不知道什麼時後才可以空？

花時間看了看元太最新的3Q98合併季報以及最近的公告，幾點心得如下；

－　第三季末流動比率和流動性大幅改善。這是騙人的，主要是第三季有現增二十三億和發公司債二十五億所致，又公司債當中十出頭億已用41塊的高價位轉換成股票，用最近的行情在五六十來看，搞不好已經全部轉成股票了也說不定。九月底帳上現金餘額近60億，扣掉上面兩個套現的48億實際上現金餘額為12億，跟正常情況下的現金部位差不多。

－　若依公司規劃，要在第四季將E INK併進來，需要支付美金兩億零三百萬的代價，帳上三季末的現金不夠用之外，還要調動差不多20億台幣的現金來週轉，預計4Q98合併報表流動資產約60-70億，流動負債約140-150億，流動比率會在0.4-0.5X，灰熊的低。

－　終於公告E INK的需實，看起來今年應該可以賺到美金四千萬，折合台幣十三億左右，用全部的購併代價七八十億來看，只花了6倍左右的代價，顯得不貴。但要注意今年是E INK成立已來唯一賺錢的一年，到三季底營收九千七百萬美金賺三千萬美金，如此優異的獲利能力可以持續多久？關鍵點在於其他的電子紙技術何時能夠量產，而目前看來似乎在生產技術方面明年就會從現在的一枝獨秀變成群雄並起，SO尼莫對E INK的未來獲利能力不特別樂觀，營收也許會隨著電子書的市場規模擴大而變大，但毛利下滑的速度會抵消營收的增長進而總銷貨毛利和淨利不見得會好到哪裡。元太顯然買這家公司買貴了，更慘的是最後還被敲竹槓稀釋掉近11%的股權給E INK。

－　有個很有趣的思考點，E INK的營收和獲利從哪邊來？如果說元太是目前電子紙＂唯一＂的供應商，那是否理所當然我們可以推測幾乎所有的生意都從元太來？若是如此，就可以把E INK的毛利／費用／淨利等簡單調整到元太的報表中，得到的結果是即使將E INK的亮麗成果完全反應在元太的報表中，元太今年到三季底為止的毛利會從-1%上升到12％，相較於中小型面板廠勝華的-1%或是友達的-7%，還算不錯，但淨利方面也由於E INK的營運成本相當高SO反應沒那麼好，還是會賠錢，從賠快要20億改善到賠10億左右。當然，元太會跟你說那是因為量還沒出來，明年會更可觀等等之類，信不信就因人而異，對尼莫而言賠錢的公司就是賠錢的公司，沒什麼好說的。

－　併入E INK同時會對資產負債表造成很大的影響。由於過去的累積虧損，到今年三季末，E INK的淨值實際上只有美金1280萬，就算到年底再賺個一兩千萬美金，也就是兩三千萬的淨值，換算台幣我們假設是十億好了。十億的淨值元太用70-80億的成本去取得，相應的資產借方差額就會出現＂商譽＂這個科目，據我所知國內好像很少有公司財報上有金額那麼大的商譽。當然，用新公報的立場而言，商譽不用攤銷，SO似乎不會對淨利有影響，但商譽不攤銷不代表不會減損，若之後兩年由於別的技術取代E INK的技術造成其獲利能力大幅下滑甚至賠錢，元太會不會有大幅認列商譽減損風險呢？WHO KNOWS！不過根據尼莫的觀察，若有類似情況發生，公司方面會發表聲明說雖然商譽減損，但還是有獨家技術，AND最重要的是會強力聲明商譽減損不會影響現金流量…

－　對電子書的預估，2010最好的數量也就800多萬台，假設這八百萬台都由元太出貨，一片單價USD90，合併毛利抓30%，元太明年應該可以賺個30-40億，用預估的股本會在90-100億來推估，EPS在3-4之間。這樣的獲利能力相比其現在快要70的股價，超過20X的PE，划算不划算？再往下推，由於別的技術在明年上半年會量產，下半年可以通過大客戶的驗證，後年開始出貨，元太的市佔率勢必會下滑，產品毛利／平均銷售單價也會隨著電子書單價下滑和供應商增加而下滑，屆時元太要如何交出比2010更好的成績單？

－　這是一個缺少夢想的年代。元太從先前40就覺得不便宜，結果一路拉到現在的60幾，真的很令人驚訝，資本市場真是個有魔力和難以捉摸的市場。後勢怎麼看？對尼莫而言，若要長期持有並考量其財務風險，元太的合理買進價格應在15，超過的部分就是＂夢想＂或說是＂泡沫＂的成分。既然如此，當前的股價真的讓人很想了解何時OTC才會放寬元太的融券交易？淨值不是已經回到面值了嗎？有誰可以說一下到底OTC多久會調整一次融資融券的資格啊？真搞不懂～

以上