時,是否有做過詳細的市場調查以確保研發的產品有足夠的市場遠景來支持相當的研發支出。沒有市場的產品,研發再怎麼成功也是白做。

最後,該怎麼做才可以獲得如此多關於企業研發活動的資訊呢?費雪指出還是要靠第二章提到的閒聊法,四處去打聽消息才有可能拼湊出完整的畫面。還有一個簡單有效的方法,就是仔細探討一段時間內(例如過去十年)研究單位的成果對一公司的營業額或淨利有多大的貢獻。這樣一段期間內,和活動規模相比,研究單位如能源源不斷推出高利潤的新產品,則只要根據同樣的方法繼續運作下去,將來可能人有等量齊觀的生產力。(這個地方說的比做得容易,99%的投資人勢必沒有足夠的人脈透過閒聊法打聽到需要的資訊,又統計長期的資料來判斷研發的貢獻必須對企業和行業發展有相對深入的瞭解。這都不容易,但這就是會造就每個人在股市的收穫不同最主要的地方。你願意付出多少努力呢?)(另外又想到怪不得後來價值投資有另外一派延伸出來強調Go thru企業書面資訊的重要性,但不主張花時間再閒聊法打探消息和深入的基本面,因為太麻煩了,此是後話,等我真的架構出自己的投資方法時再談)

以上

071215非常潛力股-第二章-閒聊有妙處


全書最短的一章,讀後深覺不論中外,人脈以及掌握資訊的能力都是最重要的。我所謂的資訊力是對基本面訊息的掌握能力,不是內線。

 

第二章 閒聊有妙處

- 有個方法可以很快讓投資人找到有投資價值的公司,就是假設投資人具有充分的才能,擅長於各個管理面向,能檢視一家公司組織中的每個單位,並詳細調查高階主管的素質、生產作業、銷售組織,以及其他每一個重要的職能,形成有價值的結論,曉得這家公司有沒有很好的成長和發展潛力。

這樣的方法雖然合乎邏輯,但欠缺實用性,對一般人沒有太大的用處。首先,只有少數人具備高階管理技能能做這樣的是,可是這類人大多忙於高階和高薪的管理職務,既沒有時間也沒有意願以這種方式佔用自己的時間和精力。
此外,即使有意願,公司也不會願意讓外人獲得這些資訊。
幸好,投資人依然可以利用別的方法得到需要的資訊,費雪稱之為閒聊法。

- 企業界的耳語網事件很奇妙的事情。熟悉一家公司特定面向的人,你可以從他們具有代表性的意見切面,獲知每一家公司在業內的強弱勢,而且資訊非常準確。大部分人,只要他們肯定自己不會禍從口出時,都喜歡談論他們從事的工作領域,並且暢談競爭對手。你不妨找一個行業的五家公司,準備一些聰明的問題去問每一家公司其他四家的虛實,你會發現可以拼湊出五家公司八九成的全貌。

- 除了競爭者外,像是上下游、政府、大學中的研究科學家,或是同業公會組織的高階主管等都是很好的資訊來源。但是投資人必須做到消息來源絕對不能曝光,因為如果提供資訊會有惹來麻煩的顧忌,將會使別人不敢表達不利的意見。

- 離職的員工也是很好的資訊來源,但必須注意這些人的觀點可能不夠客觀,必須先搞清楚這些人為何離開自己打聽的那家公司,確定偏見有多深以後才來判斷提供的資訊是否有價值。

- 研究一家公司時,如果資訊來源有很多個,就沒理由相信獲得的每一份資料彼此相互吻合,也根本不必指望會有這樣的事。總而言之只要資訊足夠判斷是值得深入瞭解的公司,下一步就是接觸該公司的高階主管,設法填補正個畫面存在的空白(這對普通投資人應該是最難辦到的部份)。

以上

071215非常潛力股-第一章-過去提供的線索

費雪的非常普通股是巴菲特自述影響他形成投資觀念最主要兩本著作之一的經典之作,同時巴菲特認為每位投資人應該將這兩本書讀二十遍以上。拋開那些有毒的報章雜誌吧,讓我們回到原點去追尋何謂價值投資…

第一章 過去提供的線索

- 每個人都有自己投資股票的不同理由和目的,但說到底背後的動機只有一個 - 獲利。而該怎麼做呢?第一步是看看過去以什麼方法最能賺到錢。

- 回顧全球資本市場的發展,即使是早年,找到真正傑出的公司,抱牢他們的股票渡過市場的波動起伏也不為所動,會遠比買低賣高的作法賺得多。這些機會存在的地方,不見得必須在大恐慌的底部的特定一天買股票。真正傑出的公司股票價格年復一年都能讓人賺到很高的利潤。而投資人需要具備的能力,是辨別提供絕佳投資機會的少數公司,以及為數遠多於此,但未來只能略為成功或徹底失敗的公司。

- 在以前的年代,總是存在一個很大的風險,也就是最吸引人的公司,由於傾向傳子不傳賢,很難繼續在他的領域保持領先地位,或是內部人會掠取所有的利益。今天,這樣的投資危險雖然沒有完全消除,但是謹慎的投資人所冒風險遠低於過往。

- 在過去的期間,企業界的研究和工程實驗室不斷成長,企業管理階層如有相關技巧,研究發展可以成為一種工具,開啟黃金收穫大門,讓投資人的利潤節節上升。惟研究成本變得很大的同時,沒有從商業觀點善加處理的公司,可能在營運費用不勝負荷的情形下步履蹣跚。
此外,管理階層或投資人依然很難去衡量研究發展支出的獲利性,就像即使是大聯盟最好的打擊者,也沒有辦法斷言每上場打擊三次就一定會有一次以上擊出安打!
還有就是一件專案從首次構思到對公司的盈餘帶來顯著有利的影響,一般需要七到十一年的時間。因此連利潤最豐厚的研究專案,在財務上也是不小的負擔。
但就如同管理不良的研究成本高又難發覺,研究做得太少的成本可能更高,因為技術發展日新月異,一但沒跟上競爭者的腳步或是有替代性的產品出現,馬上就會被市場淘汰。

- 由於資本主義經濟長期而言處在通膨的狀態,費雪認為一般的投資人並不適合投資債券,因為其實質報酬率為負。惟類似銀行保險公司等機構投資人基於不同的理由投資無庸置疑,因為他們有資金上的義務。

- 運氣特別好,或者觀察力特別敏銳的人,偶爾可以找到一家公司,多年來營業額和盈餘成長率遠超過整體行業,而能獲得很高的投資報酬。當我們相信自己已經到這樣的一家公司時,最好長期抱牢不放。這樣的公司不見得必須年輕或是規模小,相反的,不管規模如何,真正重要的是管理階層不但有決心推對營運再次大幅成長,也有能力完成他們的計畫。這種公司的共同特性,是管理階層不因重視長期規劃,而在日常任務的執行上稍有鬆懈,仍然會把平常的營運工作做得很好。

以上