080712書摘與心得-出井伸之On & Off

SONY的前任董事長兼CEO在公司內部網站發表文章的集結冊,文章期間為1998.2.12-2002.2.13。本篇文章為該書的閱讀心得。

好像很多大老闆在組織中都有寫信給員工看的習慣,看來這是大型組織老闆和屬下溝通願景和拉近距離的不二法門。從中可以看出些端倪,畢竟每個老闆寫的風格/內容/深淺等,也可以看出不同老闆的格局和管理能力等等。

這本書沒啥系統,僅就個人閱讀所得摘要以及寫上心得。

P8 "人生不是只靠個人意志就可以改變的。無論計畫多麼的周詳,意志力多麼多強韌,實踐能力多麼踏實,都難逃各種外在因素的影響。"事實也是如此,時代創造英雄,我們只能盡人事聽天命,重要的是知道自己已經全力以赴了。

P12 公司為誰營運?出井覺得公司是個複雜體系,必須面面兼顧,如客戶員工股東等。如果只考慮到個別的最適化,就整體而言是無法獲得良好的營運結果的。所以出井點出最好的狀況是每個員工面對自己的業務時,能夠將個人所追求的成就融入公司的整體利益之中。

P23 參觀豐田工廠時,體會到"堅持"的重要性,比方說豐田堅持沒有不良率。Be Professional。

P27 出井時常有機會和全球其他大企業的老闆們一起開會或是聚會,這些人有可能是合作對象也更有可能是競爭對手。對此,他的評論是對在無國界的新經濟來說,和這樣的人擁有共同的願景是相當重要的,就算沒有具體的生意要談,透過定期的碰面,感受這些人的"波長",並把握機會釋放自己的波長是必要的。SO自己的心得就是要行走江湖,維持一定的人脈(甚至要在一定層級以上)是相當重要的,這也是為何那麼多大老闆們會去參加扶輪社等社團的緣故吧!維持波長的交流一方面能讓自己進步,另一方面能擴充自己的影響力。

P34 無論多麼優秀的人集合在一起,每個人都各自往自己的方向前進的話,總體的力量一定會相抵而無法前進半步。出井提出"國際人"的重要性,重點是到底甚麼叫作國際化呢?在外商工作?到海外工作?會說英文可以和老外溝通?自己也搞不太懂。

P40 出井有機會參加達沃斯會議,他覺得這個會議實際上是個戰場,是嶄露自己魅力結交新朋友和散播影響力最好的地方。SO以後自己有機會出席類似的會議時,要知道去參加不是去爽和去作形式文章的,而是去代表公司和自己做一個SHOW,增加公司和自己對外部的影響力,進而為以後新業務的契機萌芽散佈種子。這有時候很難取捨,大頭的時間很寶貴,花在實際上看得出成效的內部經營和沒有辦法馬上看出成效的外部關係,該如何分配?重點還是應該先安內然後才是壤外,內部都穩定上軌道有制度後才可以專注在外部,從外部的角度回頭看內部的問題也對組織有更大的幫助。但問題在於很多時候經理人搞內部就已經搞得焦頭爛額,哪有心思搞外部呢?

P46 出井希望員工集中心力為在的工作打拚的同時,也能夠想像十年後的光景,也就是每個人都應該有豪語天下國家事的氣概。嗯,的確是如此,但太多時候我們都迷失自己在一堆無聊的PAPER WORK之中,這該怎麼辦呢?另外他就組織的架構,提出年長身經百戰的經理人應該回到總部任職,把年輕有力氣去外面闖的三四十歲世代派出去才對。

P47 出井覺得索尼像個乖寶寶集團,即使訂立了戰略,也未必能完全執行。因為執行時會碰到意見對立的爭鬥,而此時就需要當事人拿出魄力解決。但是索尼內部不喜歡風雨,不喜歡意見對立,擅長以成熟手腕將事情處置調的人實在太多了,而這結果就是讓事情毫無進展,SO如果真的要變革,就必須去面對意見的對立。(之後出井提出員工要有原創性和獨創性的重要性,這就是我覺得他不是很有邏輯的原因,文章時常雜亂無章沒有頭尾相連。)這個觀唸好像史隆和杜拉克也都提過,但是人性就是如此,害怕對立時的尷尬場面,很多事情其實都心知肚明但就是不敢講,久了以後就是造成組織的沉淪。自己觀察客戶的時候一定要能夠就這點作判斷,所有管理階層都是乖寶寶的公司真的好嗎?

P64 擔任其他公司的海外董事,對於索尼的經營會是一種極佳的學習。

P68 我們期待年輕的一輩,不要一邊抱怨現狀,一邊畫地自限,侷限在一定的框框裡工作,而是要能創新經營模式,為公司帶來利潤。

P81 要有危機意識,這是一個瞬息萬變的時代,延伸過去就是沒有未來。

P85 指揮家和經營者有無數個共同點:孤獨;必須經常充電;忠於基礎和意識革新兩種不同的理念常在心中對立;對培養人才有一份狂熱等。

P86 和自己一樣有老天爺是公平的觀念,能夠分給每個人的才能和天分是一定量,某個能力特別強就會有特別弱的地方,一百分原則。出井是看了電影綠色奇蹟之後才體會到這點,這個世界很多觀念和想法都是相通的地方在此就可以得到印證,真是有趣。"有個性的人似乎都不喜歡和別人同起同坐,易和別人產生摩擦。經營管理層都希望能夠擁有具有強烈慾望,希望和別人不同,並且能夠提出不迎合別人意見之能力突出的員工。但是從另一個角度來看,如果全公司全都是天才也非常麻煩,所以一個公司中天才型的員工和輔助型的員工保持適度的平衡也是必需的。"最後出井將老天爺給的能力公平的觀念延伸到公司的層級來應用,這樣也對,所以我們就要有能夠判斷公司強在哪裡/弱在哪裡,公司的天分和"神賜的禮物"是甚麼的能力,且這種能力也會因公司在不同階段而有不同;如果再要把這個和財務報表分析結合在一起,怎麼透過報表看出這些管理的端倪呢?好大的問題喔,真難想。

P93 抱怨很多日本人和政府都沉淪在八十年代日本第一的光環中,跟杜拉克說的一樣,曾經有過光輝的企業要改革更困難,因為黯淡的光輝會變成包袱,甚至今日的光輝也會變成明日的包袱,企業和個人都應該在各個時候都保持和環境互動,瞭解最新的環境/市場並相應調整自己的習慣,難就難在這個地方吧!大部分的人都被瞎忙和工作中的混亂掩蓋了眼睛,甚至選擇把頭低下去而不在環目四周的環境和變化等等之類。(覺得寫讀書筆記真的是好事情,會讓自己有比純粹閱讀多了好幾層的思考和收穫,純粹讀過很難想那麼多事情,以後就用這個方法和作者以及自己對話吧!)

P94 "最近,索尼有兩位數字的成長佳績,我擔心員工會不會因此而開始鬆懈。"果然還是老闆,第一個知道不能自滿,要繼續督促員工努力向前衝,昨天無論是光輝還是黯淡,都已經是昨天啦!不要自滿於過去的成就中,也不要被過去的失敗擊垮,這就是人生,就是管理,就是人的道理。

P103 開董事會的心得:長期支持公司的個人股東和只追求短期利益將公司當作商品買賣的投資家,對公司的戰略觀點是完全不同的。

P130 只求一日勝算的廠商,和從一開始就將一個月後之事納入考量的廠商,經過一陣交手,所抵達的點就完全不一樣了。無論產業,每一企業都必須同時掌握短期獲利及長期經營策略。好像每一行都是這樣,眼前要勝出當然重要,但若眼前的勝出是以犧牲長期的競爭力和資源的方式獲得的話,這樣的企業活不久。又想到狸貓的基金,總是追求短期的績效,沒有辦法專注在長遠的價值挖掘和佈局,這樣怎麼會有市場報酬以外的績效呢?

P149 出井覺得紐約之所以有魅力,是因為很多人是為了追逐夢想和豐富生命的原因到那個城市去發展。

P152 工作時,擁有熱情/耐性/和一貫性是非常重要的。

之後就是出井討論自己生活和描述工作內容的小文章一堆,其實沒有甚麼。感覺他雖然是索尼的大頭,實際上在東京住的房子也普通,居然只有早上時段才有日光,下午就看不到。

不過他的興趣就是打高爾夫球,之外閱讀和聽音樂,其實也是很平民化甚至自己現在也可以過的生活。感覺他的生活過得很優渥,就像潘說的,人為何要在公司奮鬥要幹到高層?因為這個時候就可以享受很多特權,可以時常到全世界各地去出差,住好吃好玩好都是別人付錢!從他的文章中可以讀出來,雖然是大老闆,很多東西要他自己花錢的時候也都嫌貴阿,呵呵,人性就是如此吧!

還有就是感受得到要到他那個層級,打球和懂得品嚐美酒(尤其紅酒是很好的話題)真的很重要,還有就是要懂車!這都是自己要加強的地方,但是真的要懂就得花時間和花錢,偏偏自己對這個沒啥興趣耶,怎麼辦呢?

呵呵,出井說:"因為在未來的歲月裡,只要和充滿了精力的孩子在一起,就可以從孩子的身上得到精神,而讓自己變得有元氣。孩子的笑臉比甚麼都有魅力,大人只要面對孩子的笑臉就會覺得自己是被愛的,說起來很可笑,但我相信這是真的。"

他和盛田昭夫學的。英文演講不看稿其實是苦練的成果,所以要努力不懈怠。婚喪喜慶盛田一定親筆寫符合的文章再親口致意。盛田有三教九流的朋友,因為他有自己的意見,公司外部人的意外是相當珍貴的。盛田永遠往前看,凡是樂觀進取。休息也是工作之一。

杜拉克說:我不作預測,我只是捕捉人們所沒注意到的細微變化罷了。而思索這些變化,就是我的工作。

很有趣,出井慶幸自己沒有跟傑克威爾許一起工作,因為他覺得壓力會很大很大。

"企業領導這種職業,表面上好像擁有可以決定一切的特權,事實上事將自己限制在一個小小的自由領域裡。遠離了常規的我,成了一位赤裸的國王。我喜歡與不同於索尼產業或企業規模不一樣的人一起打高爾夫球,因為和這些企業的老闆交談時,可以瞭解許多在索尼中絕對無法知道的事情。"(跟潘說為何要去打球的理由完全一樣!)

"我常想在日本,以公司為生活的目標,而沒有自己嗜好的人一定很多。這些人只是將該作的事情做好,並不積極參與具有追求新的可能性的工作(比賽)。不過在未來的時代裡,和外界交流的比賽及興趣,雖然和工作無關,卻是必備的,這就是OFF的世界。(這樣的說法和大前研一的OFF學真像!)

沒有實際的作過太多SURVEY,但感覺出井並沒有把索尼帶出一個新的局面,反而是面臨新的時代有適應不良的症狀,這該怎麼說呢?讀他的文章時就有種他不是大老闆,只是頂多只能看店的人的感覺。但索尼當初選他上來,好像就是因為他有反骨敢去挑戰耶,為何上來之後還是不能推動呢?

結論就是雖然出井不是第一流也沒啥特別戰功,收穫不大但還是有收穫。

 

Steve Jobs史丹佛大學畢業典禮演講稿 081026

有一天,人們會明瞭,STEVE JOBS留給世人的,不只是精美的APPLE系列產品,而是一種文化和生活態度。以下文他在2005年時於STANDARD上畢業典禮發表的演講,頗發人省思,值得一讀再讀。
今天,很榮幸來到各位從世界上最好的學校之一畢業的畢業典禮上。我從來沒從大學畢業過,說實話,這是我離大學畢業最近的一刻。今天,我只說三個故事,不談大道理,三個故事就好。

第一個故事,是關於人生中的點點滴滴如何串連在一起。

我在裡德學院(Reed College)待了六個月就辦休學了。到我退學前,一共休學了十八個月。那麼,我為什麼休學?(聽眾笑)

這得從我出生前講起。

我的親生母親當時是個研究生,年輕未婚媽媽,她決定讓別人收養我。她強烈覺得應該讓有大學畢業的人收養我,所以我出生時,她就準備讓我被一對律師夫婦收養。但是這對夫妻到了最後一刻反悔了,他們想收養女孩。所以在等待收養名單上的一對夫妻,我的養父母,在一天半夜裡接到一通電話,問他們「有一名意外出生的男孩,你們要認養他嗎?」而他們的回答是「當然要」。後來,我的生母發現,我現在的媽媽從來沒有大學畢業,我現在的爸爸則連高中畢業也沒有。她拒絕在認養文件上做最後簽字。直到幾個月後,我的養父母保證將來一定會讓我上大學,她的態度才軟化。

十七年後,我上大學了。但是當時我無知地選了一所學費幾乎跟史丹佛一樣貴的大學(聽眾笑),我那工人階級的父母將所有積蓄都花在我的學費上。六個月後,我看不出唸這個書的價值何在。那時候,我不知道這輩子要幹什麼,也不知道唸大學能對我有什麼幫助,只知道我為了唸這個書,花光了我父母這輩子的所有積蓄,所以我決定休學,相信船到橋頭自然直。當時這個決定看來相當可怕,可是現在看來,那是我這輩子做過最好的決定之一。(聽眾笑)

當我休學之後,我再也不用上我沒興趣的必修課,把時間拿去聽那些我有興趣的課。這一點也不浪漫。我沒有宿舍,所以我睡在友人家裡的地板上,靠著回收可樂空罐的退費五分錢買吃的,每個星期天晚上得走七哩的路繞過大半個鎮去印度教的Hare Krishna神廟吃頓好料,我喜歡Hare Krishna神廟的好料。就這樣追隨我的好奇與直覺,大部分我所投入過的事務,後來看來都成了無比珍貴的經歷(And much of what I stumbled into by following my curiosity and intuition turned out to be priceless later on)。舉個例來說。當時裡德學院有著大概是全國最好的書寫教育。校園內的每一張海報上,每個抽屜的標籤上,都是美麗的手寫字。因為我休學了,可以不照正常選課程序來,所以我跑去上書寫課。我學了serif與sanserif字體,學到在不同字母組合間變更字間距,學到活字印刷偉大的地方。書寫的美好、歷史感與藝術感是科學所無法掌握的,我覺得這很迷人。

我沒預期過學這些東西能在我生活中起些什麼實際作用,不過十年後,當我在設計第一台麥金塔時,我想起了當時所學的東西,所以把這些東西都設計進了麥金塔裡,這是第一台能印刷出漂亮東西的電腦。

如果我沒沉溺於那樣一門課裡,麥金塔可能就不會有多重字體跟等比例間距字體了。又因為Windows抄襲了麥金塔的使用方式(聽眾鼓掌大笑),因此,如果當年我沒有休學,沒有去上那門書寫課,大概所有的個人電腦都不會有這些東西,印不出現在我們看到的漂亮的字來了。當然,當我還在大學裡時,不可能把這些點點滴滴預先串連在一起,但在十年後的今天回顧,一切就顯得非常清楚。

我再說一次,你無法預先把點點滴滴串連起來;只有在未來回顧時,你才會明白那些點點滴滴是如何串在一起的(you can’t connect the dots looking forward; you can only connect them looking backwards)。所以你得相信,眼前你經歷的種種,將來多少會連結在一起。你得信任某個東西,直覺也好,命運也好,生命也好,或者業力。這種作法從來沒讓我失望,我的人生因此變得完全不同。(Jobs停下來喝水)

我的第二個故事,是有關愛與失去。

我很幸運-年輕時就發現自己愛做什麼事。我二十歲時,跟Steve Wozniak在我爸媽的車庫裡開始了蘋果電腦的事業。我們拚命工作,蘋果電腦在十年間從一間車庫裡的兩個小夥子擴展成了一家員工超過四千人、市價二十億美金的公司,在那事件之前一年推出了我們最棒的作品-麥金塔電腦(Macintosh),那時我才剛邁入三十歲,然後我被解僱了。
我怎麼會被自己創辦的公司給解僱了?(聽眾笑)

嗯,當蘋果電腦成長後,我請了一個我以為在經營公司上很有才幹的傢伙來,他在頭幾年也確實幹得不錯。可是我們對未來的願景不同,最後只好分道揚鑣,董事會站在他那邊,就這樣在我30歲的時候,公開把我給解僱了。我失去了整個生活的重心,我的人生就這樣被摧毀。

有幾個月,我不知道要做些什麼。我覺得我令企業界的前輩們失望-我把他們交給我的接力棒弄丟了。我見了創辦HP的David Packard跟創辦Intel的Bob Noyce,跟他們說很抱歉我把事情給搞砸了。我成了公眾眼中失敗的示範,我甚至想要離開矽谷。但是漸漸的,我發現,我還是喜愛那些我做過的事情,在蘋果電腦中經歷的那些事絲毫沒有改變我愛做的事。雖然我被否定了,可是我還是愛做那些事情,所以我決定從頭來過。

當時我沒發現,但現在看來,被蘋果電腦開除,是我所經歷過最好的事情。成功的沉重被從頭來過的輕鬆所取代,每件事情都不那麼確定,讓我自由進入這輩子最有創意的年代。

接下來五年,我開了一家叫做 NeXT的公司,又開一家叫做Pixar的公司,也跟後來的老婆(Laurene)談起了戀愛。Pixar接著製作了世界上第一部全電腦動畫電影,玩具總動員(Toy Story),現在是世界上最成功的動畫製作公司(聽眾鼓掌大笑)。然後,蘋果電腦買下了NeXT,我回到了蘋果,我們在NeXT發展的技術成了蘋果電腦後來復興的核心部份。我也有了個美妙的家庭。

我很確定,如果當年蘋果電腦沒開除我,就不會發生這些事情。這帖藥很苦口,可是我想蘋果電腦這個病人需要這帖藥。有時候,人生會用磚頭打你的頭。不要喪失信心。我確信我愛我所做的事情,這就是這些年來支持我繼續走下去的唯一理由(I’m convinced that the only thing that kept me going was that I loved what I did)。

你得找出你的最愛,工作上是如此,人生伴侶也是如此。

你的工作將佔掉你人生的一大部分,唯一真正獲得滿足的方法就是做你相信是偉大的工作,而唯一做偉大工作的方法是愛你所做的事(And the only way to do great work is to love what you do)。

如果你還沒找到這些事,繼續找,別停頓。盡你全心全力,你知道你一定會找到。而且,如同任何偉大的事業,事情只會隨著時間愈來愈好。所以,在你找到之前,繼續找,別停頓。(聽眾鼓掌,Jobs喝水)

我的第三個故事,是關於死亡。

當我十七歲時,我讀到一則格言,好像是「把每一天都當成生命中的最後一天,你就會輕鬆自在。(If you live each day as if it was your last, someday you’ll most certainly be right)」(聽眾笑)這對我影響深遠,在過去33年裡,我每天早上都會照鏡子,自問:「如果今天是此生最後一日,我今天要做些什麼?」每當我連續太多天都得到一個「沒事做」的答案時,我就知道我必須有所改變了。提醒自己快死了,是我在人生中面臨重大決定時,所用過最重要的方法。因為幾乎每件事-所有外界期望、所有的名聲、所有對困窘或失敗的恐懼-在面對死亡時,都消失了,只有最真實重要的東西才會留下(Remembering that I’ll be dead soon is the most important tool I’ve ever encountered to help me make the big choices in life. Because almost everything – all external expectations, all pride, all fear of embarrassment or failure – these things just fall away in the face of death, leaving only what is truly important)。提醒自己快死了,是我所知避免掉入畏懼失去的陷阱裡最好的方法。人生不帶來、死不帶去,沒理由不能順心而為。

一年前,我被診斷出癌症。我在早上七點半作斷層掃瞄,在胰臟清楚出現一個腫瘤,我連胰臟是什麼都不知道。醫生告訴我,那幾乎可以確定是一種不治之症,預計我大概活不到三到六個月了。醫生建議我回家,好好跟親人們聚一聚,這是醫生對臨終病人的標準建議。那代表你得試著在幾個月內把你將來十年想跟小孩講的話講完。那代表你得把每件事情搞定,家人才會儘量輕鬆。那代表你得跟人說再見了。我整天想著那個診斷結果,那天晚上做了一次切片,從喉嚨伸入一個內視鏡,穿過胃進到腸子,將探針伸進胰臟,取了一些腫瘤細胞出來。我打了鎮靜劑,不醒人事,但是我老婆在場。她後來跟我說,當醫生們用顯微鏡看過那些細胞後,他們都哭了,因為那是非常少見的一種胰臟癌,可以用手術治好。所以我接受了手術,康復了。(聽眾鼓掌)

這是我最接近死亡的時候,我希望那會繼續是未來幾十年內最接近的一次。經歷此事後,我可以比先前死亡只是純粹想像時,要能更肯定地告訴你們下面這些:沒有人想死。即使那些想上天堂的人,也想活著上天堂。(聽眾笑)

但是死亡是我們共同的終點,沒有人逃得過。這是註定的,因為死亡很可能就是生命中最棒的發明,是生命交替的媒介,送走老人們,給新生代開出道路。現在你們是新生代,但是不久的將來,你們也會逐漸變老,被送出人生的舞台。抱歉講得這麼戲劇化,但是這是真的。

你們的時間有限,所以不要浪費時間活在別人的生活裡。不要被教條所侷限–盲從教條就是活在別人思考結果裡。不要讓別人的意見淹沒了你內在的心聲。最重要的,擁有追隨自己內心與直覺的勇氣,你的內心與直覺多少已經知道你真正想要成為什麼樣的人(have the courage to follow your heart and intuition. They somehow already know what you truly want to become),任何其他事物都是次要的。(聽眾鼓掌)

在我年輕時,有本神奇的雜誌叫做《Whole Earth Catalog》,當年這可是我們的經典讀物。那是一位住在離這不遠的Menlo Park的Stewart Brand發行的,他把雜誌辦得很有詩意。那是1960年代末期,個人電腦跟桌上出版還沒出現,所有內容都是打字機、剪刀跟拍立得相機做出來的。雜誌內容有點像印在紙上的平面Google,在Google出現之前35年就有了:這本雜誌很理想主義,充滿新奇工具與偉大的見解。

Stewart跟他的團隊出版了好幾期的《Whole Earth Catalog》,然後很自然的,最後出了停刊號。當時是1970年代中期,我正是你們現在這個年齡的時候。在停刊號的封底,有張清晨鄉間小路的照片,那種你四處搭便車冒險旅行時會經過的鄉間小路。

在照片下印了行小字:

求知若飢,虛心若愚(Stay Hungry, Stay Foolish)

那是他們親筆寫下的告別訊息,我總是以此自許。當你們畢業,展開新生活,我也以此祝福你們。

求知若飢,虛心若愚。

非常謝謝大家。

 

 

‘You’ve got to find what you love,’ Jobs says

This is the text of the Commencement address by Steve Jobs, CEO of Apple Computer and of Pixar Animation Studios, delivered on June 12, 2005.

I am honored to be with you today at your commencement from one of the finest universities in the world. I never graduated from college. Truth be told, this is the closest I’ve ever gotten to a college graduation. Today I want to tell you three stories from my life. That’s it. No big deal. Just three stories.

The first story is about connecting the dots.

I dropped out of Reed College after the first 6 months, but then stayed around as a drop-in for another 18 months or so before I really quit. So why did I drop out?

It started before I was born. My biological mother was a young, unwed college graduate student, and she decided to put me up for adoption. She felt very strongly that I should be adopted by college graduates, so everything was all set for me to be adopted at birth by a lawyer and his wife. Except that when I popped out they decided at the last minute that they really wanted a girl. So my parents, who were on a waiting list, got a call in the middle of the night asking: “We have an unexpected baby boy; do you want him?" They said: “Of course." My biological mother later found out that my mother had never graduated from college and that my father had never graduated from high school. She refused to sign the final adoption papers. She only relented a few months later when my parents promised that I would someday go to college.

And 17 years later I did go to college. But I naively chose a college that was almost as expensive as Stanford, and all of my working-class parents’ savings were being spent on my college tuition. After six months, I couldn’t see the value in it. I had no idea what I wanted to do with my life and no idea how college was going to help me figure it out. And here I was spending all of the money my parents had saved their entire life. So I decided to drop out and trust that it would all work out OK. It was pretty scary at the time, but looking back it was one of the best decisions I ever made. The minute I dropped out I could stop taking the required classes that didn’t interest me, and begin dropping in on the ones that looked interesting.

It wasn’t all romantic. I didn’t have a dorm room, so I slept on the floor in friends’ rooms, I returned coke bottles for the 5¢ deposits to buy food with, and I would walk the 7 miles across town every Sunday night to get one good meal a week at the Hare Krishna temple. I loved it. And much of what I stumbled into by following my curiosity and intuition turned out to be priceless later on. Let me give you one example:

Reed College at that time offered perhaps the best calligraphy instruction in the country. Throughout the campus every poster, every label on every drawer, was beautifully hand calligraphed. Because I had dropped out and didn’t have to take the normal classes, I decided to take a calligraphy class to learn how to do this. I learned about serif and san serif typefaces, about varying the amount of space between different letter combinations, about what makes great typography great. It was beautiful, historical, artistically subtle in a way that science can’t capture, and I found it fascinating.

None of this had even a hope of any practical application in my life. But ten years later, when we were designing the first Macintosh computer, it all came back to me. And we designed it all into the Mac. It was the first computer with beautiful typography. If I had never dropped in on that single course in college, the Mac would have never had multiple typefaces or proportionally spaced fonts. And since Windows just copied the Mac, its likely that no personal computer would have them. If I had never dropped out, I would have never dropped in on this calligraphy class, and personal computers might not have the wonderful typography that they do. Of course it was impossible to connect the dots looking forward when I was in college. But it was very, very clear looking backwards ten years later.

Again, you can’t connect the dots looking forward; you can only connect them looking backwards. So you have to trust that the dots will somehow connect in your future. You have to trust in something — your gut, destiny, life, karma, whatever. This approach has never let me down, and it has made all the difference in my life.
My second story is about love and loss.

I was lucky — I found what I loved to do early in life. Woz and I started Apple in my parents garage when I was 20. We worked hard, and in 10 years Apple had grown from just the two of us in a garage into a $2 billion company with over 4000 employees. We had just released our finest creation — the Macintosh — a year earlier, and I had just turned 30. And then I got fired. How can you get fired from a company you started? Well, as Apple grew we hired someone who I thought was very talented to run the company with me, and for the first year or so things went well. But then our visions of the future began to diverge and eventually we had a falling out. When we did, our Board of Directors sided with him. So at 30 I was out. And very publicly out. What had been the focus of my entire adult life was gone, and it was devastating.

I really didn’t know what to do for a few months. I felt that I had let the previous generation of entrepreneurs down – that I had dropped the baton as it was being passed to me. I met with David Packard and Bob Noyce and tried to apologize for screwing up so badly. I was a very public failure, and I even thought about running away from the valley. But something slowly began to dawn on me — I still loved what I did. The turn of events at Apple had not changed that one bit. I had been rejected, but I was still in love. And so I decided to start over.

I didn’t see it then, but it turned out that getting fired from Apple was the best thing that could have ever happened to me. The heaviness of being successful was replaced by the lightness of being a beginner again, less sure about everything. It freed me to enter one of the most creative periods of my life.

During the next five years, I started a company named NeXT, another company named Pixar, and fell in love with an amazing woman who would become my wife. Pixar went on to create the worlds first computer animated feature film, Toy Story, and is now the most successful animation studio in the world. In a remarkable turn of events, Apple bought NeXT, I returned to Apple, and the technology we developed at NeXT is at the heart of Apple’s current renaissance. And Laurene and I have a wonderful family together.

I’m pretty sure none of this would have happened if I hadn’t been fired from Apple. It was awful tasting medicine, but I guess the patient needed it. Sometimes life hits you in the head with a brick. Don’t lose faith. I’m convinced that the only thing that kept me going was that I loved what I did. You’ve got to find what you love. And that is as true for your work as it is for your lovers. Your work is going to fill a large part of your life, and the only way to be truly satisfied is to do what you believe is great work. And the only way to do great work is to love what you do. If you haven’t found it yet, keep looking. Don’t settle. As with all matters of the heart, you’ll know when you find it. And, like any great relationship, it just gets better and better as the years roll on. So keep looking until you find it. Don’t settle.

My third story is about death.

When I was 17, I read a quote that went something like: “If you live each day as if it was your last, someday you’ll most certainly be right." It made an impression on me, and since then, for the past 33 years, I have looked in the mirror every morning and asked myself: “If today were the last day of my life, would I want to do what I am about to do today?" And whenever the answer has been “No" for too many days in a row, I know I need to change something.

Remembering that I’ll be dead soon is the most important tool I’ve ever encountered to help me make the big choices in life. Because almost everything — all external expectations, all pride, all fear of embarrassment or failure – these things just fall away in the face of death, leaving only what is truly important. Remembering that you are going to die is the best way I know to avoid the trap of thinking you have something to lose. You are already naked. There is no reason not to follow your heart.

About a year ago I was diagnosed with cancer. I had a scan at 7:30 in the morning, and it clearly showed a tumor on my pancreas. I didn’t even know what a pancreas was. The doctors told me this was almost certainly a type of cancer that is incurable, and that I should expect to live no longer than three to six months. My doctor advised me to go home and get my affairs in order, which is doctor’s code for prepare to die. It means to try to tell your kids everything you thought you’d have the next 10 years to tell them in just a few months. It means to make sure everything is buttoned up so that it will be as easy as possible for your family. It means to say your goodbyes.

I lived with that diagnosis all day. Later that evening I had a biopsy, where they stuck an endoscope down my throat, through my stomach and into my intestines, put a needle into my pancreas and got a few cells from the tumor. I was sedated, but my wife, who was there, told me that when they viewed the cells under a microscope the doctors started crying because it turned out to be a very rare form of pancreatic cancer that is curable with surgery. I had the surgery and I’m fine now.

This was the closest I’ve been to facing death, and I hope its the closest I get for a few more decades. Having lived through it, I can now say this to you with a bit more certainty than when death was a useful but purely intellectual concept:

No one wants to die. Even people who want to go to heaven don’t want to die to get there. And yet death is the destination we all share. No one has ever escaped it. And that is as it should be, because Death is very likely the single best invention of Life. It is Life’s change agent. It clears out the old to make way for the new. Right now the new is you, but someday not too long from now, you will gradually become the old and be cleared away. Sorry to be so dramatic, but it is quite true.

Your time is limited, so don’t waste it living someone else’s life. Don’t be trapped by dogma — which is living with the results of other people’s thinking. Don’t let the noise of others’ opinions drown out your own inner voice. And most important, have the courage to follow your heart and intuition. They somehow already know what you truly want to become. Everything else is secondary.
When I was young, there was an amazing publication called The Whole Earth Catalog, which was one of the bibles of my generation. It was created by a fellow named Stewart Brand not far from here in Menlo Park, and he brought it to life with his poetic touch. This was in the late 1960’s, before personal computers and desktop publishing, so it was all made with typewriters, scissors, and polaroid cameras. It was sort of like Google in paperback form, 35 years before Google came along: it was idealistic, and overflowing with neat tools and great notions.

Stewart and his team put out several issues of The Whole Earth Catalog, and then when it had run its course, they put out a final issue. It was the mid-1970s, and I was your age. On the back cover of their final issue was a photograph of an early morning country road, the kind you might find yourself hitchhiking on if you were so adventurous. Beneath it were the words: “Stay Hungry. Stay Foolish." It was their farewell message as they signed off. Stay Hungry. Stay Foolish. And I have always wished that for myself. And now, as you graduate to begin anew, I wish that for you.

Stay Hungry. Stay Foolish.

Thank you all very much.

081025蒙牛光明牧場

買牛奶喝這件事情跟價值投資有啥關聯?

結論:

每種東西都有其"價值",但要用多少資源去換來該"價值"決定的交易的勝負;這才是價值投資的核心,用最少的資源換來最高的價值。

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一如往昔,星期六一早去買條吐司以及一罐鮮奶當作周末的早餐。幸福的是吐司可以買到85度C的白吐司,牛奶就每週在超市買不同品牌的,一方面喝看看哪種最香甜,一方面避免太快被毒死。

這個星期買了蒙牛的現代牧場這個品牌,在挑選時發現有兩種,其一是普通的現代牧場,950CC賣9.4人民幣,蛋白質含量和脂肪含量都標示3.1克以上;其二是現代牧場"珍品",950CC賣13.9人民幣,蛋白質含量和脂肪含量都標示3.3克以上。

買哪種呢?我不懂為何要多花30%(13.9/9.4)以上的錢只為了多取得6%(3.3/3.1)的效果,所以只選了普通的。這很重要嗎?當然不,不就是喝個牛奶,沒那麼嚴重,當然也不是買不起貴點的。

只是從這邊就聯想到,買牛奶和買股票也沒啥不同,重要的是對價值的認定,以及願意花多少錢來取得該價值。對我而言,牛奶裡頭的成分既然差不了多少,沒啥道理要多花30%的錢只為了取得多6%的效益。

SO?要表達的是價值投資也可以很生活化,存乎一心之間。惟難就難在相對於買牛奶比價格比成分這種小事,投資標的的價值和價格認定就不是那麼簡單的算術了。

以上

第一財經周刊 080922

花在這本週刊的時間越來越少了,其一是自己學著讀快點,其二是內容變得少料膚淺。

 

- 七月盛產偉大CEO。摘錄自麥考林雜誌,7-9月出生的人只佔S&P500中CEO的19%(按照比例來算應該要接近25%),代表甚麼呢?因為絕大多數的國家學齡劃分都是9月到8月,故7-9月出生的人普遍在讀書時在該年級相對都是小一點點(別說九月的不算數,大部分家長都會想盡辦法把九月生的小朋友塞進前面一年),故相對有突出表現或有領導力的人較少。但有趣的是這些人的表現卻好過其他月份出生的CEO,研究人員覺得是因為長期的競爭和花費精力來克服年齡效應把這些雖然在當學齡算是較小的CEO們訓練成"聰明的小傢伙"了。呵呵,有趣的報導,自己是七月生的就覺得更有趣了。

- 讀了講GOOGLE新的瀏覽器那篇文章後,深覺自己是白痴。與其花時間讀洋洋灑灑寫了十面的報導,幹嘛不花時間下載下來自己用看看就知道了?人就是這樣愚蠢,很多事情明明可以親身體體驗不去試;而更愚蠢的是很多人試了以後還是不知道怎麼判別,只好隨人怎麼說就怎麼是,一點主張都沒有。另外覺得這個世界的媒體太無聊,總是覺得誰在跟誰打來打去(如GOOGLE和微軟或是用本地的說法是互相搏奕),誰又跟誰互相抗衡等等,真的是這樣嗎?或許有所競爭,但就我所見,商場上絕大多數的同行都是相互競合比較多,表面上看起來的劍拔弩張殺氣騰騰大多是媒體為了吸引人氣創造出來的假象,還真以為商場如戰場或是像黑社會一樣鬥陣打群架嗎?別鬧了!就連政治新聞也如此,最常見的立委諸公在媒體面前互相批判對方話說得多難聽都有,私底下還不是一起上酒家抱小姐。人生就是一場戲,光是站戲棚看戲,就沒那麼容易。

- 講可口可樂收購匯源果汁的文章,讓自己知道原來果汁這個產業的關鍵優勢或許不是最下游的品牌通路,而是從最上游的果園開始。真是如此嗎?還是一如其他原物料是近年終端需求增速大於供給增加原因所致?

- 突然想到上次讀過不動產的文章後,深深的覺得中國的不動產開發商賺的錢其實主要就是仰賴"城市化"這三個字。早期在城市還沒開發到的郊區(以台灣的說法叫作重劃區)圈下大片的土地,城市人口增加,馬路開到那些地方後就可以大規模蓋房子追求經濟效益壓低單位成本,這樣就可以賺到錢啦!感覺跟讀胡雪巖當中他提到的炒上海不動產也差不多是這樣的概念,看來商道這個東西真的自古以來在本質上都沒啥改變。不知道這些檯面上有頭有臉的不動產開發商(台灣所謂的建商)是否有讀過胡雪巖喔?呵呵,甚至連成功的模式也很接近,紅頂商人的模式,和現在仰賴靠政府才能拿到土地的模式在本質上似乎也沒有差異。這個想法有甚麼建設性嗎?個人覺得應用在房地產的投資,只要中國的房地產在此輪全球景氣的調整中有回到合理的價位(至少是本地居民不必依賴動遷補助或是政策分房就可以買得起的水準),且中國的城市化有繼續下去,這波調整過後仍然存活且屯地量大的建商還是大有可為。

- 網上團購買建材的網站難以獲利,跟2008/27那本當中講馬雲那篇有異曲同工之妙。總覺得中國人似乎有點想靠網路發財想瘋了,雖然是有全世界為數最多的一億網民沒有錯,但當中我想有99%都是想在網路上找免費資源的傻瓜,而剩下的那1%知道要付錢的也不見得會把錢花在網路上。也許我的評斷有些過了,但的確中國所謂的互聯網,在我看來得到的產出遠遠不值其投入的資源。這是否跟文化的底蘊有關聯呢?我覺得有,但關聯怎麼接就扯得有點遠了。

- 送漢堡路上,講麥當勞和肯德基在中國的外送服務。標準小題大作無病呻吟的一篇文章,外送不是就擴大業務範圍和可觸及客戶的一種行銷方式,簡單分析其得失即可,寫一大篇文章只是浪費時間。

- 何飛鵬在這本雜誌有專欄耶!改天找到方法連回台灣無民小站的部落格時,應該好好看看他的文章,同時這次回台灣也要去買他的"自慢"。

以上

080920Nvidia董事長黃仁勳專訪

聽聽身為台灣人矽谷之光的黃仁勳怎麼說。

 

NVIDIA目前為全球視覺計算技術的行業領袖,黃仁勳為其三位創辦人之一,目前亦兼任CEO。毫無懸念,黃仁勳以及KINGSTON的孫大衛以及雅虎的楊致遠應該是美國高科技界最屌的三位台灣人。

9/20第一財經的BOSS TOWN播出黃仁勳專訪,主持人還是一如往昔的問些愚蠢的問題,三位"評論員"顯然和黃差了好幾個等級,惟還是從黃的談話中挖出些東西值得玩味。

- 專注。黃覺得能夠專注在某件事情傾全力是很重要的,他十幾歲時也就是因為專注所以能夠把乒乓球打得很好,也因此相當推崇阿甘的精神,認定了甚麼事情就全心全意去作,別的都不用放在眼中。

- "很多事情,不是由腦決定,而是由心決定"。當所謂的評論員很自以為是的問他十幾歲時選擇打乒乓而非美國主流的棒球籃球美式足球,是否是因身材限制所以才這樣選,他很直接的回答說不是,原因在於他就是喜歡打乒乓。同時也用手先比比頭然後比比心,就說了這句話。這真的讓自己懷疑是否自己一向以來都想太多了?是否要更去傾聽內在的聲音?是否要去找STEVEN COVEY的"第八種習慣"來閱讀?

- 大膽押寶。創立NVIDIA時市場關於顯示卡的規格還不像現在這樣清楚,當時有好幾個規格都可以去作,每種看起來都似乎有機會,他說這時候當領導人難就難在要能夠選定一個就埋頭去作,選了以後就執著的往前走就是了。人生似乎也是如此,總是有很多機會,總是想東想西想找到最好,不知不覺間就浪費掉自己最寶貴的資源-時間,結果反而可能落得一事無成(呵呵,不知道強納斯會不會看到這篇文章)。又覺得投資也是如此,與其花心思去買很多股票或是很多基金,不如透徹去瞭解幾家公司,就只作這幾家公司賺到能夠賺到的錢即可。

- 積極的態度。創意初期把所有資源投資在某個規格,就碰到微軟推出WIN95改變規格,他沒有被打倒,反而覺得這樣很好且說"當你是市場最後一個也是最小的進入者時,你可以把所有人的策略都看得很清楚,你損失的也不大!"真是阿Q的樂觀精神阿!另外當主持人問他說怎麼會敢喊出每六個月推出新產品這樣超越當時市場速度甚多的口號時,他回答當然在喊的時候不知道能不能夠作得到,但是領導人的工作就是要這樣去喊,就是要挑戰不可能,同時也舉了美國登陸月球這個例子來證明領導人必須要擁有這樣樂觀積極的態度。

- 偶像:拳王阿里。他提到阿里敢堅持自己的價持觀不參加越戰,即使因此被美國政府剝奪拳擊手身份也在所不惜;之後又重出江湖打出了拳擊史上最為經典的一戰。整個阿里的生命過程就是一連串克服逆境往上的過程,相當值得學習。

- 談事業和家庭。希望所作的東西對人有貢獻,能夠讓人更快樂並且減少疼痛和磨難。希望六七十歲以後子女會時常會到身邊探望他,會依然覺得他是個有趣的人,喜歡和他在一起。

- 談競爭。黃只是很概括的描述這個行業的未來還有很長的路可以走,但是並非是走直路,更多時候走的路都是相當曲折的。對於AMD或是INTEL把GPU作進去CPU裡頭,他覺得這並不符合市場需要差異化的主流,覺得會想要去買這種低階標準化產品的顧客應該很少才對。個人認為說是這樣說,還是會有影響啦,只是他不願意承認罷了!其他關於市場競爭或是策略的部分他談得很少。

心得

- 找電影來看,阿甘正傳和拳王阿里

- 找書來看,第八種習慣

- 投資不見得要分散,集中在好的標的表現會更好

- 觀察老闆或是自己當老闆時,都要特別留心積極正面看待所有事情的態度很重要

以上

080828小心有毒的新聞報導

先來看一篇報導如下。

 

標題:股市跌又跌 股民均賠71.5萬

更新日期:2008/08/27 04:09

記者陳永吉/特稿

新政府上台以後,台灣經濟到底好不好,相信台灣股民最清楚,從馬總統五二○就職以來,台股指數一路從當天開盤的九三○九點跌到八月二十六日的六九六四點,合計跌掉二三四五點,跌幅高達二十五點二%,市值共蒸發五點九兆元,以八二五萬股民計算,平均每位股民荷包縮水高達七十一點五萬元,損失慘重。

在百日內,馬政府不斷推出週末包機、陸客來台">陸客來台、開放十二吋晶圓廠登陸、鬆綁企業赴中投資四十%上限等兩岸政策「利多」,無奈台股的反應就只有一個字,跌!

八大措施 淪口水護盤

雖然馬政府在六月底提出八大措施救台股,但成效不彰,淪為口水護盤,甚至有官員仍指出台股後市看好,結果錯估國際情勢,更害得聽信進場的散戶慘賠。

最經典的例子,就是行政院副院長邱正雄六月下旬表示外資看好台股,「中長期投資人現在是買點」。但事實上,外資從馬政府上台後,五月賣超七十億元、六月狂賣一一五八億元、七月仍賣超一○九六億元,八月至二十六日止,仍持續賣超三○一億元,五二○後,外資從台股提走二六二五億元,並匯出逾八十億美元,不但沒有對台灣放寬多項對中國經貿政策投下贊同票,反而在官員喊多台股下,一路出脫台股。

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這就是我常說的有毒的報導,有毒在哪邊?把荒謬的意識形態跟錯誤的經濟觀念結合在一起,造就了一篇慷慨激昂但全部是騙人垃圾的文章。

文章出自偏深綠的自由時報,情有可原嗎?媒體若只是顧著傳達錯誤的想法來誤導老百姓,是罪該萬死絕非情有可原。

有毒在甚麼地方?

1 開頭就錯了,台灣經濟好不好股民最清楚?經濟跟股市是兩回事,經濟好不代表股市好,反之亦然。把經濟跟股市湊在一起談,對像我這種沒甚麼錢買股票的人而言,是一點意義都沒有。

2 後來還是錯,以馬總統就職接著說股市下跌,似乎把所有責任都推到馬身上,股市下跌跟為政者有甚麼關係?至少短期的下跌或波動我們都不該歸因於執政者的罪贖或是功績。要不然從馬英九選上的三月份到就任前漲的兩千點要算在誰頭上?慶祝陳水扁下台的行情?

3 第三就是把股市縮水的市值除以股民數。以八十二十法則而言,真的賠了那麼多錢的有多少人?又台股又不是只有台灣的股民在玩,外資和法人手上的部位應該都要扣掉才對。何況政府原本就沒有義務保證老百姓買股票一定會賺錢不是嗎?政府的工作在於建立完善良好的機制和遊戲規則,促進產業良性競爭正常發展往對的方向去走,把稅收用在國家長長久久的競爭力上面如教育來提升國民素質。其他的漲跌,不是政府的責任。

4 再來就是把對中國開放的政策和股市慘跌連在一起。什麼叫意識形態?這就是意識形態!站在這些蠢豬的觀點,只要和中國互動加分就是對台灣有損,損在甚麼地方又說不出來,就只好隨便與股市下跌連在一起。我沒有甚麼強悍的立論來說明和中國互動究竟是好是壞,畢竟中國崛起的這十年對週遭國家甚至全世界的影響都很大,但自己只是單純的覺得,台灣是個小島國,不對外開放採取包容兼蓄的態度,自己玩自己的結果絕對是死路一條。既然要開放,眼前就是全世界都在覬覦的肥美市場(中國),為何不對其更開放?

5 之後又批評了邱正雄說的話。記者是蠢豬嗎?人家都說那麼清楚是"中長期"了,財經界一般對中長期的看法應該是兩三年甚至更長,哪可以拿兩個月的時間來衡量?拿外資的操作來驗證就更誇張了,台股外資是有名的炒手,週轉率也較法人或散戶更高,這些都是蠢豬記者絕對不可能知道的事情。

看完的心得就是八個字"欲加之罪,何患無詞"。其次就是深深的體會到,這篇文章不是寫給我看的,自己太三八點進去看是我的不對。唉,可憐的台灣老百姓,到底有多少%的人有鑑別力知道這種文章有毒呢?

補充說明,馬,真的作得很好,或許就短期而言人民覺得痛苦的成分居多,但他的方向拿捏得很好,也願意犧牲短期的毀譽把資源配置用在對的地方。很多東西是習慣了陳水扁喧譁式口水政績的台灣老百姓一下改不過來的,但時間拉長就可以感受得到台灣是往對的方向去走。冰凍三尺,非一日之寒阿!

台灣加油!

以上

對了,現在台灣很流行爆料,要爆料大家來爆。陳致中和我預官同梯,我是三連他是一連,在成功嶺時我們連在三樓他們連在一樓。預官訓中有像很基本的體能要求是拉單槓引體向上,"規定"至少要作六次才可以及格且結訓,但印象中陳每次上了單槓頂多就是一兩次,不過最後也是結訓了。

這是特權嗎?哈,不是。因為同梯訓練的人超過99%都結訓了,不過當中至少1/3以上肯定拉不到六次。

又讓人想起,某次陳水扁選舉時,拍的廣告中有陳致中單手做伏地挺身的畫面,會是真的嗎?

誰能知道未來 080816

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(圖片來源:http://blog.roodo.com/blue1989/archives/27340552.html)

不鑑古如何知今?今天不也是曾經的未來嗎?

最近工作中飽受"財務預測"所苦,也許是自己能力不夠吧,要作一個客戶未來十年的資產負債表/損益表/現金流量表預測總是覺得很吃力。

下面的文章可以看到,即便是身在該產業的人(甚至是產業中的龍頭公司),對產業需求的未來判斷都會有很大的落差。而且重點是並非未來多長多久的預測,而僅僅只是半年一年左右的銷貨量預估就已經測不準了。

其實,只要記憶力別太差,就可以發現這種狀況(完全預測不準)層出不窮,只是大部分人或媒體都沒有記得幾個月或是半年一年前曾經人家是怎麼預估的,而往往只是在說話的人的光環下傻傻的聽以及相信,進而據此作出投資判斷,結果當然就是賠錢出場。

不只是這些產業的經理人,在市場上赫赫有名的投資大師,或是在該產業中喊水會凍結的大老闆也一樣,對未來的預估不準的遠遠多過準的。印象中最接近的是中國最近潘石屹的房產百日大限說,還有就是前幾年張忠謀先生的燕子說。

怎麼辦呢?我也不知道,久了以後習慣性的把這類型的報導自動跳過,或是單純看看就好,不會太當一回事;也或是說學著去看一個中長期(三到五年)的趨勢來預測供需,但短期的預估我自承自己能力不夠看不準。

對自己而言,更重要的是要能夠掌握企業的核心競爭力在甚麼地方?企業有沒有能力即時的因應環境的變遷調整自己的策略?且這樣的策略要能夠同時兼顧到短期的獲利能力以及長期的核心競爭力。

鑑古才能夠知今,市場的問題就是太多人把焦點放在未來,而忽視了所有的今年都是曾經的明天。如果對一家企業的過去都沒能百分百的掌握,何以有能力判斷其未來會如何?這方面,覺得看人或看企業都相同。

以下,看看報導,不過這個記者的邏輯有問題,對需求的錯誤預估會導致景氣下滑?應該是景氣下滑的結果證實了當初的預估是錯誤的吧。

 

 

大電視沒人愛 通膨害的

【記者 蕭君暉、邱馨儀】2008/08/15
所有面板廠都預估,今年全球液晶電視主流尺寸可望提升到40/42吋,取代過去的32吋;不過,觀察今年第一季與第二季的全球液晶電視銷售狀況,32吋仍為主流,甚至在大陸等新興市場,26吋才是主流,遠低於當初大家對大尺寸液晶電視需求的預估。友達執行副總經理彭雙浪就坦承,對大尺寸液晶電視需求的錯誤預估,是導致這波景氣下滑的重要因素;華映總經理邱創儀也認為,造成近期面板市況反轉很重要的一個原因,在於40吋級的電視面板需求不如預期。

邱創儀說,原先估計今年40吋級電視面板將佔整體需求的三成,但實際連當初目標的一半都沒有達到,在此情況下,面板廠把生產40/42吋的產能挪來生產32吋以下的產品,因而造成整體市況供過於求。

根據DisplaySearch統計,全球第一季32吋液晶電視銷售超過預估約10%,顯示32吋以下非常搶手,但40吋以上電視銷售卻低於預估數字至少3%以上,顯示32吋以下的電視機,才是大家爭相購買的尺寸。

油價上升、全球通膨,大陸接連的雪災、川震,抑制了消費者支出,使消費者寧願花小錢購買便宜的32吋以下電視,也不願多花一點錢,購買40吋以上的大尺寸電視。
這也就是樂金顯示器(LGD)要把目前電視經營重心,放在低價或30吋以下液晶電視市場的主要原因,與瑞軒結盟。

隨LGD擴大與瑞軒在大陸結盟,LGD將愈深入大陸市場,對大陸的台灣顯示器零組件業者也愈有利,因為韓系零組件廠的成本與管理能力,無法與台商競爭;除了聯發科、鴻海與群創外,包括背光板的瑞儀與中光電,偏光板的力特,以及印刷電路板等眾多零件供應商,都將因這項韓、台合資案而受惠。

【2008/08/15 經濟日報】@ http://udn.com/

韓蔚廷的海膽哲學 080816

從花旗到中國信託再到富邦,韓蔚廷是台灣企金界數一數二的戰將,他的談話值得看看想想。

1. 海膽哲學又是一將生活和工作(或是說投資)結合的完美譬喻。一直覺得,這個世界沒那麼複雜,很多事情在本質上都是相通的,韓的譬喻就是一個最好的例子。只是問題在於我們不夠聰明不夠有智慧,難以總是看透事情的本質而操控運用自如,這就是人的天性和領悟得多透的問題了。

2. 馬上把海膽哲學拿來運用,拜訪零組件上游廠時問了問今年旺季的問題,看來NB相關產業今年旺季都還不錯,PC就不哪麼清楚。不過在關心出貨量的同時,更令人擔心的是NB低價化刺激的需求究竟能夠持續到甚麼程度?畢竟現在一台NB的價格已經低到極限,甚至華碩要推出易PC,用低價來刺激需求畢竟會有極限,屆時還要靠甚麼momentum來成長?

3. 企金和買股票不同。這是很基本的邏輯,一樣是提供企業資金,直接金融和間接金融的差異就在這個地方;或是說持有公司的債權和持有股權就是這點不同。惟自己一直覺得,無論是持有債權還是股權,同樣是站在資產負債表的右方,在評估公司時要作的事情和分析沒有多大的差別。我們這種傳統的BANKER會把償債能力擺在第一而獲利成長潛力排第二,而所謂的投資銀行或是私募創投等就相反,畢竟我們的出場機制有所不同,當然賺的錢多少/賺的快慢/賺的波動程度都有不同。關鍵還是在於要把持的"基本面"必然是相同的,甚至很多時候我反而覺得商業銀行能夠看得更深更廣些。

以上,以下為報導,轉載於聯合新聞網。

 

看景氣 韓蔚廷提海膽哲學

【記者蔡靜紋╱台北報導】2008/08/15
富邦金控旗下台北富邦銀行和香港富邦銀行去年起檢討企業授信政策,富邦金控總經理龔天行昨(14)日指出,中國大陸的收縮政策對邊際公司影響較大,北富銀目前企金客戶有71%是大型企業,中小企業客戶佔比不到30%。

據了,北富銀調整策略後,對中小企業授信門檻鎖定年營收新台幣1億元,約3,000萬美元以上的企業,如果規模太小的企業,放款可能逐漸收回。不過,龔天行強調,北富銀並非只對年營收10億元以上客戶放款,會視客戶情況而定。

香港富邦銀行對台商的放款餘額也逐步減少,去年底餘額為港幣57億元,今年6月底已降至港幣52億元,減少港幣5億元。龔天行表示,主要是市場預期經濟放緩將影響珠江三角洲企業,包括台資企業,銀行貸放品質可能受到影響。

由於台北富邦銀行目前為國內第一大聯貸銀行,昨天不少法人也在法說會追問富邦金對下半年景氣的看法。台北富邦銀行企金總經理韓蔚廷對此提出「海膽哲學」,強調要找到關鍵產業,例如想知道電子業景氣好不好,問零組件通路業者最準確。

「一家日本料理店好不好,要先看生魚片好不好;生魚片好不好,點海膽就知道了。」他說,海膽最容易腐敗,因此最容易測試新鮮與否。應用在企金放款,韓蔚廷說,想知道電子業好不好,問零組件業者就對了;現在已經是電子業聖誕節出貨季節,但今年沒有去年旺,看來應該是不妙。

他認為,企金業務不比買股票,如果看淡就賣掉;北富銀從30個月前就調整授信政策,但北富銀企金授信客戶有1萬名左右,每個月調整200個客戶,全部調整完畢也要好幾年。

【2008/08/15 經濟日報】@ http://udn.com/

 

080804理髮店的小弟

就算是學徒,也有高低之分,關鍵還是態度兩字。

昨天去剪頭髮,刻意挑了間人少點的店,免得一堆人在旁邊自己不自在。

反正只是簡單的修剪,年輕的師傅還算俐落,剪得蠻仔細的。好不好看?總覺得如果頭上的臉很普通,剪得好不好就不那麼重要。

重點是觀察到那間店師傅加助手一共超過十個人,自己去剪的時候沒啥客人,而就在大多數人聚集在櫃檯邊上聊天抬槓時,卻有個小弟很專注的在旁邊看著年輕的師傅怎樣幫我剪。這是個小地方,卻是在職場存活不可欠缺的核心競爭力之一,學習力。

年輕人在職場競爭,最大的競爭力不是年輕,而是因年輕相應而有的學習力和可塑性。這個道理簡單,卻少有人作得到,時常看到的是大部分的人在工作的前幾個月可能還願意多學,一旦工作上手以後,也學到不少劣習,像是相互推諉卸責/三姑六婆愛閒聊/停滯不前不學新的技能等等。

想到胖嫂(胖哥的老婆),她曾經以自身在稅捐機關工作的經驗與我分享。非常年輕就進到稅捐機關工作(當時也是類似打雜小妹的身分進去)的胖嫂,因為年輕勤快,同事不願意做(或是偷懶不想做或是休假沒人代理)的所有工作都揀起來做,也因此練就了一身基本功以及和該機關的同仁累積了良好的關係。帶著這樣的內功離開後自己開會計事務所,當然是平步青雲順得很,也才在二三十年後成就了另一番事業。

SO?說到底還是"態度"的問題,比方說有沒有心想學習,了不了解多做多學累積下來的才是自己帶淂走的這層道理。也覺得要出人頭地出類拔萃就必須如此,不管幾歲都要有"正確的態度"。

只要有心,人人都可以是食神。

以上

080730看報紙

最近覺得自己花太多時間看報紙,打算改掉每天看報紙的習慣,原因如下;

 

一 其實報紙的報導沒那麼重要,哪有每天都有那麼多重要的新聞要報導阿?多數的新聞只是充版面而已。

二 以前在安永時有位會計師提到過他從來不看報紙不看電視,因為重要的新聞通常不需要看報紙或電視也會知道。

不看報紙要怎麼獲得資訊呢?兩點淺見;

一 年輕時(建議在大學時期)應該花個一到三年每天徹底把報紙看完瞭解這個地球會發生甚麼事情。其實這個地球幾乎每件事情都是有規律的,每四年要選一次總統,三年選一次立法委員,每年有春夏秋冬四季,時間到了報紙就會提醒要換季要買新衣服新流行等等,看多了就是那麼一回事。太陽底下沒有新鮮事,人的世界會發生的事情可以說很多也可以說很少,不用一天到晚複習,認真看個一到三年報紙對世界運行的節奏有初步瞭解以後就不用每天看報紙了。

二 找些好的週刊或是月刊充電。沒有每天要出刊的壓力,好的週刊或月刊雖然犧牲掉一點即時性,但提供的資訊往往更有深度以及更有系統的多,看了也比較有收穫。不過說穿了一個星期平均可以看完一本雜誌就已經很厲害,往往訂了多本不同題材甚至中英文的雜誌,閱讀率會變得很低。

甚至在以前的文章中有提到多許多財經新聞中關於公司的正負面報導都是有心人"特別"寫給我們這些傻傻的投資人看的;也甚至在中國總覺的報章媒體是共產黨控制國家的一種工具和手段。我倒覺得這樣作無涉於好不好,畢竟傳統中國文化型塑出來的國家的確不是很適合所謂的民主政治。

以上,該是找些好雜誌讓自己充充電的時候了,誰能推薦幾本在中國值得一讀的好雜誌給我呢?不限財經類。

080729麥當勞早餐

忍不住來批評一下麥當勞。

一早原本懷著開心的心情去M吃早餐,櫃檯服務員說前兩周買的折扣卡要九月一號起才生效。雖然有沒用折扣卡套餐只差RMB1.5元,覺得不爽被麥當勞耍,就甩頭走人。

為何不爽?原因在於買了兩周了,的確上面有很小的字寫到九月一日生效,但前兩周去使用也都沒問題,為何突然又不行?既然不能馬上生效,麥當勞為何又要提前在七月初就推出卡片來釣消費者胃口?這樣除了討人厭之外還是會討人厭,把消費者當白癡耍的感覺…

說到把消費者當白癡耍,就想到上個星期去吃,明明拿出來的漢堡麵包邊緣已經烤焦成黑色,還硬凹說這是這正常的現象要騙我吃,再三堅持下才換一個給我,品管真是爛到不行。讓我想到一樣是在上海的麥當勞,時常都會吃到冷掉變軟的薯條,每次拿去櫃台換新的時候也是一副機歪的嘴臉,跟我說是符合條件和品管的薯條。難怪股票會走下坡,產品品管出問題,對消費者沒有服務的心態不知自我檢討,這樣的文化企業不衰敗才有鬼。

抱怨歸抱怨,以後還是會突方便去吃,人就是如此悲哀和下賤,這也是資本主義市場經濟討人厭的地方。

不吃麥當勞改吃來來永和,豆漿六十分,蛋餅只有三十分的水準,這樣的東西賣我RMB8.5,折合台幣三十八元,已經比台中貴甚至可以比照台北的價格了。但台北的上班族月平均收入是接近人民幣一萬二的水準,上海人呢?(結果馬上有人跟我說台灣的來來應該比這個價格貴些,看來是我不知道行情,不過怎麼說台灣的都好吃得多,吃了有物超所值的感覺)

以上,昨天讀到篇講中國葡萄酒的報告很有趣,改天來分享心得,張裕能不能買?

(081020後記:中國在滬深兩地上是的公司家數跟台股上市櫃公司總家數差不多,都是一千多支。但中國上市公司產業種類卻多元很多,比方說公共事業類股,這邊像是電力公司,機場(如浦東機場)或是高速公路都有上市;或是把旅遊景點上市如黃山旅遊;其他像是天然資源類股也是台灣見不到的,所以賣酒的貴州茅台可以變成股王也不稀奇吧)

080714新投資1/2

討論如何看待公司新的投資案。

在中國作法金(本地叫信貸)跟台灣最大的不同是資本支出的案子(本地叫項目)比較多,不像台灣在近幾年除了面板和半導體的擴廠外,少有相關的案子可以碰。

案子看多了就發現很妙的一件事情,無論大小公司都會過分樂觀的預估對新廠/新投資的經營以及財務預估。而過分樂觀的地方主要有二,其一是建廠完成到量產的時間;其二是總建廠的資金以及之後需要的營運週轉金預估。

原因為何?淺見如下;

理由之一是台商因為在台灣時政府監管相對少,衙門也比較好應付,又環境駕輕就熟。但在中國就不同,很多行政事宜的手續和效率往往非人可以想像,而很常又會發生當地政府在吸引建廠時一個樣,錢投入頭洗下去之後又變了一個樣的情況。這是台商本質上的弱點,不管是到中國還是到其他地方,在台灣養成的便宜行事的習慣到了外地往往吃不開。也或許這是COST DOWN的文化帶來的必然。

理由之二是廢話,身為公司的經營者,當然要對自己的計畫有所夢想和最樂觀。可能是社會上大家膨風久了慣了,總習慣看到很多老闆或是公司的高層在那邊畫著不可能達到的願景,然後私底下在寫報告時再將聽到的打個折寫進報告中(當然怎麼打折和打多少折就因人而異);這樣胃口被養大了之後,哪天突然聽到很中肯不帶幻想的未來願景,肯定會不習慣然後覺得對方不行…

SO似乎公司的高層就是要有這樣畫大餅的能力,無論是對自己的股東/往來的供應商/提供資金的銀行,甚至賣命被其壓榨的員工都要畫大餅。說穿了也不見得是畫大餅,人因為有夢想而偉大,這就是為何人家當老闆當高層而我們只當小螺絲釘的道理,不是嗎?敢不敢夢想的人生,會有本質上的差異。哈,有夢最美,希望相隨,哈哈哈。

結論呢?還是得終於本業的去作好評估,除非是簡單的加工如組裝業,一般來講我會把客戶能夠量產的時間往後延半年到一年,能夠獲利的時間延後一年到兩年,總要要投入的資金(就是資產負債表右邊的所有部份)往上加兩到五成(這部份跟這幾年全球甚麼都漲有關聯,不見得是被評估個體的失算),這樣應該比較貼近現實。

這跟股票有甚麼關係呢?簡單的說就是不要笨笨的看到某家企業投資新廠的新聞就去買股票,也不要看到某家企業甚麼子公司虧損的消息就賣股票。詳見新投資2/2…

080714拔鵝毛理論

稅法還是很生活的。

最近要交物業費(相當於台灣的大樓管理費),租房子的時候房東說一個月一百多塊,覺得不多還好。沒想到收到單子的時候是一次要交半年,總數接近一千塊人民幣,當下就覺得多了起來。

想起以前上稅法的時候,開頭的租稅理論就提到一項"拔鵝毛理論",意思是說政府向老闆姓抽稅這件事情根拔鵝毛沒甚麼兩樣,如果一次一根一根慢慢拔,分散痛楚,頂多就是鵝被拔了一根之後會不爽一下,但不會抓狂;但一次如果拔一大撮,因為痛的感覺大得多,鵝不但不給拔,搞不好還會抓狂咬人…

很多的商業模式都是如此運作的,運用絕大多數人對相對較小的事務容易忽略其積少成多的劣性。

比方說前幾年台灣的現金卡災難救是如此。那時候在當兵,下面的阿兵哥每次有急缺肯定拿現金卡周轉,聊天時還會跟我說一次領一萬台幣只要三百五手續費之後一天五塊利息錢很便宜..

而往往也就是會不會注意到這些小地方的累積,區隔出人的不同吧!

就像杜拉克說的:"我不作預測,我只是捕捉人們所沒注意到的細微變化罷了。而思索這些變化,就是我的工作"。

還好,物業費是房東付的,不干我的事。

以上

080711五千年的耐心?

最近總看到第一財經播放採訪李開復時他說的一段話:"中國有五千年的歷史,谷歌在中國就有五千年的耐心",真的就有衝著他這句話去買他的著作來讀的衝動。原因有二。

其一是谷歌會不會有五千年的耐心?當然不會,甚至有沒有五年的耐心都很難講。但這句話說得夠公關,實在漂亮。換作是一般的外資專業經理人,頂多就是說"我們在中國有長遠的規劃和布局,不是只看一時"等這種表達自己進入中國市場的決心,但像他這樣能把這樣的想法和中國五千年歷史連串起來說的,他是第一人。說實話谷歌的策略布局和中國五千年歷史有啥關係?但這樣講肯定能讓愛國和本持中國無敵觀念的本地人HIGH到不行。

其二是他把這句話歸結為他老闆跟他說的,也是高招。高在兩點,第一點是把公關的好形象維持在老闆身上;第二點是套個圈子在老闆身上,是你說的五千年喔,不要沒兩年成效不彰就把我幹掉甩掉…。誰又知道他老闆究竟有沒有這樣跟他說呢?當然我是肯定相信同樣身為台灣人的李先生的誠信。

出來外面混的,多跟李開復學學吧,他的著作台灣好像也有發行,要買來認真讀讀了。

 

轉載報導如下;

李开复:外企失败三原因

Google(谷歌)全球副总裁、大中华区总裁李开复博士
来源:新浪博客刘兴亮      
2007-12-3

12月1日下午,谷歌(Google)全球副总裁、大中华区总裁李开复在计算机世界传媒集团主办的“2007IT两会”上指出了国外互联网巨头在中国失败的三个原因。

1、急于盈利。很多国外巨头急于在中国市场,有的甚至要求第一年就要赚钱。李开复认为Google在这方面做得不错,给谷歌中国很大投资,并且有很长的耐心。李开复甚至透露了他加入时曾与谷歌CEO施密特交流的细节:“他说,我们将以长远的眼光赢得中国的市场,中国有五千年的历史,Google在中国市场的成功也有五千年的耐心,所以我这样才敢加入这个公司。”

2、总部不放权。很多国外的企业总以为自己的模式很好,不给中国公司放权。而Google总部却不是这样,总部充分授权,决策都在中国。在解释谷歌中国有决策权时,李开复同时解释了几个可能的误会来诠释谷歌中国的自主决策权。第一,很多人曾经打赌说谷歌中国不敢改首页,最近也改了;第二,很多人认为谷歌中国只是做做汉化工作,其实有很多创新,很多地方和谷歌美国不同;第三,Google总部一般不合作,而谷歌中国却有很多合作伙伴,比如门户有新浪和腾讯,社区有天涯,运营商有中国移动、电信和网通,还有十几家出版机构等。

3、对本地市场不了解。本地化是每一个外来者都要面临的一个重要门槛。而谷歌中国却在这方面做得很好,由本地团队钻研中国网民的需求。李开复还透露,除了众多的工程师之外,谷歌中国甚至有一个由多名心理学博士组成的团队来研究用户心理。同时,谷歌中国的众多工程师还经常去一些二三级城市去调研,调研场所包括网吧等。本地化方面也做出很多努力,比如输入法和网址导航等。

080314沒有效果的資本市場-中國

連募集新資金的功能都已消失的資本市場,跟賭場有什麼兩樣?

 

最近中國股市狂跌,上海A股第一波從6200修正到4800,緊接著第二波又從4800修正到現在的4000左右。

在這樣的過程中,無論是媒體或是很多分析師OR基金經理人,都必須出面對市場講一些似是而非的理由。次貸危機和中國物價上升造成的影響已經在第一波下跌的時候用爛了,這一波的下跌絕大多數的"專家"都歸因於某些預計現金增資的股票。

預計現增金額最大的兩檔股票分別為平安保險的一千六百億人民幣(超過兩百億美金)和浦發銀行的四百億人民幣(超過五十億美金)。兩檔股票在傳出打算大規模現增後也都下跌了30%左右,市場上對其預計要現增的規劃徹底的撻伐。

雖然我搞不懂為何現金流量充沛的保險和銀行從市場弄那麼一大筆錢要幹麻,這兩家公司的管理階層打算利用股價在高檔多拿點籌碼在手上的意圖也很明顯,但我不認為這有什麼不對啊!既然如此,資本市場聽到這些消息後會造成股票下跌,到底出了什麼毛病?

其一是直到現在,報章媒體看到的專家,對這波從6200跌到4000點的講法,都解釋為牛市上漲格局的修正(我覺得很好笑,最好是都跌了35%,還只是"修正")和市場對負面訊息的不理性反應(他們很神奇的認為中國可以自外於全球經濟和金融市場之外,故次貸危機油價上漲美國經濟衰退等因素不會影響到中國的增長,哈)。我就覺得很妙,如果說還是牛市的話,市場對公司募集新資金應該會抱持著正面的態度,認為公司在拿到新的資金後可以幫股東賺更多的錢,在這樣的情況下要現增的股票應該是漲才對,結果卻不是。

(現增題材在台灣也熱過幾年,曾經台灣的投資人很可愛的認為公司現增肯定是以後有亮麗的前景故積極參與,而現在該效果已經鈍化到現增在台灣原則上不會造成股價太大的波動。可憐的是那幾年高價參加很多電子股現增的投資人。又熟讀費雪的著作之後,我現在也深深的認為,好的上市公司要靠自己賺到再投資所需要的資本或藉槓桿操作提升股東報酬,而非一昧想方設法從股東身上套錢。對公司管理階層而言,從股東身上拿到的錢不用還,不像銀行借貸或發債,這樣反而會造成管理階層的怠惰。)

其二是回到本質而言,資本市場不就是讓公司募集資本所用嗎?而如果一個市場已經喪失了募集資本的功能,這跟賭場有什麼兩樣呢?

綜合一和二,我認為現在的中國資本市場已經是"沒有效果"的資本市場,甚至說是賭場或許更精準一點。我不知道一般人怎麼想,對我而言,一件事情若背離其存在的本質,下場肯定不會太好。SO結論是中國股市還會跌,跌回到2000點應該會合理點。

(請注意我是說沒有"效果"而非沒有"效率",效率資本市場這種謬論早被我徹底唾棄,市場有效率的話怎麼區隔出那麼多的贏家和輸家?)

補充說明,根據媒體的算法,以2007年中國上市公司的自結盈餘來算,目前中國股市的本益比大概在25倍左右。接下來這些分析師和經理人就會說,由於中國經濟持續增長,這樣的本益比很低…

真的是這樣嗎?目前在中國,一年期的定存利率大概4%,也就是說無風險的市場本益比是25倍,換作是你,面臨動盪不安的市場和穩定的利息收益,你會選哪個?

(當然,絕大多數的投資人,不是那麼的理性和專業,瞭解自己花的每一塊錢買了多少公司的過去盈餘和未來預期盈餘。惟個人的經驗告訴我,長期而言,市場還是會偏向於反應價值,但在這個過程中會有相當程度的超漲和超跌。這樣也好,如果大家都那麼理性和專業,哪來的超額報酬?畢竟資本市場扣除投資公司的盈餘增長的反饋之後,嚴格講起來也是一種零合遊戲)

還有就是2007年是絕大多數公司獲利創新高的一年,當中甚至有很多不實在的成分,如因通貨膨脹造成的收益增加以及很多上市公司都有積極的參與投資股票有享有不少資本利得。在這樣的情況下,拿2007年的數字來對未來作預估,會顯著高估對後市的判斷。沒有仔細的估算過,惟我認為若是調整通膨造成的虛盈以及非本業的收入,中國的本益比肯定大於30倍。

再補充說明,昨天中國證監會副主席范福春已對媒體表示,讓市場上漲不是證監會的責任。在老百姓普遍很相信政府的能耐的中國,這句話肯定會對市場造成負面衝擊。惟就我來看到說得完全沒錯,甚至值得對其拍拍手,WHY?

還是牽涉到本質的問題。證監會的存在,原本就是維持資本市場的有效運作和監管,只要設定了好的上市機制,讓投資人買到的是真正的好公司,之後定期而且專業的把上市公司的訊息揭露和其他監管工作做好,這就是證監會該做的。至於市場的漲跌,就該由市場來決定吧。

講到這個,就想到最近表現很遜的FED,美國股票都還沒跌多少,柏南奇就開始狂價利率,搞得全球市場烏煙瘴氣。而FED的工作真的有必要針對市場這樣去調整嗎?還是僅需藉由公開市場的操作,控制好市場的貨幣供給,好讓經濟能夠在長期維持正面持續增長的趨勢?有興趣知道答案的人,推薦可以看一看葛林斯潘的"我們的新世界"。

最後,講到市場。我的評論是,該跌的還是會跌。美國經濟的泡沫(尤其是次貸危機)和中國市場的瘋漲,都不是半年一年造成的。在這樣的前提下,我們怎麼可以期待負面訊息在半年之中就反應殆盡?全球商業銀行開始收回高風險的貸款造成凱雷資本破產絕對不是個終點,真正要擔心的是市場流動性資金不足和高油價對製造業造成的衝擊。

想到柯斯托蘭尼的雞蛋理論,自己的感覺是現在這個循環(無論是在哪個股市),目前這個市場的水位和投資信心還是在雞蛋右上方四十五度角的位置,要到可以買進的右下方四十五度角,還要一段時間的調整。

耐心等待買點浮現吧!

080226關注股票-順誠控股(0531.HK,台升傢俱)

一家深入研究後覺得值得推薦建倉的好公司。請注意原文撰寫於一月上旬。

報告架構:
一、建議
二、引起關注的原因
三、公司介紹與經營現況
四、當前困境與市場疑慮
五、市場疑慮解讀以及何以值得投資
六、費雪十五要點檢驗
七、風險提示
八、結論

 

一、 建議:

投資建議:買進,中期持有,待市場對其評價恢復正面,股價有反應後拋出
現貨價:HKD1.76/share (Jan. 11, 2008)
目標價:2010年底前,HKD4.5/share
預期報酬:以現貨價及目標價計算,複合年化報酬率為36%

 

二、 引起關注的原因:

股價從高點滑落已達66%!深具轉機股特質。

一向都對"曾經"財務表現績優的企業因內外部因素造成的股價"大幅"下滑非常有興趣,因為若該企業能夠克服其所面臨之困境,重新找回營收和獲利成長動能,當財務表現恢復到從前水準時,市場也不會吝嗇讓其股價涅盤重生。

附註1:這種選股法若是選對了,獲利率很驚人。以滑落50%又回到原本的價格來算,潛在報酬率相當於100%;以滑落66%又回到原本的價格來算,潛在報酬率相當於200%。以車王電來講(深入了解請參考拙著本部落格討論車王電那篇文章),股價從高點滑落80%(70左右到13),前波最高也到60幾,若能買在低點賣在高點,相當於400%的獲利。當然買在最低賣到最高從來都只是癡人說夢的幻想,以筆者而言車王買在23,賣在38,半年左右的時間有65%的報酬率已經很令人滿意了。

附註2:以前就隱隱有種使用這樣子選股似乎比較適合用在傳產類股的感覺,現在明白為何。原因在於電子類股產品改朝換代的時間相較於傳產類股快上很多,SO對電子族群而言,只要一旦摔了跤,比方說研發跟不上競爭對手腳步、良率無法提升、有替代產品出現等,要再東山再起的難度比起傳產族群難得多。自己真是笨,如此簡單的道理,卻沒能馬上反應找出答案,怪不得以前會笨笨的去買陞技這檔地雷股。

 

三、 公司介紹與經營現況:

順誠控股為中國台商中最大之家具製造商,也是亞洲最大具有領導地位的傢俱製造商,董事長為郭山輝先生,資本額約為美金1.5億元,公司於2005年底在香港證交所公開上市,IPO股價為HKD2.93/share,現價約為HKD1.8/share。

對台灣人而言,應該略有"郭山輝"這個名字的印象,畢竟他在最近幾年台灣的工商類報紙曝光率頗高,甚至在2007年初還因公開嗆聲過另一個大郭董而在媒體爆紅了幾天。而順誠控股即為其下屬台升傢俱在香港上市時的控股公司。

順誠的產品主為中高檔的木製家具,佔其營收佔95%以上,2006年中旬左右花了美金近兩千萬收購美國一沙發製造商及其品牌,但目前營收和獲利貢獻度都應該還很有限。公司依賴其中國生產/美國銷售之模式創造超額利潤,其在中國的製造工廠有兩個,東筦台升以及嘉善(浙江省)台升,以目前而言,嘉善廠主係負責其自有品牌產品製造,東筦廠除自有品牌產品製造外,亦代工生產高階木製傢俱,目前自有品牌和代工的比重約為90/10。以產能而言,目前月產量最多應該可以出或三千兩百個貨櫃左右,但目前的實際產出大概只有一半左右的水準,產能利用率50%。

公司產品幾乎完全外銷到美國,自有品牌銷售透過其自有之Universal以及Legacy這兩個品牌在美國"批發",其中Universal主要生產高端產品,為集團於2002年在美國透過併購取得的品牌;Legacy為公司自己打出來的品牌,主要生產中端產品。代工之產品則包含好幾個國際知名的高級木製傢俱品牌,有能力幫這家品牌代工是公司具有相當製造實力的表徵。另外沙發業務還在起步階段,自有品牌為06年度買來的Craftmaster。公司在2005年時為美國前十大的傢俱製造和批發商,經過這兩年的發展,判斷公司現在在美國的家具製造/批發商的行業地位應該在第八第九名左右。

美國房市經歷2000年起的一波榮景,於2006年上半年達到頂峰,公司的業績也一樣,營收與獲利在06年均創歷史新高,分別達到美金5.68億以及1.03億元(EPS:HKD0.29/share)。惟因持續升息造成美國不動產市場的嚴重內傷進而導致的次級房貸風暴,造成公司的營收和獲利很戲劇化的在07年紛紛創下近幾年罕見的衰退(實際上來講,應該說2H06營收成長力度就開始衰退),07年上半年較06年上半年營收衰退10%獲利衰退45%,預估07年下半年只會更慘,個人預估公司07年全年營收及獲利應在美金4.8億以及五千萬元左右。也因為獲利衰退得厲害,ROE從04年的54%、05年的33%、06年的24%一路衰退到1H07的13%,預計07年底整年可能不到10%。同期間毛利率由1H05的35%衰退到1H07的28%,而費用率卻是處於上升的情形。

受到獲利衰退以及美國銷售市場前景不明的影響,股價也自06年下半年起的歷史高點HKD5.15/share一路下滑,在07年底的時後跌到最低的HKD1.5/share。

四、 當前困境與市場疑慮:

目前資本市場對順誠的疑慮主要有以下幾點:
1、美國房市觸底沒?傢俱銷售和房市的冷熱大有關係,由最近美國關於不動產的相關統計數字以及FED持續降息這點而言,2008年的美國房市不容樂觀。
2、公司的生產地完全集中在中國,跟其他台商一樣面臨取消出口退稅、人民幣升值、勞工短缺、基本工資上漲、新版勞動合同法的影響、出口業務收取保證金等負面因素影響,未來成本優勢會逐漸消失。
3、中國傢俱外銷美國持續面臨反傾銷控訴的風險。
4、港股處於高水位。

五、 市場疑慮解讀以及何以值得投資:

1、賺管理財+品牌財的經營模式能否克服美國房市衰退以及中國製造成本上升的困境?

傢俱生產是很典型的傳統產業,毛利有10%就算很不錯了,何以順誠能夠在過去達成30%的毛利率(報表上的35%扣掉應歸於銷貨成本的5%分銷貨運成本)?關鍵還是在於其中國生產後在美國以自有品牌分銷的經營模式,個人估算其30%的毛利,其中僅有10%應歸屬為生產所創造,另外20%則依賴其品牌創造(體現在新產品設計以及品牌推廣)。在這樣的架構下,其自06年起的毛利率下滑約6~7%就可以很清楚的歸類為兩部份,其一為中國製造成本上升造成所影響,其二為美國市場衰退所影響,而就這兩點而言,我都不擔心,WHY?

先講對美國市場衰退而言,個人認為美國的房市不會一直冷下去,原因有二。
其一是讀了葛林斯潘的自傳以後,對美國的經濟有莫明奇妙的信心。根據葛老的說法,美國經濟在這幾年的表現,已經很明顯的證明其擁有的彈性和調適能力非常驚人,因此即使經歷網路泡沫和911事件,依然能夠很快的站起來。另外由石油推動的油元熱錢投資潮當中,美國市場還是很重要的投資標的,因為相對其他國家,美國的財產權和法治的保障程度還是好很多。其二比較道聽塗說,消息來源自我的一個在投信服務的好友(嗯,他是很鬱悶的小牌基金經理人),他覺得就像台灣經歷卡債風暴也是不到一年就平靜下來一樣,美國的經濟不會被次級房貸打倒,可能在2008年下半年就可以走出其陰霾。綜合以上兩點,我相信美國房市在2009年以後會有復甦的表現,進而傢俱業當然也會跟著有表現。

再來就是中國製造成本上升的問題,只能透過往下游銷售端通路進一步滲透來克服。
個人預估新版勞動合同法以及勞動力短缺等推動的中國持續上升的勞工成本,將會在未來幾年"每年"累積增加公司美金一千萬元的薪資成本。另外取消出口退稅等影響將會造成公司的毛利率下滑至少1%。這是大環境的影響,不是公司可以改變的現實,既然如此,就該思考如何創造新的價值來彌補這方面的損失。以順誠來講,其中國生產美國批發的銷售的模式已經遇到瓶頸,要再創造獲利高峰必須往上下游整合。而現實面而言,往上游發展不可能,種樹取木材這個行業沒有個幾十年玩不起來,而且也不合經濟效益。既然如此,眼前就只能往下游的美國通路商殺進去,而公司真的也這樣做,在4Q07以現金和發行新股的方式,一共以約美金七千萬元的代價取得了美國一家在紐交所上市的美國傢俱商約15%的股權。從順誠發布的公告看起來,他應該還會繼續取得這家公司的股權(雖然對方似乎不願意嫁他),進而取得控制權也不一定,要不然就是會找別的通路商來併購。個人覺得這對公司是正確的方向,因為取得美國當地的通路商,有助於其銷貨價格的提升進而改善衰退的毛利率,甚至可以增加其對順誠既有產品的採購,或是將其他OEM的單子轉由順誠製造,無論對營收或是毛利都有利。(當然一家企業要能夠購併別人,自己本身的實力要很夠,關於這點後面會有詳細說明。)

2、反傾銷控訴和港股高點的疑慮見仁見智。  

這兩個都不好說未來會如何。以反傾銷稅而言,目前順誠的反傾銷稅為0%(在06年10月由2.66%降低為0%),在美國對中國家具業課徵的平均7.2%中算是低的(又0%與不課稅還是有差異)。又反傾銷稅每年都要覆檢,會不會有覆檢後突然大幅攀升的可能,這個我不是反傾銷稅的高手,也不知道該怎麼說,而這也是為何05年底公司首次IPO價格並不算漂亮的主因,市場對這點始終有疑慮。

其次就是港股下探的風險了,這個就更不好說,大盤高低雖然看不準,但是在高價位或是低價位我還是有點判斷能力。以當前的經濟前景,單看大盤而言買了不見得可以很心安,惟費雪也說過若是看準了好股票,根本毋庸擔心大盤高低。因為若是大盤整體性下跌,好股票通常會跌得比較少;而若大盤整體性上漲,好股票會領漲。但必須注意順誠在現階段並非是大盤認可的"好股票",反而是被市場絕對多數人拋棄的冷門股,惟個人認為相當有機會在2009或2010年後重新回到"好股票"的行列。

3、強健的財務體質足夠支持其近期購併所需的資金。

公司一直以來均維持低槓桿的經營模式,即便是上市前,負債佔股東權益的比重都沒有超過50%,05年底以新股增資的模式溢價發行上市後,負債佔股東權益更是低到只有20%(1H07的總負債為USD121Million,同期總權益為USD575Million)。且即使經過05、06年兩年累積近美金一億元的固定資產投資(產能擴充+在美國蓋倉庫),帳面現金仍有超過美金一億五千萬元的水準,流動比率更是達到3X以上的超高水準。在這樣的前提下,公司手邊隨時有美金一億的多餘現金可供其在美國傢俱業最不景氣的冬天找便宜的標的購併。且若公司願意舉債槓桿收購來大舉擴張,以公司目前的實力,再借五億美金都沒問題!設算過即便公司在08年真的借了五億美金去大膽購併,其到08年底的負債對權益比也僅為1:1。就像先前費雪書摘所提到的,有能力營利的公司應該要適當透過財務槓桿來增加股東的收益。順誠在這兩年股東權益報酬率狂降的很大一部份原因就是槓桿太低,上市拿到的一億多美金現金,完全沒用到放在手裡的結果就是稀釋掉股東權益報酬率。雖然02~04年超過50%的股東權益報酬率以傳統產業而言實在太驚人,且一部份原因是郭董透過集團別的公司SUPPORT公司的營運和應付股利的控制所致(用更白的講法就是作帳),惟公司的實際股東權益報酬率應該還是有25%以上的水準,有這樣強勁的獲利能力作支撐,順誠完全可以也應該要透過增加槓桿的方式來提高股東報酬。

4、產能足以支應未來五年所需,為來五年除非有購併,不會有重大資本支出,預期將有強勁之營業活動現金流量。

以公司過去的營收和產能利用率反推,在產能滿載的情況下,公司每一塊錢固定資產投資應可支持六到七元的產出。經過最近幾年的持續擴充,順誠的固定資產從04年的USD100M左右增加到1H07的USD180M,扣掉當中屬於倉儲不增加產能的投資,實際上目前的產能應能支持十億美金的產值。以公司02~06年均12.5%的成長率設算,足以支應未來六年的成長,即便年均成長率提升到15%,在2012年之前應該也不用大額的資本支出。在這樣的前提下,只要能夠嚴控存貨和應收的水位,應該能從營業活動獲得強勁的現金流入

換個角度分析,預計在現有的固定資產水準下,未來幾年的每年折舊金額應該在USD15M左右,佔其營收的比重不大,故即使目前產能利用率僅有50%也依然可以獲利,而未來營收回復增長,每一塊錢營收相對負擔的折舊金額更小,對毛利率也有助益。

5、預計09年以後應能恢復獲利動能。

公司的獲利在06年達到每股HKD0.29的最高水準,07年應該只有約一半的水準,以當前市價來算PE約為12、13X的水準,以台股的心態來看待,並不算便宜,惟以港股平均20X以上的PE來衡量,股價不算貴。個人預估08年的獲利水準頂多跟07年持平,但09年以後應該會開始爬昇,原因主賴其近年的併購和體質調整。以06年併購取得的沙發公司而言,雖造成近期的行銷費用上升,綜效應該能在這波市場衰退潮過後展現,這部份投資不大僅約兩千萬美金,且公司過去有Universal的成功經驗可恃,關鍵還是在於公司07年下半年啟動的通路購併是否能成。個人認為憑藉其在美國市場已有的市場地位和其對市場的瞭解程度,加上夠力的銀彈支援,這部份同樣也是樂觀其成(甚至自己還主張公司多借點錢搞槓桿收購一舉擴充版圖)。綜上,若公司在08年的通路購併方面有顯著的成效,公司將可於09年起找回營收成長的動能,同時藉由掌握通路進而提高售價改善因中國製造成本增加降低的毛利率。

預計2010年EPS回到每股HKD0.30,以PE15X計算,2010年股價可達每股HKD4.5。另外補充一個數字,以07年底的淨值約每股HKD1.35元來計,公司目前的股價淨值比僅約1.3X,以毛利20%以上負債淨值比20%以下的股票而言,相對算是非常廉價。

6、郭董個人於近期轉手購入公司大量持股。  

彼得林區提到過,公司的大股東若是增加持股的話是很強的買進訊號。

上面提到順誠在4Q07花了USD70M收購通路(Furniture Brands Inc.)的舉措,其實是分兩步驟來處理,第一步是在十月初,郭董出了約USD61M取得13.2%的股權,同時順誠出約USD9M取得1.7%的股權;第二部就是在十二月的時候,順誠以發行三億股新股的方式向郭董取得十月份買的13.2%股權,每股發行價為HKD1.5558/share,非常接近近期的最低點(HKD1.5/share)。郭董和劉小姐(董娘)原本透過控股公司持有順誠約71%的股票(1966500000/2760000000),而發行新股後持鼓比重一舉提高到近75%(2270346773/3063846773)的水準。

個人判斷郭董在十月自己掏腰包取得13.2%股票時並未預計十二月要賣回給公司,而是因為公司股票在4Q07實在跌得離譜,郭董才走這步棋逢低大舉加碼自家公司股票。雖然我認為郭董這步棋有點佔現有股東的便宜,因為新發行價格遠低於兩年前的首次公開發行價格,又這麼低的新發行價格又是以私募的方式發行,但還是可以據此判斷該公司股價應該處在有投資價值的低檔。畢竟我們外人再怎麼看,都不會比郭董了解順誠,他都願意拿台幣二十億元(USD61M)大幅加碼了,代表他非常看好公司的前景。你覺得你的眼光和能力有比郭董好嗎?以順誠過去的獲利能力而言,個人選擇相信郭董的判斷,而現在是絕佳的投資價位,因為你的取得成本可能只比郭董高出20%!

 

六、 費雪十五要點檢驗:

不知道何謂費雪十五要點的人,花點時間到我的部落格逛逛吧!這是自己初次完整使用這些要點來檢驗一家公司,肯定會用得很不恰當,看看笑笑就好,不要太認真。

重新排列過費雪的十五個要點,要點一到要點十跟財務數據比較有關係,給與每項七分的權重,要點十一到十五給每項六分的權重,滿分一百分。評分的目的是希望未來可以藉此做出投資價值的判斷,但在現階段完全沒有DATABASE可供比較的階段,評出來的分數說實話我也不知該怎麼解讀,甚至評分的MODEL和權重在未來應該會有相當的調整。

要點1:是不是有其他的經營層面,尤其是本行業較為獨特的地方,投資人能夠得到重要的線索,曉得一家公司相對於競爭同業,可能多突出?
A:6分。中國生產美國銷售的模式,較美國本地的傢俱商多了生產這一段的利潤,過去幾年年均成長12.5%,也較美國業界的平均成長6.4%高,據此評論有獨特之處。

要點2:這家公司的產品或服務有沒有充分的市場潛力,至少幾年內的營業額可以大幅成長?
A:5分。美國人在怎麼樣都還是要成家買房置業吧,但未來幾年要大幅成長可能有困難。

要點3:管理階層是否有決心繼續開發產品或製程,在目前富有吸引力的產品線成長銷售潛力利用殆盡之前,進一步提高總銷售潛力?
A:5分。從招股章程可以發現公司有自己的設計團隊每年推出新款式的傢俱,另外跨足沙發業務甚至中國內銷市場都對其未來銷售潛力有所幫助。

要點4:這家公司有沒有高人一等的銷售組織?
A:4分。以公司的產品具有的價格競爭力來看,在過去幾年的擴充應該要有更大的成長才是,表現不令人特別滿意。

要點5:這家公司的成本分析和會計紀錄做得多好?
A:5分。我知道傳產企業的帳務品質都不會太好,公司在過去推導ERP系統看來也不怎麼成功,但相較而言以公司上市的規模,應該能做得比別人好,何況郭董近期也在公開場合說要改善這部份的管控搾出更多利潤來。另外從公司反傾銷稅相較行業而言比較低這一點,也應足以說服我公司的帳務品質比別人來的好。

要點6:和公司的規模相比,這家公司的研究發展努力,有多大的效果?
A:5分。傢俱業應該沒有"研究"的必要,關鍵還是在於新款式的推出,這方面而言公司有專屬的設計團隊在美國因應市場變化隨時推出新的產品。

要點7:這家公司的利潤率高不高?
A:5分。原本應該給6分才對,惟這兩年下滑的走勢讓人對其評價下降。

要點8:這家公司作了什麼以維持或改善利潤率?
A:4分。對內就是郭董在去年底對外說的成本管控,對外就是在美國併購新通路創造新的價值,惟這兩點在目前都只聞樓梯響,要等07年年報出來時才能看見更多端倪。甚至通路購併的部份還要等看看公司在今年有沒有大動作而定。

要點9:這家公司有沒有短期或長期的盈餘展望?
A:4分。短期沒有,中長期盈餘展望仍須視其這兩年的調整和購併力度而定。

要點10:在可預見的將來,這家公司是否會因為成長而必須發行股票,以取得足夠的資金,使得發行在外股數增加,現有持股人的利益將因預期中的成長而大幅受損?
A:6分。原本要給七分的,郭董去年底自己搞了新股的動作讓我扣了一分。只要公司願意增加財務槓桿,公司銀彈充足得很。

要點11:這家公司的勞資和人事關係是不是很好?
A:4分。傳統產業不管在哪邊待遇都是偏低,勞資關係很難太好,而且中國還有新版勞動合同法的問題。

要點12:這家公司的高階主管關係很好嗎?
A:4分。原本應該給五分的,惟07年下半年財務長兼發言人離職,多扣一分。

要點13:公司管理階層的深度夠嗎?
A:5分。經營團隊無論在生產或是銷售都有相當經驗,惟接下來要進一步對美國市場進行滲透,不知道現有的人力有沒有能力做到?還是得依賴購併獲得的人才呢?

要點14:管理階層是不是只向投資人報喜不報憂?諸事順暢時口沫橫飛,有問題或叫人失望的事情發生時則三緘其口?
A:5分。從GOOGLE找到的資料顯示,郭董最近還是很努力的四處奔跑參加研討會,也不吝嗇在研討會分享公司當前碰到的困境,所以給高分。個人判斷郭董四處參加研討會的目的是團結行業意見,給中國政府壓力,讓他們繼續給傢俱業出口退稅等優惠,但效果可能不會太大。因為郭董搞錯了,雖然我覺得他依據的論點都很有說服力,但是問題的關鍵還是在於傢俱業創造的產值相對電子業實在小的可憐,中國政府很明顯的就是要對其大小眼,你有什麼辦法呢?也有可能郭董沒有搞錯也深知自己處境,但身為行業領導者的他不得不跳出來嚷嚷一下,像是去年嗆聲另外一個大郭董那樣,要不然傢俱業在中國可能被欺負得更慘,總不能只挨打都不出聲。

要點15:這家公司管理階層的誠信正直態度是否無庸置疑?
A:4分,02~05年作出來的超高ROE扣一分,去年底以低價私募發行股扣一分,但是郭董不管在誠信還是能力都還是很值得信賴,尤其他還在五十出頭的壯年,帶領公司再拼個五年沒有問題,惟再之後就要看其接班人的選擇是否比較明朗,畢竟以他是主要大股東又是主要經理人的身分,接班人會很難產,怕就怕他過了五年跟另外一個現在的大郭董看齊,開始遊戲人生,一下搞加玲一下改穿亞曼尼,那就很麻煩了。

總分:71/100

 

七、 風險提示:

凡投資必有風險,以下幾點關於順誠的風險無論在投資前或投資後都請密切關注。

1、流動性風險-公司股票長期以來成交量偏低,日均換手率往往都在1%以下,甚至平均而言在0.1~0.2%之間,最近因為市場不看好成交更冷清,換手率低到僅有0.04%,這麼低的換手率,不論是買近或是賣出都必需承擔相對較高的價格波動和較長交易時間。惟若扣除郭蕫手上鎖死的籌碼,以實際公眾持股來計算,相對換手率會提高一點,約莫在0.4~0.75%左右。

2、價格波動風險-港股不像台股有7%上下限,公司股票又因流動性較差,相對波動更大。無法忍受沒有任何多空消息的情況下,公司股票還是會莫名漲跌超過10%的投資人,請不要考慮。

3、反傾銷風險-每年都要覆評,因此每年都面臨反傾銷稅率增加的風險(雖然目前是0%)。個人認為這方面風險沒有想像中大,因為美國商務部已經判定出來要課徵反傾銷稅,且稅率也已公佈,未來要大幅變更的機會應該不大,惟這個風險還是會壓低市場對其合理股價的判定。反過來思考,反傾銷風險甚至還有可能因為中國製造成本上升以及傢俱出口美國減少的因素漸漸降低,惟個人無意在這點幫公司加分。

4、會計/資訊揭露風險-我對香港的會計和財報揭露相關規定不若台灣熟悉,也許在整個財報分析和資訊研讀的過程中會有什麼疏漏之處造成風險和投資決策的誤判。

八、結論:

綜上所述,公司其實處在由製造到品牌商品批發,現在要跨足中游通路的階段(家具製造商一般不會跨足零售市場開店,因為產品線不夠寬,就像你去逛大的家具店,裡面肯定是很多製造商製造的,很少只有一家供應商的情形),以上所述即為以公司能夠成功在08年成功的購併中游通路商為前提下的投資決策,公司已經踏出第一步了,惟希望在08年可以看到公司跨出大步,能否成功的增加並整合對中下游通路的掌握能力將是其未來能否持續成長和提升獲利的關鍵。成的話公司將會提升到另一個境界,未來五年從現在的美國傢俱產業前十進步到產業前五肯定沒問題,而不是只是現在的亞洲最大。不成的話公司會因逐漸喪失成本優勢而漸漸死去,如果09年後公司的財報看起來像是營收上升、毛利率以及獲利持續衰退、營業活動現金流量降低、借款卻增加的經營模式的話,就代表公司已經從現在的B級往下淪落到C級了。(現在的順誠是因為市場因素由A褪色為B的狀態,但其財務體質還足以支持其回到A甚至A+,端看郭董的心態和能力來決定其未來)。

說了那麼多才發現自己廢話一堆。要說的就是順誠可以買,買了以後請關注他在這兩年對中游通路的整合力度和成果,不對就請快跑;對的話股價最遲在2010年應該就會有反應,沒有興趣放那麼久的投資人也不用考慮了。買的時點請自行參酌港股行情,個人認為2008上半年應該會有不錯的買點。

 

尼莫 敬上
原文撰寫於2008年1月13日

以上,歡迎提問來討論。附註:我很懶又不太會用電腦,想看線圖或是彙總的財務數據請自行上網查詢。
尼莫財富人生部落格網址:http://blog.sina.com.tw/chunen0705
雅虎財經查詢港股網址:http://hk.finance.yahoo.com/
香港聯交所網址:http://hekx.com.hk

080131Watch List – 喬山(1536.TW)和順誠(0531.HK)

目前有在關注打算進場去買的兩檔股票,如果都繼續往下探底20%的話,會考慮大舉買入,各佔投資部位的50%。

 

喬山和順誠的主力產品分別為跑步機和木製家具,產品類別分屬不同產業,但經營模式倒是頗相似,以中國為生產重心,銷售美國市場為主,且均靠自有品牌的加持創造超額利潤。

兩家公司在07年起都深受次級房貸的打擊造成獲利和成長性都衰退,股價也都跟著從高點滑落超過70%,在這樣的前提下,考量其過去幾年高毛利高獲利和持續成長的表現,深感或有便宜可撿。

順誠的STUDY已經完成,會在近期發表,理論上HKD1.8/Share以下應該都有長期投資的價值(Jan.30, 2008, 0531.HK = HKD1.41/share)。惟美國經濟衰退對其影響到底到多大或是美國經濟到底會衰退到多慘,這都還需要一段時間的數據才可以得知,故目前還在觀望的階段。

喬山還沒有仔細STUDY過,故對其營收成長衰退毛利下滑和費用上升的原因都還摸不著底,只是初步覺得跌的夠深,值得花時間瞭解。

前兩個月開始關注喬山的時候股價還有七十幾塊,那時就開玩笑的跟好友說等跌到五十以下就去買,沒想到昨天(Jan.30, 2008)真的跌破五十大關。

從其一月下旬股價變動相較於大盤走勢算跌不少,又其最近根本沒啥新聞的情況下,股價持續探底且成交量有增加的情形讓人頗感玩味。研判是去年第四季損益狀況不理想或是又出了什麼包,有先知道訊息的人慢慢倒貨。不過怪又怪在賣超的券商是外商的麥格里而非本土券商。呵呵,技術面和籌碼面自己都不太懂,還是只專注在基本面決定投資價值吧。

以上

080107什麼是風險?

終於明白,風險不在於投資什麼標的,而在於用什麼態度去面對投資這件事。

XX雜誌讀者來信詢問:尼莫今年二十五歲,未婚。月薪三萬一千五百元,含加班費出差費年終獎金忙季獎金等實際年領約十六個月,月支出一萬,現有存款五萬元,沒有任何投資或保險。與父母同住,無須付擔房租或房貸,交通工具為機車,每月需上供一萬元。沒有不動產和汽車,也沒有房貸和車貸。計畫在三十歲左右結婚,打算婚後在台中買個三房兩廳總價約台幣四百萬的公寓。試問適合尼莫的理財規劃為何?

XX銀行理財專員回答:因尼莫屬於一般的上班族,沒有時間操作"高風險"的股票投資,建議尼莫將每個月剩餘的部分申購"風險較低"定期定額扣款的基金,藉由專業經理人操作和"分散投資標的的風險"來獲取長期的報酬。投資標的的部份,以年齡劃分,100-25=75,建議尼莫可將75%投入"風險較高"的全球型股票基金,25%投入"風險較低"的全球型債券基金,推薦坦伯頓或是富蘭克林系列的基金。其他收入的部份,一年約為十二萬六千元,建議尼莫購買一份包含壽險和醫療險的保單,年繳保費約三萬元,給家人和自己足夠的保障。剩餘的其他收入扣掉稅賦後假設為八萬元,建議尼莫將這部份資金投入國內債券基金或是定存等保障本金的商品,五年後可以累積到至少四十萬元,足夠支付購屋支出的10%頭期款。

上面的提問是尼莫剛離開陸軍裝步第三七三旅到會計師事務所上班時的實況,下面的回答是我虛擬的銀行回覆,我想跟常見到的應該八九不離十。

會舉上面的例子,是因為我始終不明白"風險"是什麼意思?

按照教科書上的講法,風險的定義是"未來"失敗的可能性,這個部分我還可以接受。那要怎麼衡量究竟未來失敗的可能性是多少能?忘了是誰在一開始的時候很阿Q的想出來一種很妙的衡量方法,就是以過去的價格波動程度來決定。波動程度大的,就叫做高風險;波動程度小的,就叫做低風險。

舉例來說,假設你現在有一百萬要投資,如果你投資的商品是定存,預期一年以後可以收回一百零三萬,這個應該是完全沒有價格波動的問題,在傳統上大家就會跟你說:投資定存的風險很低。但是如果你投資的商品是股票,預期一年後可以收回一百二十萬,但是選的股票在一年以後可能值八十萬,也有可能值一百五十萬,這時候人家就會跟你說:投資股票要小心,風險很高喔!

我想,這個東西能夠騙了絕大多數的人,而且騙了那麼久,背後一定有很完整的統計模型推論,或是牽涉到什麼期望值或是微積分的鬼玩意,讓人想搞也搞不懂,最後就只能屈服在這種似是而非的理論之下。那,問題究竟出在哪邊呢?

其一,我覺得定義很好,沒啥問題,風險就是未來失敗的可能性。那既然是講"未來"的事情,幹麻用"過去"的統計來證明呢?我承認知古可鑑今,但絕不代表能購預測未來。利用數學模型來預測金融市場的未來是打從電腦這個玩意發明以來人類最大的幻想,搞了六七十年下來,誰的模型管用啦?

其二,就算拿來衡量沒有問題好了,統計的一個基本出發點就是"平均"的概念,他把所有的在市場的人不分男女老幼聰明愚笨,都湊合在一起,得到的"價格波動程度"就是你看到的"風險"。問題就來了,你覺得你在市場上剛剛好在50%那個地方嗎?我想99%以上的人應該都不是!既然如此,用"市場"的平均水準來衡量"你"去投資的風險,是很愚蠢的一件事情。

那風險究竟應該怎麼衡量呢?對我而言,所謂的風險高低,應該以每個人自身對某項資產或負債的控制能力(或是說掌握程度)來衡量。

舉例來說,回到上面的問答,一般的理專都會告訴投資人買個股的風險高,投資基金的風險低,但對我而言就不盡然。對我來說,選擇一檔個股,可以透過徹底的研究瞭解其投資價值,包括閱讀年報、財務報表、產業報告、報章雜誌評論等等,進而決定買不買、什麼價位買、買多少、放多久等,風險一點都不高。但是基金呢?現在的基金頂多接露前十大持股和基金經理人的簡介,要不就是基金簡介的一張印刷精美的DM,我連每天為何漲跌比例沒有跟著大盤走的差異在哪邊都不知道,或是基金經理人背後支持他的團隊或是過往的績效強不強,在這樣的情況下,對我而言,反而覺得投資基金風險比較高耶!

或是講個更極端的例子,一般人一定覺得期貨的風險超級高。但我的好同學HOUSE(本站有其部落連結)給我看過他的期貨投資績效,以月來結算他可以有80%以上的月份都是獲利僅有20%不到的月份是虧損的驚人績效。但他卻跟我說他作個股幾乎怎麼做怎麼賠錢,這該怎麼說呢?以我的定義就很容易說明,因他對期貨的掌握能力遠大於做個股,對他而言當然是炒期貨風險來得小啊!但是反過來叫我去炒期貨,一定死得很難看~

綜上,建議投資人換個腦袋去思考,投資風險的高低不是人家說多少就多少,關鍵還是在於自己對該項金融商品的掌握程度。當然因為每種金融商品的特性和本質都有相當的差異(比方說存定存和買股票或是炒期貨都是天差地遠的事情),要能夠掌握的難易度以及為了要能夠掌握需要付出的時間和努力都不同。更甚者是投資人考量要知道自己的長處在哪、既有的知識背景適合何種金融商品、性格能否忍受波動、金錢觀、家庭觀等,選擇最適合自己的金融商品來操作即可。也無須貪心想要熟悉所有的金融商品操作,會賺錢的,一種就夠啦!有看過哪個金庸大俠通曉各家各派的武功嗎?

回應引言的說法,投資的風險高低,絕非是以該項商品過去的價格波動水準來衡量,而是以你的態度,選擇標的的態度,面對市場的態度…。

老話一句,態度的問題。

以上

080105非常潛力股-第三章-買進哪些股?選股的十五個要點(No.10-No.15)

終於把這章告一段落,發現作書摘比單純閱讀要花多三倍的時間,但可以狠狠的把東西印在腦袋瓜裡。

 

要點十:這家公司的成本分析和會計紀錄做得多好?

如果不能夠準確和詳盡的細分總成本,顯示每一小步營運活動的成本,沒有一家公司有辦法長期經營得十分成功!只有這麼做,管理階層才曉得什麼事情最需要注意。也只有這麼做,管理階層才能判斷他們有沒有適當的解決需要注意的每一個問題。

一般成功的公司不會只有一種產品,如果管理階層無法確切知道每種產品相對於其他產品的真正成本,他們幾乎不可能訂定合適的價格政策,確保獲得最高的總利潤,同時制止過度的競爭。他們將無從得知哪種產品值得特別推廣和促銷。更糟的是,有些表面上成功的活動,其實可能正在賠錢,使得整體利潤每況愈下,而非節節上升,但管理階層可能還愚蠢的不知道這件事情。

雖然投資的時候,企業的會計控制十分重要,但小心謹慎的投資人通常很少看清他想投資的公司全豹,曉得成本會計和相關活動的真實面貌。在這方面,"閒聊法"有時能指出做事掉以輕心的公司,但除此之外能告訴我們的東西不多。直接詢問公司裡面的人,對方通常回答的十分真誠,相信成本資料非常適當。他們往往提出詳細的成本資料表,用以證明他們所說不假,但是重要的不是詳細的數字,而是他們之間的相對準確性。

費雪認為這方面因為牽涉到成本與管理會計,有點太專業,一般的投資人並不容易判斷,因此他建議投資人依賴一般性的結論,也就是如果一公司的經營能力的大部分層面遠高於一般水準,這方面的表現也可能高於一般水準,但前提是高階管理人員體認到專業會計控制和成本分析的重要。

(費雪提出這一點,讓學會計出身的自己頗感欣慰。實務上接觸到的上市櫃公司,的確不超過半數有及格的成本會計管理,大部分都是求個大概而已,而非真正實行所謂的ABC制度。)

(相較於其他點,這一點上的判斷自己相對比較有把握。畢竟待過事務所加上目前在外資銀行的背景,拿出來唬唬平時會接觸到的財務主管還有點管用,關鍵在於知道怎麼和財務人員用財務的術語對話,而當你接觸到的財務人員多了以後,很輕易就可以判斷出來究竟對手是專業有才幹的財務主管還是人家請來的帳房。當然對沒有直接接觸到的企業,可能會透過還在事務所的同學去打聽、看104招聘財務人員的頻率和要求、研究年報揭露的銷貨成本明細表或是報章雜誌的報導等。還有就是財務主管是由家族成員擔任的上市櫃公司,在這方面的能力會被我打很多折。)

 

要點十一:是不是有其他的經營層面,尤其是本行業較為獨特的地方,投資人能夠得到重要的線索,曉得一家公司相對於競爭同業,可能多突出?

這個標題下的有點莫名奇妙,費雪的意思是指每個行業競爭的地方不同,在某些行業顯得十分重要的東西,在其他行業可能不怎麼要緊,而投資人要能夠把握到目標公司所處產業的關鍵要素,進而判斷該公司是否在這些地方有其優勢或是相對強勢之處。而要知道每個行業的撇步,最好的方法還是利用閒聊法跟那個行業的專業人士打聽即可。

例如,對零售業而言,最重要的工作應該是公司處理不動產事務的能力,如承租物的價格和品質是至關重要的,但對其他很多行業像是製造業,擁有這方面高超的能力可能就不那麼重要。(或是像某篇回應中版友問到台股的和大和帝寶都是汽車零組件產業,有何區別?和大是金屬加工業,能否掌握加工的精度是關鍵;帝寶是模具射出業,模具的開發管理能力是關鍵。同樣是汽車零組件,還是會有很大的不同。)

另外費雪深入討論了保險成本和專利權的問題。很多行業中,總保險成本相對於銷售額的比率很重要,能夠將此控制得比較低的公司,利潤率將能夠較對手高。要知道雖然保費高低僅是輔助資料,卻能讓我們對企業管理階層的能力有更深入的瞭解。因為單單因為比較擅長處理保險事務,並不能夠降低保險成本,而必須靠企業處理人事、存貨和固定資產的整體能力,進而減少發生意外、毀損和浪費,才能夠降低保險成本。也因此從保險成本的高低,可以明顯看出某個行業中哪家公司經營得不錯。(換個說法就是透過保險公司的評鑑讓我們間接可以判斷公司的經營風險控管能力,惟這一小點的問題在於在台灣的資訊揭露中,保險成本不透明)

專利權也因不同的公司而有很大的差異。對大公司而言,專利權通常有額外的好處,但不表示他有基本上的強勢。專利權多,通常可以防止公司若干部門的營運活動遭遇激烈的競爭。惟在專業技術知識普及的這個年代,大公司售專利權保護的領域,絕大部分情況下,只及於公司一小部分的營運活動。專利權通常只能阻止少數競爭對手獲得同樣的成果,但無法阻止所有的競爭對手。基於這個原因,許多大公司根本不想透過專利權結構將競爭對手關在門外,反而希望收取相當低廉的費用,授權競爭對手使用他們的專利,並希望別人也以同樣的態度對待他們。在製造技術、銷售和服務組織、顧客的口碑,以及對顧客問題的瞭解等方面,要維持競爭優勢,需要著力的地方遠多於專利權的保護。其實,大公司維持利潤率的主要手段如果是靠專利權保護,通常是投資弱勢而非強勢的表徵。專利權沒辦法無限期提供保護,專利保護不再存在時,公司的獲利可能大打折扣。

年輕的公司剛開始發展的初期階段情況就大不相同了。要是沒有專利,他們的產品可能遭根基本固的大公司抄襲。大公司可能運用他們既有的客戶關係通路,輕易置年輕的小型競爭對手於死地。因此對於剛在行銷獨特產品或服務的小型公司,投資人應該密切檢視他們的專利狀況。專利權保護的範圍到底有多廣,應從可以信賴的來源取得資訊。獲得某種產品的專利是一回事,得到保障阻止他人以略微不同的方式生產又是另一回事。不過就這一方面而言,從工程研究下手,不斷改善產品,遠比靜態的專利權保護佔優勢。最有效的根本保障方式,來自工程設計保持領先地位,不是靠專利權。

投資人不要太強調專利保護的重要性,但也要曉得,評估某項投資是否理想時,專利權保護偶爾是個重要因素。

 

要點十二:這家公司有沒有短期或長期的盈餘展望?

有些公司的經營方式是追求眼前最大的利潤,有些則刻意抑制近利,以建立良好的口碑,從而獲得較高的長期整體利潤。這方面常見的例子,是對待客戶和供應商的態度。ㄧ家公司可能老是以最嚴苛的態度對待供應商,另一家可能在供應商為確保可靠的原物料來源,或在市況轉變、供給十分緊俏時,為確保獲得高品質的零組件,以致交或意外多出費用,而樂於支付比合約高的價格。對待客戶的差異也同樣顯著。有些公司願意在老客戶出乎意料碰到困難時,不厭其煩和多花錢照顧他們的需求,因此在某些交易上獲得較低的利潤,但長期可望得到遠高於以往的利潤。

閒聊法通常可以相當清楚的反應這家政策上的差異,想要獲得最高利潤的投資人,應留意在盈餘上眼光放遠的公司。

(看到這段直覺的想起叫做鴻X的企業,不知道能不能長久膨脹下去?AND我覺得很難去判斷企業的"抑制近利",究竟是犧牲短期的獲利以圖維繫和供應商以及客戶的關係進而創造長期利潤,或者只是競爭力下滑缺少Bargaining Power的結果。因為我問了不只一百家公司類似的問題,得到的答案都是前者,惟之後的觀察告訴我80%的公司都跟我莊笑維。這也印證的我的態度是正確的:"要當一個成功的銀行家或是會計師,根本就無庸去懷疑和猜忌客戶會不會騙你,因為客戶一定會騙,只是騙多騙少而以"。嗯,商道即人道…)

 

要點十三:在可預見的將來,這家公司是否會因為成長而必須發行股票,以取得足夠的資金,使得發行在外股數增加,現有持股人的利益將因預期中的成長而大幅受損?

費雪先提示一個很重要的觀念:聰明的投資人不應光是價格便宜就去買普通股,而必須在有大賺的可能性時才買。

本章所談的其他十四個要點,很少公司能在全部十四個要點或是幾乎全部的要點上,都獲得很高的評價。而符合這些標準的任何公司,很容易按當時適合本身規模的利率水準借到錢,而且借到本行業最高百分比率的債務。這樣的公司一旦借錢到舉債上限而需要更多資金時,還是能以某種價格發行股票籌措資金,因為投資人樂於參與這種企業。

因此,如果投資人只找傑出的公司投資,則真正要緊的是這家公司的現金加上進一步借款能的能力,是否足以應付未來幾年的需求以掌握美好的前景。果真如此如果這家公司願意借錢到上限,則普通股投資人不用擔心較久以後的事。假使投資人已經對當時的情勢做過適當的評估,則未來幾年如果公司發行股票籌措資金,價格會遠高於目前的水準,投資人根本不必擔心此事。這是因為短期融資會使盈餘增加,幾年後需要進一步籌措資金時,盈餘增加會推升股價到比目前高出很多的水準。

但如目前的借款能力不足,發行股票籌措資金便有必要。這種情況下,投資對象是不是有吸引力,必須仔細計算。也就是投資人應計算:籌措資金後,盈餘可能增加,目前的普通股持有人將受益,但因股權會稀釋,利益將會受損,計算普通股發行在外真正的股數時,最好假定所有優先可轉換證券都已經轉換,而且所有的可轉換權證、選擇權都已行使。

如果買進普通股以後幾年內,公司將發行股票籌措資金,而且如果發行新股之後,普通股持有人的每股盈餘只會小幅增加,則我們只有一個結論,就是管理階層的財務判斷能力相當差,因此該公司的普通股不值得投資。除非這種現象很嚴重,否則投資人不應單因財務因素上的考量而卻步,因為一公司如果在其他十四個要點上獲得最高的利潤,即使財務面很強或是現金很多,投資人也不應選擇其他十四個要點中任何一點評價不佳的公司。

(這點很有趣。首先,點破了現增是好是壞的迷思?看來費雪認為不見得是好事。其次是借款上升是好是壞?也是看公司和產業而有不同。有能力借到錢的公司,透過借來的錢賺的扣掉還本付息後還有多,為何不借呢?台塑集團就是最好的例子,他們很敢借的同時也嚴控股本的稀釋膨脹,果然薑是老的辣,跟最近十年的一些電子廠作法就有很大差異。)

(要能夠分辨客戶是強勢還是弱勢的借款人,AND對有能力獲利的公司而言,財務槓桿可以接受處在比較高的水準,因為其體質相對比較勇健,有持續的盈餘流入可以改善或抵銷高槓桿帶來的負面影響。這點讓人感覺有點像是葛老在"我們的新世界"中描述的美國經濟,因持續創新帶來生產力的革新進而造就彈性相當大的現在這個美國經濟體。)

 

要點十四:管理階層是不是只向投資人報喜不報憂?諸事順暢時口沫橫飛,有問題或叫人失望的事情發生時則三緘其口?

即使是經營管理最好的公司,有時也會出乎意料之外碰到困難、盈餘萎縮,或是產品需求轉向別處。另外,年復一年不斷透過技術研究,設法產銷新產品和新製程的公司,可望讓投資人獲得極高的利潤,投資人應買進這樣的公司。但依平均數法則,有些新產品或新製程勢將慘敗,所費不貲。有些則會在試車工廠最後測試階段意外延誤,花費不少冤枉錢。連續好幾個月,這些預算外的成本相當沉重,即使原本審慎規劃的整體盈餘預測也終告無效。連作成功的企業,也無法避免這種叫人失望的事情。坦然面對,加上良好的判斷力,會知道他們只是最後成功的成本之一。他們往往是公司強勢的跡象,而非弱勢的象徵。

管理階層面對這些事情的態度,是投資人十分寶貴的線索。碰到壞事,管理階層不像碰到好事那樣侃侃而談,三緘其口的重要理由有好幾種。他們可能沒有錦囊妙計解決出乎意料的難題;管理階層可能已經心生恐慌;他們可能不覺得對持股人有責任,不認為一時的橫逆有必要向持股人報告。不管是什麼樣的理由,凡是保留壞消息或設法隱匿壞消息的公司,投資人最好不要納入選股考量對象中。

(嗯,商道即人道的再度印證。誠實是最好的對策啊~)

 

要點十五:這家公司管理階層的誠信正直態度是否無庸置疑?

公司的管理階層遠比持股人更容易接觸到公司的資產。控制公司經營大權的人,有無數方法,能在不違法的情形下,假公濟私,犧牲一般股東的利益,圖利自己和家族。

比方說其中一個方法,是給自己(或是親戚)遠高於正常水準的薪水。另一個方法是用高於市價的價格,把自己擁有的財產出售或租給公司。規模較小的公司中,這種作法有時難以察覺,因為掌控經營權的家族或重要幹部,有時買進不動產出租給公司的目的,不是為了獲取不當的利益,而是真心希望公司有限的營運資金能用在其他目的上。

公司內部人圖利自己的另一個方法,是要求公司的供應商透過某些經紀商出售產品給公司。這些經紀商的股東是這些內部人或他們的親友,沒提供什麼服務,但收取一定的經紀手續費。(當然不是只有透過採購可以搞鬼,透過銷售一樣也可以)

而傷害投資人最深的作法,或許當屬內部人濫用職權,發行普通股認股權。這個合法的作法,本來是用以酬庸能幹的管理人員,但他們可以加以濫用,自己發給自己很多股票;在立場公正的外部人眼中,獎酬數量已經超過他們的貢獻。

面對這種濫用手法,只有一種方法能夠保護自己。也就是投資對象限於管理階層對股東有強烈受託感和道德責任感的公司。以十五個要點而言,就算是好公司也很難全部都滿足,不過不管其他要點得到多高的評價,如果管理階層對股東有無強烈的受託感一事,令人深感懷疑的話,投資人絕對不要認真考慮投資這家公司。

(跟銀行放款一樣,最重要的還是看老闆值不值得信賴。費雪在這十五個要點沒有提到財務舞弊作假帳的問題,有可能是在五十年前這個東西還不流行吧,但應該可以歸結在這點之下)

以上

 

080105非常潛力股-第三章-買進哪些股?選股的十五個要點(No.7-No.9)

這幾個要點都是討論"人"的問題。

 

要點七:這家公司的勞資和人事關係是不是很好?

雖然我們都知道惡劣的勞資關係帶來的罷工等負面影響會對公司造成很大的衝擊,但大部分投資人可能都沒有充分體認良好的勞資關係能帶來利潤。其實人事關係良好和人事關係乏善可陳的兩種公司間,獲利率差異的程度,遠大於罷工的直接成本!

如果員工覺得受到僱主公平對待,整個工作氣氛便會大不相同,高效率的領導階層可以大幅提高單位員工的生產力。此外,由於訓練每位新進員工需要相當高的成本,因此員工流動率過高的公司,必須負擔這方面的不必要成本,而管理良好的企業不必為這種事情煩惱。

那要怎麼判斷一家公司勞資和人事關係的好壞呢?這件事情目前沒有通則,必須靠觀察到的訊息加以綜合判斷。

舉例來說,目前工會勢力普遍存在,公司內部如果尚無工會組織者,勞資和人事關係可能優於一般水準。相反的,企業內部若有工會組織,無疑是勞資關係不睦的徵兆。罷工接連不斷和拖延不決,就正是勞資關係惡劣的明證,但完全沒有罷工,不見得表示勞資關係本質上良好,很多時候只是勞工或是公司害怕衝突而已。(這是美國的情形,在台資或是中國區的企業目前還不流行工會或是罷工這種玩意)

不少數字可以顯示基本員工素質和人事政策的好壞,比如說一家公司相對於另一家公司的員工流動率高低,或是應徵某家公司工作的人數相對於同一地區其他公司應徵人數的多寡。在勞工沒有供過於求的地區,如有很多人希望到某家公司工作,則從勞資和人事關係良好的角度來說,這樣的公司通常值得投資。(這些資訊或可從一些管理雜誌如Cheers或是天下遠見等的統計見到端倪,比方說大學生最嚮往的十大企業等等之類的調查得到間接的資訊)

還有就是工資級距,在公司所在地支付的工資高於平均水平,但盈餘也高於平均水準的公司,勞資關係可能不錯。如果公司的盈餘有很大一部分原於支付低於所在地標準水準的工資,投資人買他的股票,遲早可能嚐到嚴重的苦果。(關於這項需要的數字倒是可以從企業公佈的財務報表簡單算出來)

最後,投資人應瞭解高階管理人員對待基層員工的態度。有些管理人員嘴裡講天花亂墜,實際上不認為對普通員工必須負起責任也不關心他們。他們根據公司的營業收入和盈餘展望的略微變化,隨意大量僱用和解僱員工。員工眷屬可能受影響,生活困難,但他們不覺得自己有責任。他們沒做什麼事,讓一般員工覺得公司需要他們,讓一家員工覺得有尊嚴。管理階層抱持這種態度的公司,通常不是理想的投資對象。

 

要點八:這家公司的高階主管關係很好嗎?

要點七討論的是和一般員工的關係,要點八進一步討論高階主管的互動,屬於要點七的延伸。畢竟真正決定公司前進方向和策略定位等的都是高階管理階層,但這些人工作壓力往往很大,時常因為摩擦而彼此懷恨,進而掛冠求去或是沒有盡力賣命工作。所以投資人必須觀察高階管理階層的互動,如果這個團隊之間彼此互動良善,氣氛良好,則公司相對而言是比較好的投資機會。

費雪覺得有以下幾點可據以參酌判斷公司的高階管理好壞
(1)公司的陞遷是以能力為依歸,不能靠結黨成群
(2)擁有控制權的家屬成員,不會陞遷到更有能力的人才頭上
(3)公司會定期檢討調整薪水,讓員工更賣力工作,薪資水平至少在業界平均以上
(4)除了最基層的工作,只有在組織內部找不到適合陞遷的人才時,才會引用外人
(5)高階管理人員瞭解,只要人們在一起工作,難免就有摩擦和結黨成群的現象,但不能忍受有人不肯在團隊中攜手合作,好把負面力量降到最低。

投資人可以透過和公司不同階層的管理人員稍為閒聊,簡單問幾個問題,就可以知道高階主管間的氣氛是否融洽。企業偏離這些標準越遠,越難吸收到好人才,也就越不可能成為絕佳的投資標的。

(還是跟前面碰到的問題一樣,也許有機會接觸到公司的中低階管理人員,但要接觸到高階管理人員並沒那麼簡單。一般人僅能從年報揭露的管理階層名單稍微瞭解上市櫃公司高階管理的背景,但其他的資訊付之闕如。除非靠人脈的經營,要不然只能靠報章媒體雜誌的報導間接的得到相關資訊,惟必須知道可以在這些地方搜索到公司的報導,一般而言不是極好就是極差的公司。)

要點九:公司管理階層的深度夠嗎?

中小企業可能在一個很能幹的領導人帶領之下,多年內都表現得很好,也是不錯的投資標的。但必須注意人的能力畢竟有限,投資中小企業時,必須預防關鍵人物不在其位時可能帶來的災難。

值得投資的公司,必須能夠持續成長,一家公司遲早會到達某種規模,而除非開始在某種深度內培養高階主管人才,否則將沒有能力掌握進一步的機會,而在時機的判斷,這一點因不同的公司從事何種行業以及管理階層現在的才幹到什麼程度而有不同,費雪認為一般發生在營收達到美金壹千五百萬到四千萬左右時就會發生(那是六零年代的美國,以現今的台股來看,個人覺得評判的標準應該是營收三十億,但這只是個大概,因為不同產業和不同生意的營收差別太大)。

從要點八延伸過來,要達成要點八,就必須深入培養合適的管理階層,但除非公司刻意另外實施若干政策,否則沒辦法培養出需要的管理人才。在這些政策當中最重要的是授權,因為如果從最高階層到最低階層,每個層級的主管沒有以別出心裁和有效率的方法,配合個人的能力獲得實權以執行指派的工作,優秀的主管人才便有如身體強壯的動物被關在牢籠裡,無法紓活筋骨,盡情揮灑,也就無法發揮所長和磨練提升。

而高階管理人員如事必躬親,插手日常的營運事務,這樣的組織很難成為好的投資對象。高階主管雖然本意良善,但跨越自己授予部署的權限,將使得公司經營的方向有所偏離。不管一兩個主管處理所有瑣碎事務多能幹,一旦公司到達某種規模,這樣的高階主管會被瑣事弄得分身乏術而無法去思考和執行自己應該做的事情,而公司也無法培養人才因應成長所需。

另外要注意企業的高階管理人員是否虛心歡迎並樂於評估員工的建議,即使這些建議友時嚴厲批判目前的管理實務?因為目前經營環境非常競爭,改善和變革的需求時時都在,要是高階管理人員因為驕傲自滿無動於衷,未能及時的調整自己的策略和管理,這樣的公司不可能是好的標的,也不可能培養出需要的年輕主管!

(同樣的觀念可以見諸本部落格另一篇談管理的文章,杜拉克討論中小企業客服成長瓶頸的那篇。從這邊我們可以很明確的知道,投資絕對不是只看財務數據,也發現了無論是從投資的角度或是管理的角度來看,很多事情在根本上都是相通的,但難就難在要把這些東西都拼湊起來融會貫通,絕對不是一件容易的事情。個人對投資的觀點很簡單,覺得要能夠在市場中獲利,說到底就是你知不知道什麼叫做Business,大老闆在談策略佈局是Business的一部分,我們吃人頭路的在公司努力向上爬也是Business。或是套句阿里巴巴執行長馬雲的講法:"商道即人道"。而,你懂人道嗎?)

(另外分享一個自己分析公司是否由一人強勢主導或是由團隊來領導的方法。我會去看年報中揭露的高階經理人薪資,如果總經理的薪資明顯高出甚多,應該就是一人專權的企業,而以台灣的公司而言,這個人通常是創辦人或是創辦人的家族接班人。比方說先前文章討論過的成霖就是這種類型,歐陽先生是創辦人兼總經理,年薪是以千萬計,但是下面的副總群平均大概不到兩百萬。而這兩年成長迅速的自行車大廠美利達就不是這樣,總經理是第二代的曾先生,揭露的年薪大概兩百多不到三百,下面的副總群平均也在一百六七十左右,由此我覺得美利達的管理應該比較分權和尊重專業經理人。當然因為分屬不同產業,經營的模式和市場也不同,惟誰的經營績效好,誰比較會幫股東賺錢,我心中倒是有把尺。)

以上

非常潛力股-第三章-買進哪些股?選股的十五個要點(No.4-No.6)

要點四到要點六,還是專注在基本面的探討,惟深感適用上有相當滯礙,惟換個角度想,太簡單的話地球就沒有窮人了。

要點四:這家公司有沒有高人一等的銷售組織?

即使公司的產品或服務非常出色,但如果不擅於行銷,銷路還是有極限。沒有銷路,企業不可能生存。然而,大部分的投資人對企業的銷售、廣告和配銷組織效率的重視程度,遠不如對生產、研究、財務或企業活動其他主要部門的注意,連小心謹慎的投資人也不例外!

這種現象的存在,可能有個原因。比較一家公司的生產成本、研究活動或財務結構與競爭對手的優劣時,我們很容易建構簡單的數學比率,藉以提供某種指引。但是談到銷售和配銷的效率,即使意義雷同,計算比率卻困難得多。由於銷售努力沒有那麼容易公式化,許多投資人並未加以正視,可是決定投資是否真有價值時,它具有基本上的重要性。

同樣的,費雪在此建議投資人善用第二章的"閒聊法"來取得需要的資訊。一公司營運活動的所有面向中,從公司外部打聽銷售組織的相對效率,最容易做到。競爭對手和顧客都知道答案,只要投資人肯花時間探討,通常可以滿載而歸。

費雪在此強調優異的生產、銷售以及研究可視為公司成功的三大支柱。故花在討論銷售的篇幅較少,並不代表不重要。

舉道氏化學為例,多年以來一直給股東很高的報酬,在大眾心中這家公司就代表了突出的研究成果。但同時他觀察到道氏對銷售也很用心。比方說年輕的大學畢業生成為公司的業務人員之前,公司會面試非常多次,以確定他的背景和個性適合待在公司的銷售組織。接下來,在他拜訪第一個潛在客戶之前,還必須接受相當的專業訓練。同時道氏不斷尋找更有效率的方式爭取、服務以及交貨給客戶。

不管在什麼行業,銷售能力都很重要,為此費雪又舉了IBM做說明。IBM除了給業務人員優渥的報酬外,也為銷售人員做了非常多的訓練,主要原因在於公司希望業務員隨時瞭解一日千里的科技最新動態。

經營最成功的公司,十分重視必須不斷改善業務人員的素質。一家公司的製造或研究技能強,能夠取得若干賺錢的業務,但銷售能力弱,則高利潤將如曇花一現,這樣的公司相當脆弱。所以一家公司如要長期穩定成長,強大的銷售人力不可或缺。

(以今日來看或許不覺得強調的重視業務人員培訓有什麼特別,但文章撰寫於五零年代!且即使是這點,今日還是有很多公司沒有做好或不夠用心去做)

 

要點五:這家公司的利潤率高不高?

營收增長很重要,但也要知道營收增加要可以導致利潤增加才有價值,如果多年來利潤一直不見相對增加,則利潤額再怎麼成長,也不是合適的投資對象。(所以看到上市櫃公司月營收創新高的時候不見得可以馬上開心,很多時候等到公佈財報時才發現營收增加但是獲利衰退。通常此時公司就會搬出很多理由來替自己辯解,惟數字會說話,當個聰明的投資人)

檢視一家公司利潤的第一步是探討他的營業淨利率。數字算出來,馬上可以看出不同的公司差別很大,即使同一行業的公司也不例外,投資人不應只探討一年的利潤率,而應探討好幾年的利潤率。景氣好的時候,幾乎所有公司都有高利潤率。但是很弔詭的一點是這時候原本利潤比較低的公司,利潤率成長的幅度會高過成本較低的公司,原因在於利潤比較低的公司原本的比較基數比較低所致。因此,景氣非常好的年頭,體質疲弱的公司盈餘成長率往往高於同行中體質強健的公司。但是我們也應記住,一旦景氣轉差,前著的盈餘也會下降得比後者快!(很簡單的數學運算提示我們兩點:其一是不要被利潤率低的公司在景氣好的時候的高獲利成長率所騙;其二是或許可以關注在景氣上揚時期的二流公司股票,漲幅爆發力度或許會較同行業的一流公司高,這件事情在拙著討論投資"華宇"的經歷時就曾經發生過)

基於以上理由,費雪認為投資利潤率低的公司絕對無法獲得最高的長期利潤,要考慮長期投資這類型公司的唯一理由,在於必須有強烈的跡象顯示該公司正從根本發生變化,比方說更換了能力高強的管理階層或是開發出新產品之類,一旦公司出現這樣的長期變化,而且其他方面也值得長期投資,則可能是非常理想的購買對象。

另外有時公司的利潤率會走下坡,費雪認為這有可能是因為高利潤的公司有時刻意動用所有的利潤,或者一大部分利潤來加速成長,這些公司將原本可以放進口袋的利潤,用於進一步加強研發或促銷打品牌。這種情況下,重要的確定公司真的花錢做研發和促銷,或者加強其他的任何活動,好為將來打好基礎以及增加自身的長期競爭力。SO投資人要注意的地方,是確定導致利潤率下降的支出,不只是為取得高成長率所需的支出,實際上還包括更多的研究、品牌營造等打下長期競爭力基礎的花費,果真如此的話,則因為這種原因利潤率欠佳的公司,反而可能是絕佳的投資對象!但除了刻意拉低利潤率以進一步加速成長率以及建構中長期競爭力的公司之外,希望長期大賺的投資人,最好遠離利潤率低的公司。

要點六:這家公司作了什麼以維持或改善利潤率?

對投資人而言,重要的不是過去的利潤率,而是將來的利潤率。但在我們生存的這個年代中,利潤率似乎不斷受到威脅。工資和薪水成本年年上漲,原物料價格也不斷攀高,另外土地以及建廠成本以及稅負方面也是持續攀升。在這種背景下,各公司的利潤率趨勢將有不同的結果。有些公司因為所處行業的產品需求很強,或是因為競爭性產品的售價漲幅高於他們的產品,故只要提高價格就能維持利潤率。但在目前的經濟中,以這種方式維持或改善利潤率通常不能長久,原因在於額外的競爭性產能會創造出來,這些新產能足以抵銷增加的利益,而漸漸的成本增幅就會無法透過漲價漲價,接著利潤率就會開始下滑。要知道除非產品的需求成長比產能快,否則價格漲幅就不會再那麼快速,而且整個行業的利潤率因為價格一再上漲而升高時,對長線投資人來說,不是好兆頭。

相反的,其他一些公司,不是靠提高價格,而是藉遠富創意的方法提升了利潤率。比方說有些公司藉由設計新的設備和製程以降低成本,抵銷或部分抵銷工資日漸上漲的趨勢。很多公司不斷檢討作業程序和方法,研究哪些地方可以提高經濟效益。就這種活動而言,會計職能和紀錄的處理,一直是特別有收穫的地方(費雪在此應是指成本與管理會計)。

這些事情都需要仔細研究和事前的詳加規劃,想要投資的人應該注意企業所採降低成本和提升利潤率的觀念是否富有創意。當然在這邊還是可以靠"閒聊法"打聽到一些有價值的資訊,但是效果遠不如直接詢問公司內部人士。

以上

 

071229非常潛力股-第三章-買進哪些股?選股的十五個要點(No.1-No.3)

在全書中算是很核心的一章,精讀後可讓人對何謂"基本面"有更深很多層的認知。

 

費雪認為投資人在選定一檔股票時必須關注十五個要點如下:

要點一:這家公司的產品或服務有沒有充分的市場潛力,至少幾年內的營業額可以大幅成長?

公司的營業額沒有增加時,有時候可以因為成本控制得當進而提升純益,這種狀況下公司股票的市場價格也會跟著純益上升而上升,但這種股票並不是投資人最好的選擇。

另一種情況也能夠提供短期高出許多的利潤,這種情況發生於環境改變後,短短幾年內營業額的大幅上升,但之後停止成長,聰明的投資人也不該被這樣的利潤打動。舉例來說,CRT電視機在開始商業化的前幾年,許多製造商的營收都大幅攀升,但在90%的家庭都有電視機之後,營收曲線就會呈現平疲,而股票價格就會相應滑落。(近兩年火紅的液晶電視概念股是否也會落入同樣的循環?)

即使最出色的成長型公司,也不能期望每年的營業額都高於前一年。工商業景氣循環反覆無常,也嚴重影響逐年的比較。所以在判斷營業額有無成長,不應以年為基礎,而應該以好幾年為一個單位。好的公司不指未來幾年的成長可望高於正常水準(何謂正常水準?值得省思),更長的期間內也可望如此。

費雪將不斷有突出成長率的公司分成兩大類:一類是幸運且能幹,一類是因為能幹所以幸運。當然兩類公司的管理階層都必須很能幹,也沒有一家公司只因為運氣不錯就可以長期成長,公司必須擁有而且持續擁有傑出的經營才能,才可以不斷的妥善掌握好運氣,保持自己的經營優勢和競爭地位。(這段文字讓我想到"當幸運來敲門"這本書,幸運和運氣好是兩回事情,果然人世間的道理在哪個領域都是相通的)費雪舉了美國鋁業、杜邦以及通用美國運輸公司等幾個公司的例子來說明何位幸運且能幹,又何謂因為能幹所以幸運,在此不贅述。

一家公司如果未來幾年的營業額可望急遽成長,不管是幸運且能幹或是因為能幹所以幸運的哪一種,都可能給投資人帶來財運。重要的是,不論是何者,投資人都必須時時留意,觀察管理階層目前以及未來是不是一直很能幹,否則營業額將無法繼續成長。(這時候問題就來了,什麼叫做能幹的管理階層?這也是為何我深信要能夠成為真正的價值投資者,除了要懂投資之外,更要懂得管理與企業經營,不見得要有相應的執行力去實踐,至少要有眼光判斷)

對投資人而言,正確研判一家公司的長期營收曲線極其重要。而如果一家公司的管理階層十分出色,而且整個行業將有技術上的變遷,研發進步神速,精明的投資人應提高警覺,留意管理階層有沒有能力妥善處理公司事務,於將來創造理想的營收曲線。這是選擇出色投資標的應考慮的第一步!費雪在此又舉了摩托羅拉和康寧玻璃這兩家公司的成長經歷來說明判斷長期營收曲線的重要性和判斷正確的回報,在此不贅述。

 

要點二:管理階層是否有決心繼續開發產品或製程,在目前富有吸引力的產品線成長銷售潛力利用殆盡之前,進一步提高總銷售潛力?

企業的管理階層必須持續投入資源研發,只有靠這些方法,企業才能改善舊產品和開發新產品,並藉此創造源源不斷的收入增長。

要注意企業的研發投入和企業目前的營運範疇"有若干關係"的產品時投資人透過研發獲得的收益通常最大。這句話的意思是說,一公司的研究如能圍繞每一個事業部,如很多數目各從自己的樹幹長出數枝,成果通常比一家公司從事許多不相干的產品好得多;後者的新產品研製成功後,公司勢將踏入與現有事業無關的幾個新行業。(深表認同,類似的觀念在拙著另一篇討論多角化經營的文章也有,SO當看到上市櫃公司宣佈要踏入某個新領域時,首先要想到的不是公司方畫的大餅,而是判斷有沒有能力將新事業做起來而且做得好)

要點二和要點一的差異在於,要點一講的是事實,用以評估一公司的產品目前存在的銷售成長潛力;要點二談的是管理階層的態度和企業的長期競爭力,一家公司必須體認到總有一天公司幾乎肯定會成長到目前市場的潛力極限,故必須先對新市場和新產品及早做好準備。一家公司必須在要點一有好評等並在要點二有正面積極的態度,才有可能吸引投資人最大的興趣。

 

要點三:和公司的規模相比,這家公司的研究發展努力,有多大的效果?
對上市櫃公司而言,要知道他們的研究發展費用是多少很簡單,基本上都會在損益表上列支出來。許多分析師也習慣性的用研發費用佔營收的比重和業界平均值比較後來判斷公司研發活動的好壞。費雪認為這類數字可以當作粗略的量尺,找到有用的線索,曉得一家公司的研究支出是不是高得異常或是低得離譜,但除非進一步取得很多資料,否則這種數字很容易對投資人產生誤導,其中最主要的原因在於每家公司對於哪些費用應列於研究發展費用項下差異頗大,故如果所有的公司都採用同樣認列標準的會計基礎來報告研究發展支出,則各知名公司相對的研究發展支出數字應該會和現在金融圈常用的數字有很大差異。

企業各項主要營業活動中,以研發領域的成本效益相差最大。箇中原因主要在於以目前的環境,新產品和新製程要能突飛猛進,不能再只靠一位天才,而必須結合受過高度訓練的工作團隊,當中人人各有所長。而且團隊中每位專家的技能,只是產生優異結果的一部份,真正優異的研發團隊還需要有領導人,協調背景不同的成員結合成緊密的工作團隊,並激勵工作團隊中的每位專家發揮最大的生產力,以取得最佳的研究成果。(想起前幾年NBA的拓荒者隊,集所有好球員於一隊卻只能勉強打進季後賽,WHY?人與人之間的互動是化學作用而非物理作用啊!絕非強強聯手就是最強,反而更多是強者之間誰也不服誰,最後落得沒有成果)

然而除了擁有能夠創造研究成果的研究團隊外,管理階層還必須能在每個專案開發時,在研究人員和十分熟悉生產、銷售問題的人員間,作密切和詳盡的協調並建立緊密的關係,而這絕非容易的事情。惟若非如此,最後構思出來的新產品往往不是無法低價生產,便是在設計時欠缺最迷人的銷售魅力,如此開發出來的產品肯定禁不起更有效率的競爭對手一擊。

另外高階管理人員也應瞭解商業研究的特質。首先是要確保無論在景氣好或不好的年頭都要有穩定的研發支出。其次就是儘量避免"緊急"的計畫,因為這些項目往往過於昂貴,且會讓研發人員原本手中正在執行的專案停頓下來。成功的商業研究,是只選報酬金額可望達到研究成本腳背的任務。不過一旦某個專案開始著手,基於預算上的考量和專案本身以外的其他因素,而加以縮減或加速,難免導致總成本相對於能夠獲得的利益上升。

之後費雪提到如何評估承包國防合約龐大研究開銷問題,因台灣少有上市櫃的軍工企業就不贅述了。惟有點可以留意,就是若是承包的專案除了利於武器的發展外,當中得到的原理和新技術可直接用在利潤較高的經常性商業產品線上時,投資人可以認定這種投資專案具有很高的價值,因為等於政府出錢讓企業研發,企業省錢又取得技術,費雪認為五零年代的摩托羅拉就有這項特質。(中國政府似乎開始鼓勵軍工企業上市,或許之後這些思維也足以供我們借鑑)

投資人還要觀察企業在進行研發專案時,是否有做過詳細的市場調查以確保研發的產品有足夠的市場遠景來支持相當的研發支出。沒有市場的產品,研發再怎麼成功也是白做。

最後,該怎麼做才可以獲得如此多關於企業研發活動的資訊呢?費雪指出還是要靠第二章提到的閒聊法,四處去打聽消息才有可能拼湊出完整的畫面。還有一個簡單有效的方法,就是仔細探討一段時間內(例如過去十年)研究單位的成果對一公司的營業額或淨利有多大的貢獻。這樣一段期間內,和活動規模相比,研究單位如能源源不斷推出高利潤的新產品,則只要根據同樣的方法繼續運作下去,將來可能人有等量齊觀的生產力。(這個地方說的比做得容易,99%的投資人勢必沒有足夠的人脈透過閒聊法打聽到需要的資訊,又統計長期的資料來判斷研發的貢獻必須對企業和行業發展有相對深入的瞭解。這都不容易,但這就是會造就每個人在股市的收穫不同最主要的地方。你願意付出多少努力呢?)(另外又想到怪不得後來價值投資有另外一派延伸出來強調Go thru企業書面資訊的重要性,但不主張花時間再閒聊法打探消息和深入的基本面,因為太麻煩了,此是後話,等我真的架構出自己的投資方法時再談)

以上

071215非常潛力股-第二章-閒聊有妙處


全書最短的一章,讀後深覺不論中外,人脈以及掌握資訊的能力都是最重要的。我所謂的資訊力是對基本面訊息的掌握能力,不是內線。

 

第二章 閒聊有妙處

- 有個方法可以很快讓投資人找到有投資價值的公司,就是假設投資人具有充分的才能,擅長於各個管理面向,能檢視一家公司組織中的每個單位,並詳細調查高階主管的素質、生產作業、銷售組織,以及其他每一個重要的職能,形成有價值的結論,曉得這家公司有沒有很好的成長和發展潛力。

這樣的方法雖然合乎邏輯,但欠缺實用性,對一般人沒有太大的用處。首先,只有少數人具備高階管理技能能做這樣的是,可是這類人大多忙於高階和高薪的管理職務,既沒有時間也沒有意願以這種方式佔用自己的時間和精力。
此外,即使有意願,公司也不會願意讓外人獲得這些資訊。
幸好,投資人依然可以利用別的方法得到需要的資訊,費雪稱之為閒聊法。

- 企業界的耳語網事件很奇妙的事情。熟悉一家公司特定面向的人,你可以從他們具有代表性的意見切面,獲知每一家公司在業內的強弱勢,而且資訊非常準確。大部分人,只要他們肯定自己不會禍從口出時,都喜歡談論他們從事的工作領域,並且暢談競爭對手。你不妨找一個行業的五家公司,準備一些聰明的問題去問每一家公司其他四家的虛實,你會發現可以拼湊出五家公司八九成的全貌。

- 除了競爭者外,像是上下游、政府、大學中的研究科學家,或是同業公會組織的高階主管等都是很好的資訊來源。但是投資人必須做到消息來源絕對不能曝光,因為如果提供資訊會有惹來麻煩的顧忌,將會使別人不敢表達不利的意見。

- 離職的員工也是很好的資訊來源,但必須注意這些人的觀點可能不夠客觀,必須先搞清楚這些人為何離開自己打聽的那家公司,確定偏見有多深以後才來判斷提供的資訊是否有價值。

- 研究一家公司時,如果資訊來源有很多個,就沒理由相信獲得的每一份資料彼此相互吻合,也根本不必指望會有這樣的事。總而言之只要資訊足夠判斷是值得深入瞭解的公司,下一步就是接觸該公司的高階主管,設法填補正個畫面存在的空白(這對普通投資人應該是最難辦到的部份)。

以上

071215非常潛力股-第一章-過去提供的線索

費雪的非常普通股是巴菲特自述影響他形成投資觀念最主要兩本著作之一的經典之作,同時巴菲特認為每位投資人應該將這兩本書讀二十遍以上。拋開那些有毒的報章雜誌吧,讓我們回到原點去追尋何謂價值投資…

第一章 過去提供的線索

- 每個人都有自己投資股票的不同理由和目的,但說到底背後的動機只有一個 - 獲利。而該怎麼做呢?第一步是看看過去以什麼方法最能賺到錢。

- 回顧全球資本市場的發展,即使是早年,找到真正傑出的公司,抱牢他們的股票渡過市場的波動起伏也不為所動,會遠比買低賣高的作法賺得多。這些機會存在的地方,不見得必須在大恐慌的底部的特定一天買股票。真正傑出的公司股票價格年復一年都能讓人賺到很高的利潤。而投資人需要具備的能力,是辨別提供絕佳投資機會的少數公司,以及為數遠多於此,但未來只能略為成功或徹底失敗的公司。

- 在以前的年代,總是存在一個很大的風險,也就是最吸引人的公司,由於傾向傳子不傳賢,很難繼續在他的領域保持領先地位,或是內部人會掠取所有的利益。今天,這樣的投資危險雖然沒有完全消除,但是謹慎的投資人所冒風險遠低於過往。

- 在過去的期間,企業界的研究和工程實驗室不斷成長,企業管理階層如有相關技巧,研究發展可以成為一種工具,開啟黃金收穫大門,讓投資人的利潤節節上升。惟研究成本變得很大的同時,沒有從商業觀點善加處理的公司,可能在營運費用不勝負荷的情形下步履蹣跚。
此外,管理階層或投資人依然很難去衡量研究發展支出的獲利性,就像即使是大聯盟最好的打擊者,也沒有辦法斷言每上場打擊三次就一定會有一次以上擊出安打!
還有就是一件專案從首次構思到對公司的盈餘帶來顯著有利的影響,一般需要七到十一年的時間。因此連利潤最豐厚的研究專案,在財務上也是不小的負擔。
但就如同管理不良的研究成本高又難發覺,研究做得太少的成本可能更高,因為技術發展日新月異,一但沒跟上競爭者的腳步或是有替代性的產品出現,馬上就會被市場淘汰。

- 由於資本主義經濟長期而言處在通膨的狀態,費雪認為一般的投資人並不適合投資債券,因為其實質報酬率為負。惟類似銀行保險公司等機構投資人基於不同的理由投資無庸置疑,因為他們有資金上的義務。

- 運氣特別好,或者觀察力特別敏銳的人,偶爾可以找到一家公司,多年來營業額和盈餘成長率遠超過整體行業,而能獲得很高的投資報酬。當我們相信自己已經到這樣的一家公司時,最好長期抱牢不放。這樣的公司不見得必須年輕或是規模小,相反的,不管規模如何,真正重要的是管理階層不但有決心推對營運再次大幅成長,也有能力完成他們的計畫。這種公司的共同特性,是管理階層不因重視長期規劃,而在日常任務的執行上稍有鬆懈,仍然會把平常的營運工作做得很好。

以上

071209中國,硬著陸


以中國目前的調控力度,明年的中國經濟成長將會"顯著"放緩…

先看以下報導:

標題:增1百分點》人民幣存準率升至14.5% 

內文:中國人民銀行將從廿五日起,上調人民幣存款準備率一個百分點,這是人行本年度第十次上調存款準備率。調整後,存款準備率達百分之14.5,是20年來最高。

中新社報導,人行表示,此次上調存款準備率,是為貫徹中央經濟工作會議確定的從緊貨幣政策要求,加強銀行體系流動性管理,抑制貨幣信貸過快增長。此次上調準備率的幅度,一改自2004年以來的每次千分之五,是百分之一。

分析人士指,人行迅速上調準備率,說明國家統計局下周將公布的宏觀經濟數據,仍不樂觀。調整存款準備率是傳統的三大貨幣政策工具之一,通常是指中央銀行強制要求商業銀行按照存款的一定比率保留流動性。【2007/12/09 聯合報】
 

尼莫短評:

存款準備率是控制貨幣供給的一個很重要的手段,以當前的中國總體貨幣供應量而言,每調高一碼(0.25%)會造成銀行可放貸額度約人民幣一千億的縮減,調高四碼就是相當於市場少了人民幣四千億的週轉資金,換算新台幣約為一兆七千五百億元,比台灣一年的政府總預算還多。而今年迄今已經調了十次一共5.5%!

十一月份時人民銀行才剛"暗示"各銀行到今年底的放款餘額不能超過十月底的數字,這項調控已經搞到滬上各中外資銀行毛到現在還在燒,許多新的放款都已經凍結不發放,沒想到一波未平一波又起,而且這次更狠,一次緊縮四千億!

緊縮的貨幣政策會造成企業(尤其是中小企業)資金週轉的困難,流動性的壓力讓這些中小企業不得不相應收減營業規模(主要就是控制應收應付和存貨)來擠出現金維持營運,連環效應之下就是整體經濟產出的萎縮。

不僅如此,其他像是貨幣政策的"外債額度"(調控金融機構境外借款的機制,以後再談)的實施以及人民幣存放款利率的不斷加息(目前人民幣放款一年期基準利率已達7.3%),總經政策方面的取消出口退稅,匯率政策方面的人民幣升值,國內政策方面的基本工資飆漲以及缺工問題,這些都會造成在中國的企業相當大的經營壓力。

外部環境方面,油價飆漲的遞延效果還沒真正浮現,但中國近期物價上漲已經突破6%(全年平均約4%)。主要出口地美國的經濟開始走下坡,也會影響到之後的出口。

種種內部外部的因素都考量進來,深感調控有點過了頭,令人覺得明年的硬著陸,不是不可能。

以上

越南不會是下一個世界工廠 071208

這兩年火紅的越南,個人倒是有與眾不同的看法,深深的覺得越南的發展不見得能夠如預期那麼好,原因為何?

說穿了也沒什麼,就是人口因素。

中國改革開放接近二十年,十三億人口中,總共從農村釋出的勞動力也僅三億多人,換算百分比佔總人口的30%不到!

越南呢?2007年應可達到8700萬總人口,同比中國可以釋出的三分之一人口來計算也才不到三千萬人,以台商製造業大廠如寶成鴻海等消耗勞動力的速度,配合周邊衛星工廠上下游的設置,三千萬人口足夠支撐幾年發展?個人很懷疑,也覺得最多就是十年的好光景,之後缺工缺料缺基礎建設的情形會比現在的中國碰到的瓶頸更嚴重。

靠自身的努力在原本工廠所在地開創出的成本優勢我很佩服,也深覺這樣的製造業不容易。惟靠逐低成本勞動力而居的製造業,競爭力在哪裡?我也總是很懷疑,醒醒吧檯商!

以上

IBM大中華區董事長評職業經理人的階段 071203

IBM大中華區董事長周偉焜先生,以在IBM擔任管理職近40年的經驗,簡述職業經理人會經歷的四個歷程,重點是,whrer are you? and where is your boss?

以下段落摘自第一財經日報近期報導

{正如你所看到的,在對待「人」的問題上,傑出的領導者其意見總是驚人的一致。翻開傑克·韋爾奇退休後的著作《贏》,你會找到類似的一句表述:「在你成為領導以前,成功只同自己的成長有關;當你成為領導以後,成功都同別人的成長有關。」

已過花甲之年的周偉焜,管理與領導經驗已有38年,沒有誰比他更瞭解職業經理人們的心路歷程。

在周偉焜看來,職業經理人常常會經歷這樣幾個階段,
第一個階段是,「我」是世界上最出名的人,你一定要聽我的;
第二個階段是「我」要收斂自己的光芒,帶人、凝聚團隊力量;
第三個階段是,接受審視,瞭解那些在某些領域比自己更優秀的團隊成員;
第四個階段是,學會運用別人的長處,同時幫助他們避開短處。

從初出茅廬、鋒芒畢露,到虛心穩健為他人做嫁衣,並非每一個領導者都能自覺地轉變自己的看法,並將其付諸實踐。}

尼莫短評:

看了周董的階段特徵後,深感慚愧,也深深覺得人還是要低調點…。

第二個階段讓我想起曾經胖哥耳提面命過的,"人要靠人挺才能更上一層樓",雖然我總是搞不懂胖哥究竟是搞政治還是搞社會運動,但回頭想想,看來領導和學做老大這件事情,不管在哪個領域都是通用的,也想起了胡雪巖的名言:花花轎兒人抬人。

第三和第四個階段還在揣摩,畢竟對現在大概是在1.3這個階段的自己而言,有至少十年的距離。隱約想起大三上成會課時劉順仁老師不斷提醒我們的"Open Mind"的觀念,但似乎也不是那麼一回事,而且光是瞭解自己的長處和短處就已經不容易了,要能夠學會運用別人的就更不容易了吧。倒是覺得周董在此說"運用"而不說"利用",背後有很深的哲理。

你是哪個階段的職業經理人?怎樣讓自己向上提升一個階段而不要原地徘徊甚至向下沉淪?你的老闆是處在哪個階段?該怎樣協助老闆向上提升到另一個階段而把現階段留給自己作為挑戰?…

簡單的問題,真要想起來卻會讓人頭最痛。

尼莫補充:

才發一篇杜拉克的文章就有好朋友來關心是不是改行寫管理。在此澄清:並沒有!

會提到管理是因為投資從古至今到頭來關鍵都是在於被投資公司的老闆或高階管理階層是不是有足夠的能力和對的心態要來為股東創造價值,而在這樣的前提下,如果自身是完全不懂管理的人,是否真有能力在市場里長期享有超額利潤,我很懷疑。

再來就是換了個舞台轉戰上海後深感自身管理能力的不足,總聽人家說"三十歲之前學做事,三十歲以後學做人"。慘的是我今年三十了,連事情都還辦不好,SO該是在努力提昇自己管理能力和管理視野(判斷別人有什麼能力的能力)的時候了。

最後就是最近也沒什麼標的好推薦。台股有兩個股票在關注,惟我擔心大盤下跌的系統風險,等著在七千五以下進去檢便宜。港股有一個股票在關注,一樣是大盤的風險,等著港股跌到一萬五再說。滬深股市關注的股票就多了,貴州茅台佛山燈具等都是營業淨利率達20%以上的好股票,不過對我而言貴就是貴了,沒有買的價值,等到上證A股回到一千七再說吧。

可憐的阿福(陽建福),對小日本前六局只失一分已經是近年來中華隊最神勇的表現了。誰都沒有錯,錯的是台灣社會太多短視近利似是而非的價值觀誤了台灣的國粹。

相對於我,你的這一敗比王先生的連續兩年十九勝,更令人尊敬和值得豎起大拇指稱讚。

以上

071201五千點之惑,價值投資有多遠?

尼莫推薦:幾位經濟大師齊聚討論中國資本市場現況,拋開漲跌不論,文中的確有不少值得我們深思之處,可讓我們對中國股市有更深刻的認識。

5000点之惑:价值投资有多远

  股市,被寄托着太多的财富梦想。

  自从10月16日上证指数创出6124.04点的历史新高点位以来,很快进入调整期,再无“精彩表现”。尴尬的沪指,此后就一直徘徊在寂寥的5000点。11月23日,大盘成交量降至509.3亿元,创2007年以来最低交易量。11月28日,上证指数甚至上演了惊险一幕,盘中一度最低跌至4778.73点。
  
  担心被市场的泡沫卷走财富,部分投资者犹豫着;大手笔买进,看多者抓住“千载难逢的机遇”迅速抄底;而“被教育的投资者”们,殷切地盼望着大盘不断翻红,尽快解套。

  大家都在关心,徘徊在5000点的沪指,将何去何从?蓝筹股的回归,对证券市场的影响有多大?“股指期货”推出是否会引起市场恐慌?

  “这只是整个泡沫当中的一个小调整,调整过后股指仍然是高,仍然有泡沫存在。”谢国忠观点鲜明。

  “对机构投资者来说,在进行投资决策的时候,树立一个“老父亲、老母亲”原则。如果这个钱是我的老父亲、老母亲交给我的,我还会买这只股票吗?我会买多少的比例?我会在什么样的市场水准下投资?如果一个机构投资者都能够在决策之前问问自己,市场会理性很多。”巴曙松感慨良多。

  本期,我们邀请国务院发展研究中心金融研究所副所长巴曙松、著名的独立经济学家(前摩根士丹利董事总经理兼亚太区首席经济学家)谢国忠、雷曼兄弟亚洲经济学家孙明春齐聚“天下论衡”, 探讨中国资本市场走势。

  1. 千点回落

  《21世纪》:股市千点回落,造成了目前机构犹豫、股民观望、基民彷徨、大盘难下难上的尴尬局面。您认为其中原因是什么?

  谢国忠:这次股市大幅回落的重要原因,与对市场的心理预期有关。市场普遍认为股市过高,推动股指上涨的力量都撤了,导致市场大幅下挫。

  其实,在这次股市回落过程中,机构的态度并不那么重要。就机构而言,受政府影响很大,所谓机构操纵股市,主要取决于政府的审批。

  巴曙松:我认为这是市场的合理反应。

  这段时间证券市场调整,从市场角度看直接的一个导火索就是中石油上市价格相对较高,而其占市场的权重又比较大,因此自然就形成了一种比较大的心理压力。实际上,中石油国内上市定价较高,也是市场狂热气氛的一个体现,本身蕴涵着市场调整的要求。

  同时,从投资者的情况来看,不同的投资者之间也出现了一些意见分歧,其中最主要的分歧是对市场的估值。目前整个市场估值不便宜,接下来就要看上市公司的盈利能力是不是能跟上,在各种对上市公司盈利有利或者不利的因素都被轮番炒作之后,究竟下一步上市公司的盈利的动力来自于何方,是否可持续,显然市场各方还存在很大的分歧。

  另外,市场还有在等待一些不确定因素,包括股指期货的推出,对海外投资的开放,政府宏观经济调控的基调,以及即将召开的中央经济工作会议等即将确立的2008年的政策基调等。对此,市场有一个消化和判断的时期。

  《21世纪》:有观点认为,千点回落是政府“教育投资者”的结果,您怎么看?该如何进行“教育投资者”呢?

  巴曙松:我不认为监管机构会直接以调控指数为政策目标,监管应当是风险导向的,在看到风险的地方,进行风险的提示,是监管者的职责。只不过市场估值较高的时候,往往也是监管者认为风险较高的时候,所以风险提示和投资者教育强调的多一些而已。

  在目前监管者强调的投资者教育中,基本上是把教育中小投资者作为重点,实际上在整个市场上的影响力和市场份额看,中小投资者所占的份额是少数,往往还是处于跟随的地位,特别是跟随机构投资者,所以重点应当是教育那些在很短时间内取得巨大金融资源支配能力的机构投资者,更应当成为重点。

  我接触不少国家和地区的监管机构人员,他们都深切感觉投资者教育不好做,牛市的时候投资者基本都赚钱,都很自信,不容易接受教育;到调整时期,投资者容易把怨气出在监管者和市场身上,不容易从自身的知识准备不足和判断失误上找原因。所以,可能最有效的“投资者教育”就是“自我教育”,市场波动带来的教育。管理层的工作是提供一个信息透明的制度环境,对上市公司和违规行为进行严格监管,形成比较稳定的政策和市场预期。只有在平稳的政策环境下投资,投资者才会做一个自我风险偏好的识别判断。

  谢国忠:监管层要做自己该做的事情,监管部门主要的责任就是监管,保证信息的披露,不要对市场形成误导。第二,对市场违规操作的行为要严查,现在监管层对违规行为的惩罚力度不够。另外,对媒体的言论也要监管,现在不少公开的言论对市场有很大的影响,而其中的不少说法是没有根据的。

  监管层的首要任务是把市场搞好,中国市场的很多问题是机制不健全引起的,对市场的行政手段要越来越少才对。另外,监管层要保护老百姓的利益,在股市走高的时候,老百姓都被吸引到市场上来。当股市大跌的时候,又大谈对风险投资教育,这样的做法是比较残酷的。

  现在中国的股市是很不理性的。为什么会形成这样的局面?一个原因是中国文化里的侥幸心理比较强。但是,如果监管层利用这种心态来支撑股市的话,是很不应该的。

  巴曙松:我们面对的这个快速变化、迅速扩张的市场,所面临的国际和国内的经济金融格局,是以前都没有遇到过的,所以,从更为广泛的意义上说,每个人都需要向市场学习,接受市场的教育,这既包括中小投资者,也包括机构投资者,还应当包括监管机构在内,也要接受市场的教育。因为市场不断有新的因素变化,怎样面对新情况去保持市场的平稳运行,就是一个裁判员如何维持市场秩序所应该做的。

  《21世纪》:当前大盘难上难下,有人认为是中石油所累,您怎么看?中石油对大盘有怎样的影响?对蓝筹股的回归是否有影响?

  巴曙松:按中石油在最高位的市值计算,一个中石油的市值大概相当于整个俄罗斯的GDP。中石油其23%的权重确实显著影响指数走势,中石油涨跌一个点,市场就波动20个点左右。实际上,随着越来越多的大盘股上市,这些大盘股的流通比例又很低,就使得上证综指越来越容易被操纵,因此,怎么样编制一个真实的反映市场波动的指数很重要。

  基于对优质金融资产的旺盛需求,国内资本市场需要蓝筹股回归,但需要的是合理估值的蓝筹股,能够让投资者分享经济增长收益的蓝筹股,合理流通比例的蓝筹股。

  谢国忠:其实相对于蓝筹股的下跌,老百姓亏损更多集中在小盘股上。

  孙明春:股指的构成有一定的规则。只要一贯按照此规则来形成并计算指数,那么不管是什么原因导致股指的涨跌,都反映了市场真实的强弱状况。因此没有理由去怪罪中石油,也没有理由再去计算一个去掉中石油的股指。我们应该问的是,为什么中石油的股价在上市不久后会不断下跌,这是不是也反映了市场对其上市首日股价暴涨的反思?至于蓝筹股的回归,如果投资者在其上市后冷静对待其股价,并不一定总会导致股指的下跌。

  巴曙松:总体来看,蓝筹股的回归对股市是有好处的。这些大的企业,盈利能力比较强,可信度也比较高。蓝筹股的回归,为市场发育打下了好的基础。

  至于说蓝筹股股价过高,由于蓝筹股刚进入中国市场的时候,受到投资者的大力追捧,所以股价就会过高。但是,就中石油的实际情况来看,很难支持这么高的价格,因此其价格会有大幅回落,现在认为中石油可能稳定在一倍溢价左右。

  《21世纪》:一年多来,有关股指期货的任何风吹草动,都一度引起股票现货市场的反应。“股指期货”真会引起市场恐慌?对此您怎么看呢?

  孙明春:市场对推出“股指期货”的恐慌,其实大可不必。股指期货的推出与股市走势之间,并不存在既定的规律。我也看到一些观点,说股指期货在其他国家推出后曾带来股市大盘的上涨或下跌。在我看来,这些分析大都很难站住脚。有几个原因,一是样本量有限,因此不能仅根据几个国家的例子就得出结论;二是时间段的选择,也就是说要确定股指期货推出后多长时间里股市是涨是跌,一周、一月,还是一年?不同的选择往往会得出不同的结论;三是是否考虑了其他因素的影响,是否有更重要的原因导致了股市的上涨或下跌,而恰巧与股指期货的推出同步?对于熟悉统计学或计量经济学的人来说,这些都是在得出结论前必须解决的问题,而不能粗略看几个数据就得出定论。

  谢国忠:股指期货不一定会对市场带来多大的波动,这次市场波动的原因主要还是估值过高,投资者信心受到影响。我觉得政府推出股指期货,一定要选择指数较低的时候推比较好,否则,可能会严重拖累股市。

  孙明春:其实,股指期货的存在与股市走势的关系,从理论上讲,既可以是正的,也可以是负的。关键在于投资者对现货市场(即股市)的信心,而股指期货只不过是现货市场的一个衍生品。

  巴曙松:从目前的进展看,在中国推出股指期货的技术上和制度上的准备已经基本成熟,主要问题是选择时间窗口的问题,目前市场关注的焦点之一,在于如何评估和把握股指期货推出之后的市场影响效应。这种市场效应,可以分为两个部分来把握:一个是已经基本形成共识的判断,另一个部分是目前在股指期货推出前业界有分歧的地方。当然,从市场投资机会的角度,这些有分歧的领域,也往往是存在显著的投资和创造利润机会的领域,因为存在着不确定性。

  从现实的情况看,海外已经陆续推荐了基于中国市场的股指期货,国内流通股的增多,和大量机构投资者管理资产规模的迅速扩张,也对股指期货形成了强大的需求,但是也不能过高估计股指期货对于市场的影响力,目前看来市场高估了股指期货对于市场的冲击力量。

  2. 5000点大隘?

  《21世纪》:现在,大家似乎把沪指5000点作为一个衡量中国股市估值是否合理的判断标准,您认为沪指5000点是下跌途中的一个小站,还是上升途中的一个新的起涨平台呢?

  谢国忠:中国股市即便是回落到现在的水平,也是超过理性价格的。所以我认为这只是整个泡沫当中的一个小调整,调整过后股指仍然是高,仍然有泡沫存在。这只是泡沫当中心态上的一次波动。

  巴曙松:我认为沪指5000点只是一个心理关口,具体数据的讨论对于市场研究意义不大,即使在5000点,许多股票早已调整到“5·30”之前的水平之下了,因此关键取决于整个市场平均的估值水平是否合理。如果沪指5000点,整个市场盈利增长良好,市场估值也不高,突破5000点就不是一个问题。

  《21世纪》:索罗斯有句名言:市场在绝望中落底,在欢乐中升腾,在疯狂中毁灭。关于中国A股市场,唱多唱空的讨论不绝于耳。您认为当前股市是处在绝望中呢,还是在酝酿着疯狂的情绪呢?

  巴曙松:我觉得中国证券市场越来越成为中国经济的晴雨表,因此要从整个经济金融运作的大背景下来讨论。

  至于“疯狂的情绪”,我觉得也不要低估了投资者的智慧,低估了市场的智慧。市场就是通过大量的交易来反映不同的投资者对未来企业的盈利增长的判断,对整个经济的增长一些看法。国际大投行经常挂在口头上的一句话,叫做“你必须尊重市场”。目前市场的状况,是广大投资者通过大量的交易形成的一个信息。

  《21世纪》:有观点认为,非理性化的投资是造成股市不正常波动的很重要的原因。您是否认同?

  谢国忠:现在市场上非理性化投资的原因有两点,首先,中国的股票大部分是政府持有,这导致供不应求。第二,监管层在管理市场的时候,有些地方做得不到位,监管层释出的消息有时会误导投资者。当市场大幅上扬的时候,大批投资者进入市场,当市场预期出现变化的时候,往往会使一些人被套牢。

  中国现在市场要理性化,就要国有股减持,减持股票会为资本市场增加资源,同时还可以把减持得来的钱拿去做社保,做廉租房、搞农村教育。

  孙明春:我想每个人在投资的时候都会认为自己是理性的,而没有一个人在投资的时候会认为自己是不理性的。即便是那些认为股市有泡沫但仍然投资的人,其实也是一种理性的行为,因为他们所期待的是在泡沫爆破前退出获利。这些人其实只不过比其他人更愿意承担风险而已,这是风险偏好的不同,而不是理性与非理性的区别。在市场上,有长期投资者,有短期投资者;有风险偏好强的,有风险偏好弱的;有价值投资者,有技术投资者;有看多的,有看空的。正是有这些不同的投资者,才丰富了市场,形成了交易。股市的波动是正常的,没有波动才是不正常的。投资者、分析师、政府、研究机构及媒体等,都应该以一颗平常心来看待股市的波动,不要涨了也恐慌,跌了也恐慌。股市的波动其实是对投资者最好的风险教育。

  巴曙松:资本市场的投资,不仅是由供求决定的,还是一个风险定价,投资者的风险偏好变化,投资者对不同金融资产的风险收益的判断不同,可能供求关系没有变化,市场还会出现大幅的波动。为什么投资者对股市比较热情呢,引用金德尔伯格的话说:没有比看着朋友从资本市场获得财富迅速增长,更能干扰一个人的判断力和理性的了。

  3. 价值投资,要尊重市场的选择

  《21世纪》:“价值投资”的投资理念,是股市投资的灵魂。您是否认同?您的观点是什么呢?

  巴曙松:什么是投机性资本,什么是投资性资本,这期间很难区别,取决于不同投资者对于市场的判断。

  目前,就对市值的控制、市场的影响力来而言,占主导的当然机构投资者。因为机构投资者占市值45%以上,对一些优质蓝筹股控股比例可以到60%-70%,甚至高达90%。机构投资者也可能不一定是价值投资。现在也出现强烈的投机现象的机构投资者。

  在2007年,市场火爆,投资者期望高,一些有知名度的基金公司一发基金就发三四百亿元人民币,这个规模是在纽约香港这样发达的市场努力10多年、乃至数十年才能取得的成绩,而国内的一些基金公司,就是利用公众的期待与信赖,迅速就达到了这样的一个规模,这是市场给予的信赖,但是更大程度上也是责任。机构投资者在获得那么大资源的支配权利和市场影响力的时候,应该做到一个尽责任的机构投资者,一个理性的价值投资者。

  谢国忠:价值投资是一种长期投资,在中国现在的市场环境下有一定难度。比如中移动、中石油这样的企业,长期来看都有不错的回报率。不过,这样的企业数量不多,而且它们市场价值的上升是跟政府的优惠有关,而且它们都是大型垄断企业。

  现在,中国的市场上价值投资的机会还比较少,巴菲特在中国就买了一只股票,现在还抛出了,这说明寻找价值不太容易。

  孙明春:股市需要各式各样的参与者,也可以容纳各式各样的投资理念。这个市场从本质上来讲,是一个非常主观的交易场所。正是由于投资者对所选股票的价值的观点不同,所采用的估值方法不同,所获取的信息不同,所投资的期限长短不一,以及对风险的偏好不同,才促成了买卖双方的交易。因此,“价值投资”是一个很难定义的概念。我个人认为,没有必要去褒贬各类的投资方法和投资理念,应该让投资者自己去选择,让市场自身去优胜劣汰。

  巴曙松:我曾经有一个提议,就是对机构投资者来说,在进行投资决策的时候,树立一个“老父亲、老母亲”原则。如果你在用客户的资金进行投资的时候,首先问问自己,如果这个钱是我的老父亲、老母亲交给我的,我还会买这只股票吗?我会买多少的比例?我会在什么样的市场水准下投资?我想,不用用十分复杂的方式去说教和教育,如果一个机构投资者都能够在决策之前问问自己,在想出一个新产品来“忽悠”老百姓的时候,在想做短线操作的时候,就问一下自己,市场会理性很多。

  《21世纪》:由于股市的高估,有人认为投资性资本渐渐离场。确有其事?

  谢国忠:中国国内的资金还是过剩的,在国内,资金的去处不多,顶多是从一个地方移动到另一个地方而已。当政府释出积极的消息,资金可能又回到市场上来了。

  但是,如果是谈外资的话,内地的QDII很早就撤离了,大约在股指升到4000点的时候,这些QDII就陆续撤离了内地市场。因为这些资金认为,中国内地股市价格已经太高了,很多资金都转向了香港市场。整体来看,现在市场上主要是国内的资金。

  巴曙松:很难区分哪些是投资性资本,巴菲特也有卖出股票的时候,并不是一直拿着这个股票就是价值投资。中国市场走到今天有它自己的道理,上市企业的盈利增长较快,经济增长实体情况也比较快,人民币的升值也是一个明显的趋势,所以说,市场可能有一部分泡沫会破灭,就像是“5·30”之后的一些垃圾股,但真正还有一些优秀的企业,会脱颖而出。从全球市场发展看也好,从中国市场的发展看也好,每一次大的市场波动,都会培育出一些大的企业,能抓住市场的机遇发展起来。

  投资者有自己的看法,也有自己的选择,本身就是市场决定的。我们的市场也应该要给投资者多种选择渠道。

  《21世纪》:中国股市离一个坚持“价值投资”的市场的距离还有多远?这对于中国证券市场到底有多重要?

  谢国忠:价值投资,首先要解决供求的问题,中国的股票大部分是政府持有,在这种情况下,资源供应出现短缺是不可避免的。实际上,就国际经验来看,大部分政府都不是这样,政府要把资产让出来,这是关键因素。

  如果没有价值投资,市场的长期发展是很困难的。美国之前的股市也是震荡不断,二战之后,才开始成熟一些,虽然市场也会有波动,但很少有中国市场这样的大幅波动。

  价值投资对资产分配的效益是很重要的,这一点可以保证资金的有效利用。一国的发展,都是需要采取效益最高的办法来发展经济的。但是,现在中国的经济发展主要是政府带头,大部分投资跟政府有关。就融资而言,这几年来,中国市场的融资增加了很多,但跟银行贷款相比,仍然非常少。资本市场在中国还远远没有成熟,没有发挥其应有的作用。

  巴曙松:价值投资者占中国股市的市值比例也是绝对多数的,机构投资者占的比重大,从理念上说,认同价值投资的投资者所占的市场比重是在扩大的,中国证券市场尊重价值投资的机构投资者越来越多。至于离“价值投资”的市场距离,我觉得市场价格是由千千万万个投资者共同来交易来发现的,不是哪一个人能够发现的,我们要尊重市场自己的选择。

杜拉克文選-中小企業克服成長瓶頸五良方 071201

在全球的視野下,台灣的上市櫃公司多數為中小企業,杜拉克的這篇文章讓人無論從投資的角度取捨或是個人的職涯規劃都深有助益。

 

中小企業克服成長瓶頸五良方

對許多中小企業而言,成長反而是使自己的企業失去控制和陷入麻煩的夢靨,當中大部份會因此失去成長潛力並對企業的體質造成難以彌補的傷疤,而之後該企業就會變得發育不良。

為此,杜拉克提出了五個簡單的法則如下:

一、 成長的目標應是創造現金流量而非淨利。

成長需要新的投資,意即需要消耗企業寶貴的財務資源。除非企業的成長是專注於創造新的(更多的)現金流入,否則成長往往只會造成流動資金的壓力,進而導致企業的破產。

淨利目標只是其次,對一個快速成長的企業而言,帳面的淨利只是種會計準則下的錯覺,當作是種或有準備還差不多。

 

二、高速成長的中小企業必須去預估自身未來兩到三年內需要的財務資源(就是錢啦,如擴充產能需要的固定資產投資或是營業擴張相應的流動資金需求),並努力想辦法從外部找到這些錢來支持自己的成長

對企業而言,財務資源的消耗並非是等比跟著業績的成長而增減,而是因各項資產負債有所不同,甚至在時間點上也有所差異,這都視企業的經營策略和管理而定。比方來說,假設營收成長兩倍,應收和存貨就會相應成長兩倍嗎?不一定啊!在實務中三倍或是沒有成長都是常見的情形(尼莫認為還應該考慮淡旺季和會計報表切割的期間造成的影響)。

因此,在企業高速成長的期間,資本結構必須不斷的去相應調整以配合成長。甚至於管理良善的企業會提前為未來的成長做好準備,比方說透過增資、辦理中長期貸款、利用短期負債等等不同的方式先行找到錢來因應之後所需。而未能這樣做的企業,將喪失市場先機而影響到自身的成長,或是就算需要資金的時候能夠找到錢,相應的成本也會比沒有規划來得高。

對未來所做的財務規劃重點是要能夠"即時且提前"掌握實際的需求,但對數字也無須太精細,因為這根本不可能。同時必須在一開始就明白成長的本質將會改變企業的財務需求和財務結構,成長不只是變大,還會在組織內部創造很多新的不同。

三、為了避免陷入成長的困境,企業也必須預期並規劃在成長後需要哪些訊息支援。成長需要藉由外部(尤其是市場方面)的訊息來判斷該往哪邊走,而不是仰賴會計系統產生的資訊。

舉例來說,有家產品相當創新的中小企業每年都能有10到15%的成長。在某個時期這家企業宣佈所有產品即將大幅調價,但在該年度結束之前還是維持原售價。業績在當年度增長了50%,但隔年上半年幾乎沒有業績,隨後就是公司垮台清算。這就是缺少需要的資訊產生的策略誤差所導致的情形,實際上客戶端的需求還是以原有速率增長,但是中間商預期到即將漲價而大幅囤貨在先讓公司誤判了市場的行情和需求。

所以中小企業應該要問自己以下兩個問題。
若想要控制好自己的企業以及知道自己的企業在幹麻,需要哪些額外的資訊?
企業的實際成果為何?又實際的成本為何?

四、想要成長的中小型企業必須專注在科技(技術)、產品、以及市場。

舉例來說,有個製造業者在美國的年營收約USD12M,卻到日本和歐洲蓋了三個工廠,經過五年的努力,這些工廠實現了每年USD1.5M的營收和USD0.6M的虧損。更慘的是這還花了公司的高階管理階層三分之一的時間在這些工廠轉來轉去。簡單的說,這樣的擴張一事無成!

成長需耗費相當多的管理心血,並且需要將寶貴的管理資源(高階管理人員的時間)專注在能夠有成果的事務上,同時也要能夠放棄投入努力之後無法有成果的事情,無論這些事情在一開始看起來是多麼的吸引人。

五、中小型企業通常無法負擔昂貴的高階管理人員,但如果想要可以成長,最好還是能夠培養出自己的高階管理人才來支持未來的增長。

中小企業一般是由一兩位有願景、驅動力、能力以及勇氣的企業家所成立,但他們終究是人,有所長也有所短。舉例來說,有家小公司是由一位開發和銷售產品能力很強的人所開啟,他也成功的打造了一個快速成長和相當成功的小型企業。但這種人往往缺少財務知識,而且容易過於緊張而變得孤獨和很難與人輕鬆的相處。

在這種情況下,如果他還努力去克服這些弱點,將會毀了這家企業!因為花時間在他不擅長的項目上面將會排擠到他原本可以專注創造價值的部份(而這就是何以該企業可以立足的根本啊!)。

相反的,如果他都不管這些,還是只專注在產品開發和銷售而忽略了人力資源以及財務等環節,三四年後這家公司還是會碰到困難。但在這種情形下該公司還是有可以挽救的空間,畢竟至少還保有具有競爭力的產品。但該企業之後還是很有可能發育不良,畢竟創辦人在這種情形下可能會被迫放棄對公司的控制權。

因此,想要成長的中小企業必須問自己以下問題。
我們的關鍵活動是什麼?
目前高階的管理人員能夠完成這些關鍵活動的哪些部份?
在我們的同事之中有誰能在目前的職權之外有能力承擔那些現有高階管理人員無法滿足的關鍵活動?

之後就可以指派這些同事來承擔這些特定關鍵活動的職責,在一開始的時候無須特別公開,也不用給新的抬頭,更不用付更高的薪水。而在五年以後,當企業有所成長之時,也培養出了自己需要的高階管理人員,但這一般需要五年甚至更久的時間來培養這樣的團隊,而如果企業沒有預先這樣儲備人力,將會遇到成長的瓶頸而無法持續增長。

以上,文章撰寫於西元1977年。

 

尼莫短評:

這篇文章無論是從投資的層面或是個人職涯規劃的層面來看都很有幫助。

台灣的企業就算是上市櫃公司,放在全球的規模來衡量,大多也只能算是中小企業,而在這樣的前提下,這篇文章提到的五個法則就很適合拿來做衡量公司好壞的標準。

當然,沒有一家公司會明確的告訴你以上哪些點自己有做或是沒有做(甚至某些管理不好或是不夠聰明的公司不見得知道要這樣做),這時候能否從公司的公開資訊(財務報表、年報、公告等)或是其他相關報導(如報章、雜誌、金融機構研究報告、討論區等)甚至自身的人脈連結以得到足以判斷的資訊,就是投資經驗和能力的問題了。

個人認為這也牽涉到對"基本面"的認知,畢竟市場長期偏頗的認為基本面就是財務表現,基本面就是那些簡單的財務比率。但我漸漸的明白,財務很重要,但那是結果,不是原因。

就個人職涯而言,分兩個層面,其一是要能夠利用這幾個指標來判斷自己目前身處的企業是否往對的方面去前進,進而判斷這家企業是不是值得自己立足的舞台;其二是如果你是一個經理人的話,該思考的是如何讓自己的企業利用這五個良方來避免成長的瓶頸。

最令我驚訝的是,彼德杜拉克真的很強,三十年前寫的文章,到今日都還讓人深感受用,果然經典有其恆久的價值。

註:這篇文章選自於中國機械工業出版社所出版之現代管理宗師德魯克文選,原文為英文,翻譯是我自己處理的,目的是為了增進英文實力,翻得不好請多見諒。

 

070705億豐收盤40.1

提醒今年初有跟進的讀友,億豐已達原始設定的目標價格

老天爺對我蠻好的,選在自己生日這天讓億豐達到當初設定的目標價,What a wonderful good luck ~

沒有特別喊進或喊出,億豐是好公司,體質和基本面都無庸置疑,目前也只在業績提升的起點,值得中長期投資人長期持有。惟對半年前是認可億豐可以到達這個區間而進場,也只想賺這30%的讀友,或許該是時候了。

二月初發文時億豐價格約在31-31.5之間,同期間大盤約在7800-8000之間,今天(7/5)億豐收40.1,大盤收9150。
操作億豐報酬率=(40.1-31.5)/31.5=27.3%
同期間大盤漲幅=(9150-7800)/7800=17.3%

超越大盤10%的績效,應該還算可以交代,惟嚴格講起來當中有2/3都是跟著大盤連動。只比大盤多漲10%,跟當初自己預期股價低估有30%,自己認定的價值尚未完全浮現。簡單的說,價格也許到了,但價值未必如實反應,市場原本就是如此,重要的是有到這個價格,至於怎麼到這個價格,對我而言不那麼重要。

何況,相較於去年操作的車王,同期間市場只有10%的獲利率的情況下,車王有60%。講起來車王還比較令人感到振奮,去年有聊過的朋友都應該聽我說過原先預估車王去年底take30,今年上半年take40,今年下半年take50,沒想到去年底提前take40就先出場,而今天收50.8…

市場就是這樣子,有耐心和眼光好一樣重要,還好自己不算老,還有個幾十年可以慢慢等。

以上

070331聯合利華與Burberry

兩家國際大廠在近期分別都關了在台灣和英國的生產線,不約而同的移到中國去,值得省思與警惕。

心得與結論:

即便是英國貴族風的象徵BURBERRY也得向中國的廉價優勢勞動力低頭,台灣OEM LOW MARGIN的經營模式當然更逃不掉擁抱中國。看到130位聯合利華桃園廠的員工被資遣,背後代表的是一百多個家庭頓時陷入困境,至少四五百人的生活馬上愁雲慘霧,真的很讓人替台灣覺得心酸。沒有唱衰台灣,但真的不要再跟中國人搶著賣你的"手腳"了,單純的勞動台灣完全沒有優勢可言,應該是要努力提昇自己到賣"腦力"和"技術"的層次,你才不會是下一個聯合利華被資遣的員工。推薦閱讀"世界是平的"。

以下為原本的新聞報導,資料來源為東森新聞報。

又一外商撤台外移 聯合利華關桃園廠、裁員130人
2007/03/27 13:10  Video
記者黃祖綺、周育鋒/台北報導 

今天又有1家外商宣布撤出台灣,改到大陸設廠!擁有多芬、立頓、麗仕等品牌的聯合利華,在台灣只剩下2個廠,但還是決定關閉桃園廠,裁撤130位員工。

 生活中的廣告片段裡,從熊寶貝、白蘭洗衣粉到立頓奶茶,這些產品全部來自聯合利華(Unilever),旗下擁有數十家消費性產品品牌的聯合利華,擁有極高的市場佔有率,不過,基於市場競爭力和商業上的考量,現在聯合利華決定把在桃園最主要的生產工廠撤離台灣。

決定撤離桃園廠的聯合利華,在1984年正式進入台灣,資本額5億8400萬元,以製造生活日用品及食品為主,桃園廠內首批被移走的包括了旁氏、多芬、麗仕等液態產品的製造廠,接著像白蘭洗衣粉等粉製品工廠,也將在今年12月底以前陸續遷出台灣。

到時候聯合利華只剩下生產製造康寶濃湯雞湯塊的新竹食品廠,以及100多名工廠員工留在台灣,至於撤廠的的桃園廠則有130名員工遭到資遣。

撤出台灣的工廠商品將由東南亞及大陸其他地區銷往台灣,回顧近幾年,包括了雀巢、寶僑、高露潔、棕欖等企業,在01年到07年之間,紛紛將工廠遷出台灣,雖然企業都表示,台灣消費者權益不會受到影響,不過,放棄了台灣,選擇進駐大陸及其他國家,台灣的生產競爭力似乎相對被打了負面評價。


英國名牌Burberry拜拜!30日正式關廠 將移至大陸
更新日期:2007/03/31 12:58 記者:記者賴廷奇/編譯 

中國大陸人工便宜,讓全世界許多公司都紛紛外移到大陸,現在連Burberry品牌都決定遷廠到中國大陸,消息傳出的6個月來雖備受爭議,不但四處都出現抗議人士,就連英國王儲查爾斯都公開反對遷廠,不過不管如何,英國威爾斯的Burberry廠還是在3月30號關廠了。

知名時尚品牌Burberry位於英國威爾斯的POLO衫生產工廠,30號正式結束營業。該廠將遷往中國大陸廣東和深圳,此舉也造成了威爾斯300多人失業。失業員工哭泣地表示,整起事件都是有錢人在主導,這些人變得越來越貪心。

還有失業員工說,廠商應該要講究高品質和高標準,而不是只向錢看,他們很努力地工作,薪水卻很少。

造成遷廠的原因不外乎是中國大陸工資便宜,不過Burberry150年歷史向來代表著純正的英國傳統,1955年更是獲選為英國皇室的御用服飾,遷廠消息6個月前一傳出,便引起外界的不滿,就連英國王儲查爾斯都商請相關部門介入協調,希望Burberry能留在英國。

而這幾個月來,世界各地也都有團體抗議遷廠,但諷刺的是,最後這一切還是敵不過商人眼中的利潤!

070331一點三的二十次方

對自己"財富人生"的規劃,一點三的二十次方是我的終極目標,講出來讓讀友們笑一笑。

 

先解釋一點三的二十次方是什麼意思。

簡單的數學,假設現有本金一百萬投入股市,每次交易的獲利都能有30%,獲利的部份滾入本金繼續投資,連續二十次成功執行這樣的交易後會有多少錢?

答案是一億九千萬元!(不相信的人可以拿電子計算機自己算看看)

不知道這樣算不算很多錢,但對我而言,要退隱江湖,這樣很夠了。

絕大多數的朋友聽到我這樣說以後都會對一億九千萬這個數字愣了一下,然後對這種想法的評價都是"說的簡單,做的難"。常被問到的問題如下:

Q:要有一百萬本金不容易

A:沒錯,對不會存錢的人連要有十萬本金都很不容易。但我自己的經驗告訴我,如果你是大學畢業當完兵25歲以前出社會的年輕人,只要謹守收入減掉要存的錢才等於支出這個基本的理財觀念,沒有特別的家累要負擔的話,到了30歲應該都存得到一百萬。

沒有的話我覺得要不就是你的"財商"有問題,去讀個富爸窮爸系列的書吧!要不然就是你賺錢的方法有問題,該好好省思自己的職場競爭力在哪了,該如何爭取更高的薪資?

Q:30%獲利不容易

A:葛拉漢告訴我們,由於股票市場並不理性,對有一百塊錢"價值"的股票,會因為"市場先生"情緒的高低起伏股價從幾十塊錢波動到幾百塊錢都有可能。在這樣的情況下,最簡單的方法是謹守"安全邊際"的觀念,在股價低過其應有價值30%以下的時候買進,在高過其價值的時候賣出,一來一往就(比方說70塊買,105賣)能有50%以上的獲利。

幾年的經驗下來,我覺得葛拉漢真的沒騙人,惟關鍵在於是否有能力判斷股票的真實價值,以及有沒有足夠的耐心。都有的話,30%應該不算是難以達成的超高標。

Q:How long?

A:我一直很相信錢怎麼來就會怎麼跑掉這種說法,也覺得沒有飛來橫財這種事情。SO要花多久達成二十次交易的目標,我的時間設定為四十年,也就是設定平均兩年做一次對的交易。絕大多數的朋友聽到40年這麼長的時間都是張目結舌,但我真的就是這樣想。

Now自己才30不到,40年後也才是差不多該退休的70歲,沒有不切實際的40歲退休夢想,同時把眼光放長一點的時候,真的可以避免掉很多錯誤的決策。自知才智與一般人無異,但相較於多數人可能一個月就做了好幾個投資決策和好幾次買賣,花比一般人更長時間觀察和研究的決策,配合願意等待股票表現的耐心,勝率似乎有機會高一些。

Q:雞蛋不要放在一個藍子裡

A:前一份工作剛開始擔任理財顧問的時候,常聽到客戶或朋友說做哪一支股票或基金賺了多少多少%等等,擅於心算的我總會偷偷在心裡幫這些人算算,得到的結論是照這種賺錢的方法應該有很大一幫子人都是億萬富翁才對,但實際上並沒有耶!

這個問題困擾了我很久,直到有一天不知道讀哪本書的時候,看到作者說絕大多數的投資人都會選擇誇示自己賺錢的交易而隱匿自己賠錢的交易,藉此證明自己比市場多數人聰明而不是笨蛋,我才明白原來是如此。

根據費雪的說法,雞蛋不放要在一個藍子裡這種分散投資的觀念在"理論"上沒什麼不對,惟實際上因多數人並不瞭解"分散"的真意,僅是盲目追加持有標的的數目,結果反而是根本無法兼顧到那麼多股票本質上的改變。既然如此,與其分散投資多選幾個裝雞蛋的地方,不如集中火力就挑一隻好藍子,也就專注的顧好這個藍子裡的蛋不要弄破而可以孵出小雞就好,反而能有更好的報酬。

SO相較於其他人會比較常進出股市AND分散在幾個標的,我都比較像撲克牌的SHOW HAND,看準標的就把所有籌碼押下去,之後就等這個標的漲上來。不過這也是目前籌碼有限的玩法,過個五年十年有幸部位大了,工作更上軌道可以花在股票研究的時間更多,對市場和產業的經驗也更精確,應會視情況增加持有的標的,但這也是以後的事了。

BTW,僅提供另一種投資操作的思考邏輯,拉長時間的格局,減少進出的次數和標的,或許會比每天盲目殺進殺出追逐熱門股、強勢股來得有機會發財。

一月初持有迄今的億豐一如往昔被市場忽略,沒有什麼表現。推估今年現金股利率應有6%,符合市場對高現金股利股的期待,五月初宣佈的時候市場應會稍微修正對其評價。另業績面要有成長的表現可能要等到3Q06囉。

以上

070324Low Margin Taiwan

台灣是全球平均工時最長的地方,但人均GDP卻只在中高水平,為何會如此?個人的一點淺見如下…

先從一個假設性的問題開始。

假設今天你想要買一個杯子,到街上逛了逛後發現兩個相鄰的店有賣一樣的杯子,售價也都相同是每個十元。兩家店的老闆都知道你會二選一,也都非賣成這個杯子不可,成本也都相同是一個五元,如果你是老闆,你會怎麼做這筆生意?

答案不外乎兩種,賣便宜點或賣貴點。

賣便宜點比較簡單,只要把價格殺低,利潤降低後就可以吸引到想撿便宜的客戶。比方說從十塊降到八塊或許就可以做到生意,但利潤同時也縮水40%到從五塊變三塊。

賣貴就麻煩了。一樣的杯子,要怎麼讓人掏更多的錢出來?這時候就要知道單只有杯子,與隔壁店沒有差異,要客人掏更多錢出來是不可能的。怎麼辦呢?或許加個漂亮的杯墊,一起賣15塊搞不好客人會買單,又若杯墊的成本是三塊,這樣利潤反而從原來的五塊增加40%到七塊!

接下來的問題是你覺得台灣人是哪種老闆?

以80/20法則來講,我覺得台灣的老闆八成是會想賣便宜點的那種。

一開始還很理所當然的覺得這是台灣製造業的優勢(Cost Down),只要能賺錢,不也打下了全球第十四大經濟體的規模了嗎?應該沒什麼不對吧!但直到最近才明白,不是只有產品Cost Down啦!整個台灣都飽受Cost Down的Low Margin影響甚深。

影響在哪邊?首先是老闆口袋裝多少的問題。以賣杯子的例子而言,賣便宜的毛利三塊,賣貴的毛利七塊,如果兩個老闆都想賺兩塊,剩下能分給員工的就各為一塊和五塊,哪個老闆的員工待遇會比較好?

這就是台灣當前經濟最大的問題,每個老闆都想賣便宜,覺得雖然毛利低,多賣一個就賺一個,但是總毛利還是縮水的同時,加上老闆才是利潤的分配者,不會虧待自己,這時候下面的員工就會很可憐,工作很努力但相對報酬低。工時為全球最長,但人均GDP僅為全球中上值,兩者相除之後背後代表的是台灣勞工的每小時相對產出/報酬應為全球的中後段班!

其次就是造就整個社會的Low Margin Culture。既然工作賺錢那麼辛苦,買東西的時候當然就會儘量挑便宜的下手,或是加減殺個價,如果自己出來作生意,就算自己不殺價,在台灣這個小島上也難免受到殺價競爭的影響。

環環相扣的結果就是整個台灣島變成Low Margin Island,這時候有個好處就是因為大家都是Low Margin,物價相對不高,反除所得之後購買力又變得還算不錯,但這僅是在台灣而言,有出國的人應該都深深體認到這幾年台幣在海外的購買力貶值非常快。

衍伸的影響包括這幾年的製造業外移、高失業率、停滯的薪資都可歸因為Low Margin的副作用。

怎麼辦呢?對我而言,在思考怎麼辦之前,WHY來得更重要。

自己的結論很諷刺,我覺得型成Low Margin Taiwan最主要的原因的是中國人克勤克儉的民族性所致。從早年從事代工出賣廉價勞動力起,台灣人就習慣了用更多的付出來換取收穫,別人花兩個月的時間做出來的東西,台灣人就會想只花一個月,而且還要賣得更便宜!這樣的辛苦,當然賺得到錢,也寫下台灣經濟史燦爛的一頁。

但風華不會永恆,廉價勞動力優勢不再,修正中的資本主義社會靠向知識經濟移動,再再都是台灣的挑戰,怎麼辦呢?

得說實話自己沒有確切的方法,覺得多讀書多思考怎樣提升自己對組織以外的"貢獻"是提高自己價值唯一的良方,威爾許的"致勝"以及相關Q&A和"杜拉克精選:個人篇"多讀幾次對幫助個人了解和規劃自己的職涯會有相當助益。

但要整個社會動起來,就非得從根本的教育面切入不可,或許把三隻小豬的杜部長換成施振榮先生搞不好有機會撥亂反正。

Not only work hard, but also work smart.

以上

070323 2005/12威爾許致勝專欄彙總

彙總2005/12月每個星期一經濟日報中的Q&A。

商機與威脅 坦誠為上策 
 
(一家中型製造業公司職員)問:1980年代,我們被日本人打敗。但1990年代,我們憑改良的流程降低成本,得以強力反攻。然而,這兩年來,在銷售方面我們又拚不過中國的低價產品。我很氣餒———今後我們該何去何從?
(威爾許)答:中國是巨大的商機,也是巨大的威脅。但短期內,就你特定的處境而論,你應該專注於後者。你並不孤獨。中國的相對競爭優勢———特別是勞工成本———實在驚人,就連昔日堪稱低成本的匈牙利、墨西哥等國的製造商,也感受到威脅。

由政治或新科技造成的全球經濟局勢變遷,可能擾亂企業,甚至顛覆整個產業。這是現實,而且亙古以來皆然。但那不表示中國已把你擊敗。那意味你必須更賣力奮戰,並且聰明出擊。

怎麼做呢?在這情況下,沒有捷徑可走。現在要獲勝,你必須全力貫注於鞏固建構你商業成功的基石:成本、品質與服務。你不但得針對這些致勝的要素精益求精,還必須推升到歷年來最佳的水準,並確定組織內每一份子都認清其本質是:生存的關鍵。

把成本擺在第一位。在公司內、外四處尋覓,找出能大幅改良流程及生產力的最佳作法。你的目標不該只是累進式的改良。如果打算在價格上競爭,就必須促使你的團隊集思廣益,思考如何把成本降低至少30%到40%。即使你擁有另一項競爭優勢,例如專屬技術,你的成本還是必須降下來,而且降幅必須比你以前經歷過的還深、還快。

在品質方面,你實在不能再抱著「貨先賣出以後再修」的心態。在貨交到消費者手上之前,先排除每一項瑕疵。中國貨的品質還沒有達到完美無瑕的地步,但卻是日益精進。

至於服務,你也要以創新打破所屬行業或市場的陳規。設法自我提升,不以滿足顧客而自滿。你希望他們認定,你是不可或缺的,讓他們無法想像必須轉向你的對手廠商購買的情況。

你此刻的「敵人」似乎是中國,但到頭來,今日企業的敵人將是大宗商品化(commodi-tization)。在全球化的市場,你實在不可墨守成規,一直用老方法生產同樣老掉牙的東西。

贏家向來在成本、品質或服務上與眾不同。中國仰仗巨大的競爭優勢,絕對會改變遊戲規則,但舊的槓桿仍然管用。

只是,你必須比以往更用力的扳才行。

(某位任職科技公司的讀者)問:我所屬的公司從事競爭激烈的行業,員工的行動必須迅速、果決。但我察覺,同事很少對彼此說出真心話,開會時尤其是這樣,說話總是拐彎抹角的,大多很虛偽。我只是個中階主管,我該怎麼做?

(威爾許)答:你所描述的,是商場和社會中最常見也最具破壞力的問題之一:不坦誠。不論走訪何地,我們總是聽說,某某企業因為員工傾向用偽裝的和善或虛妄的樂觀,委婉傳達其實是嚴酷而且急迫的訊息,導致整個組織的腳步減緩,誤了大事。

這種傾向在主管就績效不良問題與部屬溝通時,尤其常見。員工績效不佳時,上司往往不直接告知他們的表現有多差,而是等到挫折感爆發,才突然把他們開除。這對被解僱的人而言,非常不公平,對公司本身來說通常也有害。

但是,不坦誠的情形不僅常見於績效評估方面,也瀰漫在許多的談話中———通常與公司有限的資源應該在何時、何地、如何使用有關。沒錯,這類交談可能很為難、敏感、充滿爭權奪利的意涵、錯綜複雜,或以上皆是。但如果開誠佈公地談,情況只會更好。

所以,你該怎麼做?據我們所知,唯一的選擇就是從自身開始做起,鼓起勇氣實話實說,即使你在公司的職權有限。別人說話含糊其詞時,用略去廢話、探索真相的問題反問回去。問:「你究竟想告%E

070315全球股災降臨?張忠謀:只是週期性循環

應該算是台灣最有聲望的企業家對股市的評論,不知到大家的看法如何?說來聽聽吧…

結論:張忠謀是半導體大老而不是股市專家,請小心這樣的評論!

根據長期的觀察,社會上有個很奇特的現象,就是一個人有相當知名度的時候,不管是媒體還是社會都會覺得這個人無所不能,SO除了當初讓這個人成名的領域之外,慢慢許多別的領域的範疇也會出現該人的評論或參與,個人認為這是很荒謬弔軌的事情,也違背了競爭力或商業的基本規則(專注本業)。

這幾年台灣社會中最好的例子是李遠哲先生。我想,以諾貝爾獎得主的身分而言,不管如何對他都應要有相當程度的尊重。但尊重歸尊重,諾貝爾化學獎跟921賑災應該是兩回事,跟決定台灣未來數十年競爭力的教改也完全不相關,由李遠哲先生參與這幾件大工程的成績,慢慢的我們社會應該要能學會,社會聲望和跨領域的專業以及執行力真的不相關。

這篇報導也有異曲同工之妙,我相信張忠謀先生在半導體產業有其歷史定位,但評論經濟或是股市的漲跌,以他來講並非那麼合適吧!當然因為張先生已在市場許久,憑藉長期的"生活經驗"說些話也可以聽聽,但請務必記得,張先生並非股市大師,看了他的話而決定對股市的信心或進出,總覺得有點怪怪的。何況即使是他自己的本業,張先生的評論和預測也不見得準,還記得前幾年的"燕子說"吧!

有點像是去問MLB的王建民明天NBA的姚明表現會如何的感覺…

以上,原報導如下

標題: 全球股災降臨?張忠謀:只是週期性循環

美股重挫,連帶使得台北股市和亞洲股市都接連倒地,甚至剛開盤歐洲股市全都重挫,讓投資人憂心是不是全球股災再度降臨?電子股龍頭的台積電董事長張忠謀反倒很有信心,認為只是一個週期循環,對於世界的經濟,他仍然抱持樂觀的態度。

對於全球股市皆重挫,張忠謀認為,「美國的股市或是亞洲股市,甚至於歐洲的股市,都是投資風險越來越小了,大家都認為好像沒什麼風險似的,事實上還是有風險的,經過長期的漲啊,美國的股市也漲了一年多了,大家認為股災是小小的修正,技術上27日發生的全球股災還不算修正,修正要5個百分點以上才算修正。」

資料來源:東森新聞報2007.3.15

PS.不知道是記者斷章取義還是電子報上的訊息不完整,這篇報導讓人看不出重點在哪,邏輯之間也有相當矛盾。嘗試寫先短文或新聞評論

多角化經營 070304

平心而論,這兩年除了原物料以及相關類股外,製造業受成本上升影響,表現不算亮麗。惟受資本市場被熱錢推動復甦以及銀行消金風暴後把放款重心集中在法金的緣故,許多公司手上錢多了起來就開始」多角化經營」,而這是好是壞呢?

1. 務必留心避開這兩年由製造業多角化跨足到不動產開發業的公司
2. 多角化經營成功的關鍵在於要跨入能產生綜效的產業 – 華碩
3. 另一種或有可能成功的多角化是夕陽產業死馬當活馬醫的情形 – 波克夏
以下分段論述

1. 務必留心避開這兩年由製造業多角化跨足到不動產開發業的公司
引言提及,這兩年受原物料飆漲的影響,許多製造業的本業發展或獲利空間受到壓縮,又加上市場游資氾濫,只要是上市櫃公司還有獲利的話,不管是透過資本市場SPO或是銀行貸款要取得資金都很容易,這樣的情形下,從去年就發現很多公司開始多角化經營了起來,而其中不少是跨足不動產開發。

不是否定多角化經營的策略,只是多角化還是要看跨足的產業和自己所屬的產業是否能夠產生綜效,如果是一個跟原本產業完全不同的領域,縱然原有管理團隊有通天的本領,最後還是會被K得滿頭包。

這當中的關鍵在於每個產業的遊戲規則和起落循環有很大的差異,而大多數時候以一個經營者而言,沒有數十載的浸淫是很難徹底掌握這些東西的。

又專注本業,把自己會做的事情最到最好不管在企業經營或是個人生涯規劃都是最重要的一點,而跨足到不同產業的代價往往會落得兩頭空,這也是腳踏兩條船最常見的代價。

綜上,從製造業跨足不動產業在基本上就違反了商業本質和多角化的精髓,或因這兩年的不動產多頭行情,這些公司會沾到一點好處,但這也是最糟糕的事情。

怎麼說呢?就像投資或是賭博,看了很多大師的書都會告訴你,第一次進到賭場或股市就賺錢的人往往下場會最慘,原因在於這些人往往會輕忽了賭博或是股票市場的風險,覺得在這邊賺錢是很容易的事情,進而操作超乎自己可以承擔的部位,而結果一般都是在手風不順或是市場反轉時被狠狠修理一頓。

且個人覺得這些公司還有個值得憂心的地方就是他們有可能是在市場最熱的時候跨進來的,但有鑑於自己過去三年對不動產市場行情的錯估(持續看空),這點就不強調了。補充一下,這點沒有特別點出哪些公司是因為目前腦海中想到的兩三家都或多或少有點工作上的業務關係,不適合舉例,其他應該有別的公司,但是筆者懶得找了。

2. 多角化經營成功的關鍵在於要跨入能產生綜效的產業 – 華碩

當公司大到一個程度,本業上已經很難超越或維持成長的時候,多角化經營是不得不的選擇,這也是前面提到不否認多角化經營這個策略的原因。惟該怎麼判定一家企業宣稱的多角化經營會不會成功?個人認為在"正常情況下"多角化會成功的唯一條件就是必須是跨足跟本業相關的產業才有可能,而原因還是跟前面提到的產業特性和遊戲規則一樣,也只有這個時候企業可以因為具有相關knowhow減少進入障礙來創造縱效。

華碩應該是很好的例子,毫無疑問華碩在施崇棠先生的領導下,華碩始終是家一流的公司。惟根據自己的觀察,真正讓華碩拉開和其競爭對手(技嘉微星和精英)差距的,是其跨入NB的策略,這個策略讓華碩真的從A級公司進入A+的等級。

而為什麼華碩跨足NB會成功呢?關鍵就在於華碩掌握了NB主機板的技術,且這部份是NB系統穩定與否的關鍵,華碩就藉此優勢和自己一貫的高品質形象切入NB市場,沒有多久的時間就把NB的品牌和市場都做出相當好的成績,也幫公司再找了個金雞母。

以多角化要能享受到綜效,相信大家都會想到鴻海才對,但提鴻海要寫得好就不容易且會有些爭議性,故在此僅舉華碩這個策略為例簡單說明。

關鍵還是在於要看公司是不是有能力藉由多角化創造綜效,而不要只是呆呆的看報紙寫哪家公司跨足XX市場或產業就跟著人家進去搶已經被炒作起來的股票。

3. 另一種或有可能成功的多角化是夕陽產業死馬當活馬醫的情形 – 波克夏

除了多角化產生綜效外,還有一種可能多角化成功的企業,就是在夕陽產業已經日落西山的那種公司。這類型公司由於本業已經無利可圖或是根本做不下去了,唯一能做的就是利用殘存的資源賭一把跨足不同領域看看有沒有可能起死回生。

巴菲特的波克夏企業就是最好的例子,波克夏原本是一家紡織廠,巴菲特入主後覺得本業根本無可救藥,就乾脆把工廠收了專注在於做控股公司收購有投資價值的公司,越搞越大後就成就今天華爾街股價最高的一家公司。

這種公司是標準的雞蛋水餃轉機股,由於本業不好的緣故,股價一般會在相當低的行情,惟一但有被市場"認可"的轉機題材出現後,股價就會有相當的飆升,又因為原本股價相當低,往往一飆上去的報酬率就是用幾倍甚至十倍來算的,惟轉機題材往往人為操作的成分很大,"我想"股價也有相當程度是作手"做"出來的。(用"我想"這個字眼是必須承認自己對所謂主力的操作等等手法還沒有很好的觀念和方法分析或猜出來人家在搞什麼鬼)

挑這種公司的思維邏輯跟挑"好"公司的方法就有很大的差異,但也不要覺得這樣是純粹的賭博而不採納這種投資方法,畢竟連彼得林區和科斯托蘭尼這些大師在其投資生涯中也都操作過這種類型的股票賺了不少(往往他們會特別強調這是他們獲利最好的投資),SO這種投資思維應還是有可取之處。

忘了是2/15的工商還是經濟統計了2006 年的十大飆股(分科技類股和非科技類股),那時在飛機上喵了一下感覺20檔標的中有不少都是這類型的股票耶!SO打算最近找個時間好好規納去年這些飆股是不是在飆升之前都有跡可循,有心得的話再寫報告囉!

以上

財報分析研討系列01 – 簡論毛利率 070225

Philip A. Fisher在其價值投資的經典著作"非常潛力股"(Common Stock & Uncommon Profit)中提及產品、研發以及銷售能力是衡量一家公司是否具有投資價值的三大指標(當然還有其他指標如管理階層的誠信和能力等等)。惟該如何判定公司的產品在市場上是否有競爭力,個人認為毛利率是很有代表性的參考指標…

結論:
1. 毛利率15%以及40%是公司賺哪種錢(管理財、技術財、創新財)的參考指標
2. 毛利率高低無絕對好壞,需視其趨勢變動以及總銷貨毛利增減來決定
3. 完整的毛利率分析需同時考量銷貨收入以及銷貨成本的變動
4. 財報上的數字僅為參考指標,要知道公司產品有無競爭力最簡單的方法是去問該行業的人
以下分段討論

1. 毛利率15%以及40%是公司賺哪種錢(管理財、技術財、創新財)的參考指標

經過大學時代修財報分析的磨鍊、事務所階段查帳時對上市櫃公司帳務的瞭解、投信階段每天聽基金經理人和研究員報告市場和產業,以及企金一年多實際走訪許多企業主和財務長的訪談,在去年(2006)時對突然有所領悟,只要是"製造業"(服務業或加工業不論),不管是哪種產業,都可以用簡單的15%和40%的分水嶺來判斷其產品競爭力以及營運模式。

毛利率在15%以內的公司,可以簡單歸類為賺取管理財。這種類型公司因產品的差異化不大,技術層次和進入門檻不高,故毛利相對偏低,要賺錢就是靠管理能力和經濟規模。最好的例子就是台灣的PC或是面板零組件業,其毛利大多僅約10%,甚至NB產業只有5%的水準。

這種產業因其附加價值為組裝的技術,零件成本佔總銷貨成本高達八九成,故營收很容易就有數十億甚至百億的規模,但銷貨毛利相對於營收就顯得很可憐。惟雖毛利偏低,因多屬訂單生產,沒有產品做了之後賣不掉的風險,故仍有其獲利空間,但須靠相當之經濟規模來分攤其管理成本和高的產能利用率來分攤其折舊。

毛利率在15%-40%的公司,除了管理財外,還多賺了技術財。這種類型公司一般而言產品有一定程度的差異性,且製造加工過程需要有獨到的技術,可能是在台中接觸的高科技公司不多的緣故,反而覺得傳產在這方面的公司好像比較多一些。

以這兩年紅到連高盛都入主的和大工業(1536)來說,雖屬傳統的金屬加工業,惟靠其數十年累積下來精密加工的能力,終於成功的在2003打入美國汽車OE市場,大單進來的同時仍能享有三成的毛利殊屬不易(在此先不論該公司最近官司纏身的負面訊息)。另外我的投資路系列提到的車王電子(1533)也是很好的例子,靠其微機電整合、電源管理和累積二十年的模具造成的進入障礙就讓公司立於不敗之地,毛利也都能突破三成。近期進場的億豐也是傳統到不行的塑膠射出產業,但靠其獨家的一條鞭整合生產能力(或可說是獨特的Business Model,但還不及其後提到的創新Business Model),毛利也是超過三成的水準。

補充說明,能賺技術財的公司不像只賺管理財的要靠把營收做大來賺錢,這種類型的公司營收幾十億就算該產業中Level 1的Player,就算是億豐這種已經做到世界級的百葉窗門大廠營收也超過百億沒多少。但因毛利率高過只賺管理財的公司甚多,單純比較銷貨毛利不見得會低於營收數倍於這類公司的管理財公司。

毛利率超過40%的公司,除了管理財和技術財外,個人認為還多賺了創新財。這類公司一般來講都以其獨特創新的營運模式創造出驚人的高毛利。以台股而言,最好的例子就是台積電,張先生以其獨特先進的晶圓代工思維造就了今天的台積電,就是Business Model創新的最好典範。另外台中健身器材大廠喬山也是很好的例子,利用其優越的管理能力和在中國的低成本製造優勢,同時又能打造自有品牌享有較高的毛利,整個微笑曲線都整合在其價值鍊中,不也是另一種Business Model的創新嗎?

2. 毛利率好壞,需視其趨勢變動以及總銷貨毛利增減來決定

毛利率的好壞,除了觀察趨勢變動外,另還需要考量總銷貨毛利的增減變動。簡單可以分成四種類型。

其一,毛利率上升,總銷貨毛利增加,這是最好的情形,代表公司業務擴張的同時仍能享有更高的毛利,對這種公司要給他拍拍手。
其二,毛利率上升,總銷貨毛利減少,這種狀況比較少見,有的話一般是見於轉型期的公司,公司放棄低毛利的產品轉型做別的,但新的產品或訂單一下子跟不上來就會造成這種情形,當然從壞的角度來看也有可能是公司的低價產品面臨競爭賣不出去所致。

其三,毛利率下跌,總銷貨毛利增加,這是成長期企業步入成熟期最常碰到的情形,利潤高的市場或單子做完了之後,如果還要繼續長大就只能將就著有賺頭的單子就做了,也有可能是公司進入新市場或新產品線策略性的低價競爭來拉抬與對手的差距,但一般這是公司方面官方的漂亮話而已。

其四,毛利率下跌,總銷貨毛利減少,這是最慘的情形,代表公司所在的行業面臨強烈的競爭,且公司的競爭優勢在逐步流失。且這種情況下若銷貨收入還在成長代表公司流血搶單,營收成長只是好看而已(我的投資路系列提到的華宇可以參考),當然如果毛利下跌且營收衰退的話就很糟糕了,公司在快速的走向衰亡。

3. 完整的毛利率分析需同時考量銷貨收入以及銷貨成本的變動

除了走勢和總銷貨毛利之外,要預測企業的毛利率以作為投資價值判定的基礎,還須參酌銷貨收入以及銷貨成本的走勢。

銷貨收入而言,企業會在年報揭露銷貨的產品比重%、銷售地區%和主要客戶銷售%,配合深入的瞭解企業產品銷售所屬的產業和市場,相對的比較其成長有沒有超過整理產業或該地區平均,就可以知道企業的表現是優於平均水準還是不及格。(補充說明若變動超過20%,年報的最後會有會計師查核說明簡單帶過變動的原因也可以參考)

這個方法困難的是目前很多上市櫃公司資訊揭露得很不透明,且台灣很多企業的產品線很多元,不容易分析其整個產品組合,AND大多數時候要找出其銷售地區或產品的相對比較指標也不是那麼容易的事情,SO絕大多數時候只能大概憑感覺或和同業比較來判斷表現是否超水準。

銷貨成本而言,年報的財務報表中會有一份銷貨成本明細表,認真的去讀這份報表可以發覺很多資訊。(同樣若變動超過20%,年報最後面會有會計師查核說明帶過變動原因)

舉個例子而言,台灣最大的汽車輪圈製造廠源恆工業這兩年因其主要原料鋁的價格狂飆造成其相當程度的虧損。認真去讀他的報表就可以知道,由於其為資本密集產業,技術門檻不高,屬於前面分類中賺管理財的公司,正常的情形企業的銷貨收入若為100塊,銷貨成本會佔到90塊,扣掉管銷後可以賺個兩三塊錢。但問題就出在他的90塊銷貨成本中,直接原料佔了70,直接人工佔了10,折舊又佔了10。這種經營模式在金屬價格穩定的時候沒太大的問題,但偏偏前兩年鋁價狂飆,又接的是國際大廠的單,成本轉嫁會有遞延的情形,兩相因素之下就造成大虧的情形。

相反的例子,同樣是金屬加工業,以前面提到的和大為例,銷貨收入100,銷貨成本只佔65,65中原料只佔25,人工佔30,折舊佔10。這樣的經營模式讓他縱然在鋼價飆漲的這兩三年,銷貨成本只稍微拉升一點到接近70,這就是賺技術財不同於賺管理財的地方。(或許會有人說不能拿作輪圈的源恆跟作齒輪的和大相比,但就算拿同樣做輪圈的巧新科技來相比,源恆依然吃虧在其只賺管理財的經營模式。補充說明巧新因為才剛公開,對外資訊較少,只有公開資訊觀測站可以下載其資料)

以上這些資訊都可以從銷貨成本明細表中挖出來,只要用心去讀報表,再與產業和大環境的總經趨勢結合,要能夠精準預測公司未來短期內的損益情形真的不難。

4. 財報上的數字僅為參考指標,要知道公司產品有無競爭力最簡單的方法是去問該行業的人

說了那麼一長篇,都是純粹的紙上用兵。

我覺得從毛利率的觀點做出發只是簡單篩選出可能的投資標的的第一步,找出看起來產品有競爭力的公司後再來就是實際的去瞭解是不是像是報表看起來這樣。這時候我建議最快最有效的方法就是去問該業內的人,畢竟每個產業有其獨特的遊戲規則,隔行如隔山,太細微的技術性的東西不是我們這種門外漢能懂的,但是最起碼產業的遊戲規則要花時間去瞭解,這樣才能判斷目標公司的Business Model是不是真的能賺錢。而這也是Fisher在非常潛力股中最為推崇的"閒聊法"。

毛利率的分析只是個開頭,當然毛利率越高代表其產品越有競爭力,也能賺到更高一層的財富,但是哪種股票有其投資價值我覺得還必須考量不同的產業特性或是Business Model而定,只賺管理財的公司中也有像鴻海這麼勇的,惟相較而言個人會比較推崇和偏好有能力賺取技術財和創新財的公司。

補充說明以下幾點。

原本打算結合OEM、ODM和OBM等不同生產模式,再配合產業生命週期這些因素加起來一起寫,但這樣主題會變得太大,也遠超過筆者能夠駕馭和組織,所以還是簡單分類三種財就好。

文中提及企業的毛利率都是以合併報表為準。15%和40%也非絕對的判斷標準,個人心中的尺其實際上是15-20%和40-50%。
DRAM產業不適用。

這兩年賺飽飽的鋼鐵類股原則上應屬賺管理財,這兩年多賺的部分應歸屬於機會財,這是原物料產業獨有的特性,但機會財有賺有賠。

僅是自己從少少的經驗中歸納出來的心得,相信市場中會有很多的例外情形,只能說這是我的判斷方法,怎麼用或能不能用就見仁見智。

以上

070212投資者的修練

如何學會投資?甚或如何走進投資的殿堂?是很多讀友關注的焦點,也是自己一直在思考的問題。然而,對一個在市場還不到十年的菜鳥投資人而言,怎麼算都不夠資格回答這個嚴肅的課題。僅能就自己走過的經驗分享一些想法,或許"大學"裡的八目是很好的答案:格物致知、誠意正心、修身齊家、治國平天下。

結論
1. 格物致知:要先有強烈想賺錢的念頭才能賺到大錢。
2. 誠意正心:培養正確的價值觀以及對市場的看法和經驗。
3. 修身齊家:念頭和動機都成熟才是技巧的磨鍊。
4. 治國平天下:取之於社會,用之於社會。

 

很努力的把幾個層次跟"大學"八目兜在一起,但必須說明以上幾點都對"大學"有相當的曲解,還請有國學素養的讀友見諒。

1. 格物致知:要先有強烈想賺錢的念頭才能賺到大錢。

先分享一個小故事。記得在到基金公司(投信)擔任Direct Sales之前,和該公司的業務副總進行了一個小時的面試。過程一切都很順利,聊的也很開心,尷尬的是在該次面試的最後,副總這樣說:"NEMO你好很,各方面都很好,但我覺得你不適合這份工作",NEMO:"為什麼呢?",副總:"我們講了一個小時,你都沒讓我覺得你愛錢",NEMO:"啊?",副總:"對啊!你應徵的是業務,不愛錢的人怎麼會認真做業務",NEMO:"喔"。

後來我還是說服了副總我很愛錢以及為什麼愛錢。

講這個故事我想說的是,建議對投資有興趣的朋友們,在開始投資之前,必須先讓自己愛錢。套用副總說的話,不愛錢的人怎麼會認真做投資。畢竟在市場投資是很險惡的,賺錢的小部份時候固然開心,但賠錢的大部分時候會很不爽,這時候沒有強烈的意志力(愛錢)驅策自己堅持下去,絕大多數人會選擇離開這個賠錢的傷心地,也認定自己與投資致富無緣。

在我看來,這都是不夠愛錢惹的禍。我一直很相信意志的力量,總覺得作每件事情最重要的前提是要相信自己作得到,不管夢想有多大多遠,只要堅持往對的方向去努力,總有實踐的一天。

認識某位會計師,曾因堅持某特定幾檔股票的價值,跟親友舉債之外還融資買進,結果行情不如預期發展。換作其他人我想早就認賠出場,但該會計師堅持其理念,硬撐到市場反轉向上後賺飽飽出場。這當然有點成敗論英雄,但我真的很佩服這位會計師,也相信他是因為夠愛錢也才夠堅持他自己的價值判斷,也才能夠等到市場反轉給他機會證明他是正確的。

SO?你夠愛錢嗎?

 

2. 誠意正心:培養正確的價值觀以及對市場的看法和經驗。

有了強烈想賺大錢之後,必須知道君子愛財,取之有道。我沒有特別的宗教信仰,但很相信一句話"善有善報,惡有惡報"或是"出來外面混,遲早要還的"這種因果輪迴的觀念。或是換個說法,我覺得在地球上,很多事情都是正向的,對人有貢獻的,只要往這個方向去作,或是在市場中有這樣正確的價值觀,都是好的事情,長遠來看也都會有正確的回報。

舉例來說,中國有句俗話"寧可雪中送炭,莫要錦上添花"昭示著人際間的珍貴情誼。但有多少人作得到呢?每次選舉後看看中選人和落選者的辦公室有多大的差異就可以知道絕大多數人還是會錦上添花吧!

這跟投資有什麼關聯呢?對我而言,習慣去選因為特殊原因造成股價被低估的股票(請詳我的投資路系列),就是雪中送炭的行為,只要送炭的對象沒有被凍死,冬天過去春天總會來,一番新氣象後股價就會有所表現。相反的,股價已被吹捧到超乎其價值的股票就不該去錦上添花,因為不知道自己會不會是街最後一棒的那個傻瓜。當然判斷炭會不會白送就是專業的問題,但先決條件還是要有正確的出發點。

很抽象的觀念,但無法講的更明白,只能說隱約覺得,要在市場上獲利,有正面且正確的價值觀是很重要的根本。畢竟市場中的妖魔神鬼誘惑太多,若有強烈的愛錢動因卻沒有夠強韌的價值觀,很容易會走偏掉作出錯誤的投資決策甚至傷害到別人。

那怎麼培養好的價值觀呢?立緒出版社出的傅佩榮解讀的論語或許是最好的解答。

價值觀之外,要能夠在投資市場獲利,當然要先知道什麼是市場以及市場在幹麻。

這方面我推薦有德國巴菲特之稱的科斯托蘭尼所著的一個投機者的告白、金錢遊戲、以及證券心理學,由商智文化出版。最近把這幾本本書看了一次,藉由作者80年的投資生涯,目前為止體認到自己無論在時間或是空間上都太過短視以及沒有耐心,期待看第二次的時候會有不同的體認。美中不足的是三本書中有頗多重覆之處。

3. 修身齊家:念頭和動機都成熟才是技巧的磨鍊。

SO FAR,有了強烈愛錢動機、正確的價值觀也確立、又對市場有足夠的認識之後,才是進入實際操作投資的階段。

在此,自己推薦的是一般人所稱的"價值投資法",代表人物為巴菲特。惟我覺得投資的路程跟人生的旅程和實際上路都一樣,以台中到台北為例,可以自己開車、搭乘客運、搭飛機、搭台鐵、甚至搭高鐵都會到,有很多種不同的方法。投資也相同,自己選擇價值投資法只是自己的選擇,不代表這個方法最好或是能夠賺最多錢,頂多只能說最符合自己的個性和背景。

建議讀友不見得要倣傚這個方法,因為光是具備入門所需的基礎就需要相當的時間,應該選個最符合自己背景和興趣以及個性的方法才是。或是換個說法,你是段譽就應該學自己家裡的六脈神劍,不要肖想虛竹的天山折梅手或是喬峰的降龍十八掌,真的學了也不會有好結局,看看鳩摩智和慕蓉復的下場就很明白了。

回到正題,何謂價值投資法?其實被稱為這個宗派的領導人巴菲特先生從來沒說過這個名詞,他只是比較常提到"價值"這個字而已,久而久之媒體就把他的方法稱為價值投資法。至於價值投資法的核心原則很簡單,就是在某股票投資價值被低估超過30%的時候買進,回到或是超過其合理價值時賣出,關鍵就在於"價值"的判定。下面這個網站有很多相關且不錯的文章http://valueguide.blogspot.com/

那怎麼學習價值投資法呢?仿間有很多巴菲特的書,我不是很建議去看,因為絕大多數都是從他的投資行為或是演講或是股東會年報反推後整理出來的資料,花時間去看有點捨本逐末。

很多人很好奇巴菲特為何不寫書,我想跟他唸經濟出身有很大的關係。有觀察他的投資行為的人就會發現,一直到現在,他買的股票會被市場知道一定是買到一定要對外揭露的地步,而在那之前他都是偷偷買。為何會這樣呢?因為古典經濟學相信一個有價值的資訊越少人知道越好,最好只有一個人知道,這時候那個人就可以獲得所有這個資訊所產生的超額利潤。(是不是跟台灣投資股票差很多,看看那些股市老師和外資每天這樣大力喊進,再回頭看看巴先生的低調,會顯得很諷刺吧!)

怎麼辦呢?還好巴菲特小氣歸小氣,還是無意中透露了影響其投資觀念的兩個人和三本書,分別是葛拉漢的證券分析、葛拉漢的智慧型股票投資人、以及費雪的非常潛力股(以上這三本書在台灣都由寰宇出版社出版)。我覺得好好研讀這三本書,然後搭配巴菲特寫給股東的信(財訊出版)這本書看看巴菲特自己怎麼說就很夠了。想看其完整的年報資訊(裡面有每年寫給股東的信全文)也可以到公司網站自行下載http://www.berkshirehathaway.com/

但是說實話,要能看懂巴菲特推薦的幾本書,還是要對財務和商業有基本的觀念。

財務的話要具備報表分析的能力,很多人會直接找財務報表分析的書來看。但就我的觀點,如果你完全沒有會計的基礎,報表說穿了看了也是白看。因此建議先找台大林蕙真老師寫的會計學原理和高等會計學來研讀(中級會計學可以跳過,唸高級會計學是為了分析合併報表),千萬不要找鄭丁旺的會計來看,寫的很好沒錯,但絕對不是一般入門的人無師自通看得懂的,林蕙真老師寫的淺顯易懂得多。會計唸"通"了以後仿間有非常多的財務報表分析的書可以找,我個人推薦台大王泰昌老師寫的那本財務資訊與投資策略(http://nbinet1.ncl.edu.tw/screens/opac_menu.html),但是這本書比較冷門一點。

除了財務報表分析之外,也要對整個金融環境和經濟體有粗略的認知,這方面推薦台大財金系四位老師合著之財務管理(華泰出版社,陳明賢、洪茂蔚等)以及著名的四人幫經濟學(經濟學 理論與實踐)。

要瞭解商業的本質的話,我推薦史隆所著之"我在通用汽車的歲月"(My Years with General Motors),台灣目前僅存兩本,其中之一在台大,是37年前美國駐台大使所贈的喔,另一本在靜宜大學,中文版的翻譯目前只找到簡體字的。除此之外杜拉克的管理的XX一系列三本經典也是必讀,這個天下文化有出,很好買。其它的書我還推薦彼得林區的征服股海和選股戰略,以及中文的胡雪巖和三國演義。

一路從建立價值觀的論語到瞭解商業本質的三國演義,已經推薦了20本左右的必讀經典。這些書我覺得如果每天可以認真讀一小時,三年的時間應該可以看過一次(目前為止我在1.5次的位置)。真的想學價值投資的話,就聽聽巴菲特的勸告,他把葛拉漢和費雪的書都讀了20次以上…,而且累的是這還僅是方法和能力的培養,真的要去投資還得花時間研讀每個公司各個方方面面的資料和接觸該公司或領域相關的人,這會花更多的時間。

4. 治國平天下:取之於社會,用之於社會。

我覺得,不管是否為成功的投資人,只要有能力都應該要回饋社會。當然,怎樣回饋、什麼時候回饋或是回饋到什麼地方都很見仁見智。

比如說我的衛道學長胖哥就選擇在當下為貧苦的學童課輔付出,每年墊付幾百萬隻為讓更多的小孩有平等受教育的機會,當中的甘苦跟他聊過的人都會為之動容。

巴菲特就不同,不要看這個老傢伙去年捐了95%的財產(四百億美金)信託作慈善,在這次捐款之前這傢伙是一毛不拔的鐵公雞,為什麼呢?到不是他不捐,在這之前他只是很單純的認為把錢在當下給慈善機構用掉,得到的效益還不及他把錢留在口袋中繼續投資,等到累積得夠多或是他已經不能再累積的時候才捐出來,才會有"最大化"的效益(所以我說這個傢伙是學經濟的啦!)。

我佩服胖哥但更傾向巴菲特。但不管如何,我覺得人活著都要有生不帶來死不帶去的瀟灑,取之於社會,用之於社會,仰不愧於天,俯不怍於人,有這樣的信念,才會走的長久。

以上

呵呵,投資者的修練本來想寫一個系列的,沒寫到一篇文章就解決了,看來接下來只能寫寫讀書和看報的筆記囉。或是考慮先把BLOG暫停個三年,等大家都把這些書讀完再繼續也不壞。

 

070205我的投資路之9 – 億豐窗簾

問了些人最想在財富人生這個BLOG看到什麼?明牌!

對於這個答案,我可以理解,但是很無言,不是三言兩語可以道盡的那種無言。

我沒有什麼明牌,億豐是目前手中僅有的持股。

去年十二月決定不買成霖之後,有一次去逛B&Q看到百葉窗,想到以前在事務所其他組的億豐好像做這個做得還蠻不錯,回來SURVEY一下股價發現跌得不少,再認真研究後覺得是值得長期投資且稍具轉機題材的好標的,就毫不遲疑的買了下去(認識我的人都知道我是不相信分散投資降低風險這種鬼話,理由以後再專文討論),買的原因和市場疑慮申論如下:

先說市場疑慮的部份,有三點:

第一,主要成品為塑化原料,近年來價格隨石油價格飆漲,大客戶又為美國大型通路商如HOME DEPOT等成本轉嫁不易。
第二,佔營收75%的主力產品百葉窗簾受大陸廉價品競爭,營收已經兩年沒有成長,未來未必樂觀。
第三,佔營收40%的主力客戶HOME DEPOT近年因管理階層鬥爭表現不好,會拖累其表現。

綜合上面幾項因素,公司股價在2003年上半年達到高峰後就開始走下坡。這家公司又很妙,每年都會固定發個一兩成的股票股利造成股本稀釋股價進一步下滑,故股價從高峰的80跌到去年最低的25,去年下半年以來隨著台股大盤的拉升目前爬到30左右的價位。

那買的原因呢?也有以下幾點:

其一,針對成本增加問題和營收衰退的問題,這個部份很妙,從公司的財報可以發現的確近年來營收沒有特別成長,但其實也什麼衰退,合併營收都維持在台幣110億左右,但在此同時毛利率卻是逆勢拉高,兩項表現都與市場疑慮相左。市場疑慮錯了嗎?其實不然,就傳產而言,由於產業的遊戲規則很清楚,一般預測應該不會有太大誤差。那億豐怎麼辦到的呢?從公司的年報和相關產業和個股的研究報告(我還是會看一些研究報告,因為很多訊息公司只會對拜訪的法人仔細說,不會對外公佈)好不容易找出蛛絲馬跡,原來是就原本的本業百葉窗而言是衰退沒錯,但公司近年來多了百葉門的業務,該項產品還在起步階段,但毛利比起百葉窗很好多,增加的業績剛好補了百葉窗衰退的洞,且能逆勢把毛利拉更高。

就這點來講,我想說的是真的管理好公司就是有他的本事創造新的價值,億豐近年雖然EPS看起來是稍微下跌的情形,但其實這是受發太多股票股利的影響所致,公司每年的稅後淨利的金額還是每年上升,代表公司的營利能力和價值創造不需要被擔憂。至於市場擔心HOME DEPOT不好的負面因素,我相信短期當然會對他有一定程度的影響,惟從財報的大客戶銷售比重來看,公司也是有在做分散的動作,只是大客戶的經營不是一天兩天的事情,慢慢總是會開花結果的。

其二,公司財務穩健,負債比低,且發得起現金股利和繳得起稅金。曾看過批評億豐的文章提到工廠幾乎都搬去大陸,台灣這邊被掏空的說法云云,我覺得批評的人很沒SENSE。億豐是一家幾乎沒在台灣借錢的公司,整個集團借款金額也很少,以財務結構的穩定度來講,絕對不輸給台積電或是華碩等這些電子大廠,手上滿滿都是現金,去年度起也採高現金股利的政策(Cash is King,對我而言,拿到口袋的才算),AND每年交稅金額都是四五億來算的(很多公司看起來賺錢但是不見得有錢交稅,現金都卡死在存貨或是應收帳款,每年交稅季節要從銀行搬錢去交的上市櫃公司比比皆是,故我覺得不用借錢自己有現金交稅的公司很有本事),這種財務學上標準被稱為Cash Cow的公司,財務表現要我評分會給到A+,怎麼看都不像是會掏空的公司。

其三,全球第三的百葉窗大廠,管理績效良好。與成霖僅是亞洲最大相比,億豐在業界的地位更形牢固,是以全球來排名的!且管理階層在市場上感覺起來比較低調和保守,默默的讓公司每年賺更多的錢,獨特的加工價值鏈造就傳產的高毛利也可看出其競爭優勢。

其四,固定資產大幅增加。從2005年到2006年公司的固定資產大幅增加,財報讀起來像是05年開始蓋新工廠AND06年上半年完工開始裝機,估計06年財簽出來應該連機器設備都會有一定程度的增加。這代表什麼呢?前面提到億豐是管理很好的一家公司以及近年投入百葉門這項新產品,以我對製造業的瞭解,經營保守且管理能力這麼好的公司,不可能蓋一個大工廠來養蚊子,或許不見得已有新訂單到手,但公司應該是對其百葉門這項新產品的未來市場非常看好,才會這樣以一次到位的概念先蓋個大工廠,方便整個生產線的規劃以及規模經濟的達成,等到新的訂單進來馬上就可以大規模量產或是提供廉價有競爭力的商品。另外要注意到雖然花了十幾二十億蓋新廠,公司的舉債並未相應增加,仍是維持在很低的水準,公司的財務實力可見相當雄厚。

綜上,億豐2006年EPS應該在3.5左右,目前股價約31本益比不到9倍。我覺得以億豐這種產業領導地位和財務狀況,縱然不若台積電是A+的企業,也該有A的水準,外資持股比例也有3成多的水準(從高峰的四成多降低),成長動能也一樣受到市場疑慮,故其本益比就算沒有台積的15倍,以其穩定的獲利來評估(以目前股本估算,07-08年EPS應該至少也有3.5),也要有12倍的水準才合理,以這樣推估,合理股價應為42。但若新廠的百葉門生產線今年可有爆發性的成長,市場或會對其成長動能恢復而賦予更高的本益比,屆時股價上看50甚至60也不為過(這點也可以看出億豐和成霖的差異,億豐是屬於我偏好的先做再說,甚至是做了也不說的公司)。

結論:以保守的42來看,目前31,潛在獲利僅有4成不到,且台股還有大盤向下修正的疑慮,真的要我說,跟車王去年此時的低價和潛力相比,這個價位的億豐只能說不貴,但也不算特別便宜。惟因億豐其產業地位和財務穩健度比起車王而言都高上一等的前提下,真的要買到多便宜的億豐也不容易。(也因為這樣,最壞的時候股價也有25,且這種公司每年穩穩幫你賺錢,就算被小套也可以無憂無慮的長期持有等分紅和漲回來。)

後記:十二月底的時候進場買了一批,價位30.3,一月初漲到33的時候賣掉,運氣很好小賺一波。但賣掉的原因很妙,不是因為看得準賣在波段高點(說過N次波段我完全不懂啦),只是我的分析師朋友曾跟我說過,台股如果成交量破一千五百億且金融股開始起漲就要小心市場已在強弩之末,剛好一月初那個禮拜兩項指標都出現,當下馬上就賣了,沒想到市場很快就修正回來,我的分析師朋友也叫我不要太神經質(因為金融股只漲了一天,再來就是力霸效應),故在31.5又補回原本部位,目前看來也是小套牢。呵呵,我覺得億豐股本40億左右好像太大了點,不容易像車王去年這樣子飆(車王股本只有10億不到),還是會等等看囉,只要營收有起色股價就會有反應(這是廢話,但很多人不懂的是等到營收有起色再去買就貴了),我還蠻期待他的新廠效應的。

胖哥教我的,與人相處,誠信是最重要的指標。相信有朋友或會參考小弟的持股也買個幾張億豐,惟必須說明我無意藉此想有任何把股價拉高伺機出貨,那是很骯髒的手段,不是我賺錢的方法。我相信億豐不只現在這個價位,但什麼時候漲,甚至是否會再跌,我也不知道。什麼時候會賣呢?原則上會等到反映其價值才出脫,但我今年度非常有可能有大筆的購屋支出,到時候不管在哪個價位我都會把持股賣光光,反正不管是股價到了價值該賣,或是跌到我的停損點該賣,或是我要用錢了該賣,相關訊息會在這篇文章下以回應方式發表,有參考的朋友請密切注意。另外我不會做短,億豐要想賺到這個三成多的潛在獲利,我覺得快的話也要到今年下半年才有機會,甚至有可能超過這個時間或是跌下來,沒有耐心等待或覺得這樣的報酬不理想的朋友也不用考慮了。

以上,我的投資路系列先打住告一段落,再來要寫投資修煉之路…

070206我的投資路之8 – 成霖企業

亞洲最大的水龍頭公司,且一樣是有轉機題材的類股,個人卻不特別推薦這檔股票,甚至持負面看空的成分居多,為什麼呢?

結論:
1. 一個購併案拿來一炒再炒,管理階層居心難料。
2. 購併題材造成股價上揚?成霖從來沒有成功購併的案例!
3. 透明度有疑慮,集團一共有30家左右的公司,且持股多非100%
以下分段討論。

去年十月賣掉車王后關注過幾檔股票,期間曾短暫操作過華亞科加上茂德的股票(一起買),惟後來覺得毛利變動頗大不好玩,且VISTA前景不明,再加上2007年度有大規模擴產會造成DRAM價格下跌,幾個因素之下即使DRAM股本益比頗低,還是賣了,華亞科小賺,茂德小賠(持有期間聯電大幅調整持股比重),NET後賠了0.5%左右的買賣成本和手續費。嗯,自己真的不適合短線操作,完全拿捏不到尺度和感覺;好像也不太適合高科技類股,怎麼買怎麼不賺,不過這次算是運氣好,賣了沒多久兩支股票就因為市場修正看法股價也下跌不少。

回到成霖的話題,先是在2006.10左右公司發佈重大訊息公告董事會通過要辦聯貸來購併通路,這時股價漲一波從30不到拉到33-35左右,之後2006.12月公司又傳出成功募集資金的消息,股價又拉抬到40左右,2007.01中旬就是聯貸正式簽約取得資金,股價又是一波小拉到43。

或許就公司治理的層面而言,公司持續的對外公開資訊是值得讚許的一件事情。但整件事情關注下來卻讓我有說不出的不舒服感覺,怎麼說呢?如果今天你有重要的事情要交付出去,在僅有兩個人選,其中一個總是把話說得很滿之後再去做;另外一個總是做了再謙虛的說的情況下,你會比較信任哪一個?就我而言,我會選擇後者,因為這樣的人給我比較實在和踏實的感覺。而成霖這樣公佈訊息的方式對我而言就像是前者,很難讓人欣賞。(簡單的反例就是車王,比較像是後者,低調穩健的步伐讓人愉悅。)

其次,我不知道那些分析師或研究員在想什麼。的確成霖這次搞了20億的聯貸可以進行其成立以來最大規模的購併,成功的話產品會更多元化且能建構完整的全球銷售通路。惟認真研究公司資料就可以發現,成霖在03-05年的獲利走下波,兩個主要原因其一為全球金屬價格狂飆造成銷貨成本上升,其二就是03年花了十億的購併案始終無法有效整合出縱效,反倒造成營業費用的激增而導致獲利下滑(就其購併而言,03年的購併到06年也還稱不上成功,只能勉強損益兩平)。這樣的前提下,公司就沒有成功的經驗,這次還要花兩倍的錢購併買通路,以前怎麼考都不及格的學生,憑什麼相信他這次會考100分?(我不是瞧不起沒考一百分的人喔,我自己也很少考一百,想表達的是要讓我相信某個人會考一百,最簡單的是考給我看過之後我就會相信。)

最後一點就是該公司的透明度不特別好,整個集團因不同產品和不同品牌的通路,又包含中間的控股公司一共有30家左右的企業。我不很明白為何當中有多數子公司的持股都不是100%,剩下的少數股權掌握在誰手上?(上市櫃集團公司利用子公司怎麼把錢搬來搬去的手法異常繁複不是我們一般人想像得到的)還有合併報表看起來集團負債比不高,惟扣除非屬企業的少數股權後其實負債比已於近年飆漲。且才剛跨入百億營收俱樂部的門檻,把集團搞那麼複雜幹麻?我想,或許公司經營管理階層有其策略規劃不是我們這種小人物可以理解,惟董事長兼總經理歐陽先生為何在03-05年公司獲利走下坡的同時仍坐擁千萬年薪當然也不是我們可以理解的!套句常用的話:就是讓人覺得不舒服的財報和年報。

綜上,雖然公司方面仍具其市場領導地位且疑似有轉機題材,目前股價43左右,市場報告喊出來的都超過50,但這不是我願意長期持有的一家公司,所以,不買。道不同不相為謀囉!

以上

070204我的投資路之7 – 豐興鋼鐵

鋼鐵股的遊戲規則和產業循環太複雜,不是一般人搞得懂的。會買豐興僅是短暫的資金停留,小賺3%出場,卻明白了炒短線又貴又不好玩!

買進時點:2006.8
買進價位:28.5
賣出時點:2006.8
賣出價位:29.5
獲利率:3%

前文提及06年中兩度買賣車王部位,其中一次的資金停留就拿來買豐興,買進的原因倒是很單純,豐興06年獲利良好,每股可以有五六元的水準的情況下,股價僅有30不到"感覺"算是便宜,除此之外當時豐興由於盤價意外下跌連續兩天股價合計重摔8%也是進場原因。因為沒有做足功課,只是利用市場短期的超跌進場,印象中買來不到兩個禮拜就賣掉,小賺一筆但卻一點都不開心!WHY?

其一,做短一點都不好玩!由於不理解該股票的真實價值,會擔心是否會繼續下跌,就會三不五時CHECK一下股價,造成上班時間都心神不寧,影響工作效益甚巨。(真的有作足功課的股票,就會知道爬到什麼價位才要出場,中間的短期波動就不會太放在心上,也比較不會被市場一些耳語或負面資訊牽著走。)

其二,短線交易成本頗高!以自己為例,選了對自己而言最方便的台證證券為交易平台,手續費只打到65折的情形下,買賣豐興的成本如下:

買進:1,000 * 28.5 * 0.1425% * 0.65 = 26.3
賣出:1,000 * 29.5 * (0.1425% * 0.65 + 0.3%) = 115.8
總交易成本:26.3+115.8 = 142

算了算,才賺了一千元差價,我就交了142元手續費和交易稅,總獲利的14%都被政府和券商吃掉,一點都不划算!何況這還是有賺到差價的情況下,不見得每次都看對,就算看錯還是要付手續費和交易稅金,會更心痛啦!

結論:如果你是以"價值"為出發點的投資人,千萬不要做短,會混淆價值判斷,且長期而言我相信只會白交手續費和交易稅。

以上

我的投資路之6 – 車王電子(1533) 070204

2006年代表作,13塊開始喊進,40左右喊出,一年不到的時間真的進場操作能有兩倍左右的報酬,超出大盤不少。

喊進時點:2005.12
喊進價位:13.6
實際進場時點:2006.03
實際進場價位:23
出場時點:2006.10
出場價位:39
獲利:60%

由於可投資本金隨著工作的年資增加的緣故,車王是迄今獲利最多(不是獲利率最高)的一檔股票。會注意到車王的股票,主因是參加該公司聯貸案授信的緣故,在撰寫授信報告的時候對該公司財報和年報有作深入的瞭解,對該公司股價從60~70的高價跌到剩下十幾塊很有興趣,深入瞭解後發現主要原因有二。

其一,公司在2002年的時候因佔其營收25%的美國大客戶被合併後轉單,當年度營收小幅衰退,股價從60左右的水準在一年內修正到30~40左右。

其二,公司在2004年到2005年間操作外匯商品失利,帳上共計認列約2億元損失,又適逢2005年採用新的會計減損公報認列幾千萬的減損損失,連續兩年稅後淨利都比正常情形縮水80%以上,股價再度從30~40的水準修正到15左右,最低曾跌到13.6的低價。

那為何要買呢?幾個主因如下:

其一,雖然大客戶被合併,當年度營收僅是小幅衰退,接下來兩年也都維持溫和成長的情形,在車王的兩項主力產品(電動工具和汽車電子零件)要出售給國外通路都需要較長認證時間的前提下,能有這樣的表現已經算是很不錯,因此就這點來講,讓我對該公司的業務銷售面非常有信心。

其二,外匯操作損失屬於業外的性質,造成公司淨利縮水只是one-time loss,除了影響公司的財務強度以外,並不會影響公司的競爭力。此外,公司方面針對此點聘請專業經理人來改善管理流程更是短空長多的好消息。還有車王算是很勇的,這樣因為業外大虧結果還能維持獲利的情形算是不容易了,財務結構長期以來也算穩健,在2006年以前短期借款幾乎都是0。

其三,我認為要看一家公司有沒有競爭力,銷貨毛利是很重要的一項指標。車王02-05年雖然不好,合併的銷貨毛利依然都維持在33%左右的水準,並不特別受到原物料價格上漲的影響,這點讓我對該公司的競爭力頗有信心。因為我始終相信,企業經營就像人生,往上爬的過程絕對不是一條直線往右上方畫就好,絕對會有其高低起伏。對人來講,只要健康的活著,有積極努力往上奮鬥,總有柳暗花明的一天;同樣的論點對企業來講也是一樣,銷貨毛利能夠守住代表競爭力沒有衰退,管理階層有經營能力且持續在衝刺,經營績效要再開花結果只是早晚的事情。

其四,2005年起北美汽車產業極不好,許多零組件廠紛傳倒閉,轉單到亞洲的效應可期。就這點而言我後來發現是畫大餅,因為汽車產業涉及駕駛安全的問題,一個新的供應商從洽談到經過認證到實際下單出貨快的話一年,向車王這種汽車電子的關鍵零組件往往需要更久(因為像電子點火器如果因為天冷造成車子不能發動的話,在美國這種地方是會出人命的),甚至兩三年的時間都不算離譜,這樣的情況下,真要能夠出貨造成營收的增加也是兩三年以後的事情囉!且更妙的是車王自始至今在汽車電子方面都還是做高毛利的AM市場為主,但也不是能接到大訂單的OE市場。

綜合幾個原因,覺得車王深具轉機題材。06年有新產品推出營收應能成長兩成,又業外損失都打乾淨,個人推估06年應能回到鼎盛期的60%,EPS約為3,合理股價以本益比12倍來算約35-40,07年應能回到鼎盛期的80%,EPS約為4,合理股價以本益比15倍來算應為60,08年才能正式回到先前最高的EPS5元的情景,股價會如何就太遙遠了點。會這樣估有相當完整的財務預測為前提,又考量市場對其評價也不會一下就讓他回到A級公司的行列,故本益比是逐年推高。

結果,考量聯貸保密條款的限制,在最低點的時候自己並未進場,是直到06年三月忙到一個段落後才進場,惟當時股價已經拉一波到23塊左右了,但因對自己的判斷相當有信心,還是進場買了些,十月份拉到39塊左右的價位就一口氣賣光光,60%的獲利跟去年度大盤相比應該還算令人滿意。

心得

其一,雖然很相信自己的眼光,在2006.03-2006.10之間還是兩度覺得車王在波段高點,賣掉之後打算回跌再補進,結果兩次再買進的價位都比賣出的高出1塊,真是欲哭無淚!個人覺得在市場上要克服貪慾真的蠻難的,但是2006年幾檔短期的標的操作下來真的覺得短進短出要賺錢好困難。可能是我沒這方面的天份吧,反正下定決心以後不這樣玩了,看好就要有耐心!

其二,JONAS上次不是問怎麼克服沒時間看盤的問題,車王又是血淋淋的例子,如果不是去年的這個時候我們被CRR和CA搞翻天,我應該會買在17塊而非23,換算下來是130%的報酬而非60%,殘念啊!

其三,這檔股票有跟很多朋友分享,但就是沒有別人去買,反倒是大多數人都勸告我車王這幾年一直走下坡,不要買這樣子的股票…。除了一句:"就是不好才要買啊!"我也不知道還有什麼能說的。(但最近看一個投機者的告白後,有比較明白一點為何大家都叫我不要買,跟眾人有不同想法需要相當的勇氣…)

其四,前面忘了提到,股價淨值比從三倍跌到一倍也是我選這檔股票的一個關鍵,算是超值的股票。還有公司股價跌了80%,但是員工,固定資產,毛利等等都沒有縮水的情況下,都可以比較出這是檔超便宜的股票。

其五,所有的判斷因素都出自車王的公開訊息,雖然跟車王的管理階層因有往來關係相識,惟真的沒有一點任何的內線!我不是會賺不乾淨錢的人,能不能賺,該不該賺,劃分的很清楚。

其六,2006.10賣掉是因為覺得轉機題材效應已過,接下來股價或會隨其獲利能力的回覆逐步墊高,但像這樣一年中漲這麼多的空間或許不大,設定要賺的錢已經賺到就會出場找尋另一個轉機標的,不代表車王已經不好。車王2006年獲利應有EPS3.5,惟扣除匯兌收益約六千萬後,正常的EPS也是3塊左右,跟自己原先預估的金額沒有太大差異。

其七,市場怎麼看待車王?專業法人第一個發表車王有轉機題材的是元富證券在2006.04的訪談報告,惟當時股價已從13.6拉到25的水準(這樣已經算不錯了,據此去買車王當年度也有50%的獲利空間,只是我不相信不懂車王投資價值的一般人看到這樣的報告會願意一直抱著股票到現在,大多也是有稍微漲上來一點就跑了吧)。舉這個例子我想說的是國內不管多大的投資機構,其專業的研究團隊頂多不超過20個人,僅靠這樣的人力要來HANDLE台股一千多檔的標的,真的是痴人說夢!SO散戶有認真做功課還是可以早在專業機構之前發掘價廉的股票啦,這樣的觀念跟PETER LYNCH的方法有相似之處,但是他神奇多了。還有一個我很好奇的地方就是2006年初是誰把車王股票從13拉到20幾塊的?對籌碼面有研究的讀友幫我看看是怎麼回事吧!

以上

070201台股的本益比

僅就幾個數字簡單討論台股的本益比,不想買貴了的可以參考看看。

結論:

1. 以無風險利率衡量,台股的保守合理本益比為20

2. 目前市場對前景持平的A級公司評價為15

3. 台股長線仍具投資價值,惟當前股價不算便宜

以下分別討論 

1. 以無風險利率衡量,台股的保守合理本益比為20

投資股票賺的錢有兩種,一種是靠公司配發的股利,一種是買進賣出的 差價。股利報酬一般的計算是用公司最近一年度每股獲利/股價 ,比方說公司最近一年的每股獲利為一元,股價為十元的話 ,股利報酬率即為10%(當然公司不見得賺多少就發多少,但就算累積下來沒發也會算在保留 盈餘中增加淨值,對股東也是有利)。把這個比例到除回來 ,就是一般常說的本益比,比方說股利報酬率為10%,本益比即為10倍,報酬率為5%,本益比即為20倍,在正常的情況下這個比率越低越好。 

惟本益比多少才合理?一般衡量本益比的關鍵為長天期公債的利率 ,因為若投資報酬率低過這個,投資人會選擇沒有風險的公債 ,不用冒風險去買股票。 

問題就來了,台灣由於受到政府限制對大陸投資的因素 ,金融機構太多的游資放不出去,造成利率偏低的情形 ,這樣的情況下,台灣政府公債的利率僅有2%多一點的水準 ,換算合理本益比會是嚇人的40~50倍,用這個水準來衡量台股的話差不多要喊到三萬點 

既然如此,台股的比益比該是多少呢?個人認為由於台灣對美中的貿易 甚至經濟依存度均甚深,參酌美中的利率條件來設算的話或可反應比較 合理的本益比。 

以美國來講,長天期公債的利率目前約5%,而中國目前約4% ,相對換算本益比即為20倍和25倍,取比較保守的數字 ,台股的合理本益比應為20倍。 
 

2. 目前市場對前景持平的A級公司評價為15倍 

這是以近期台積電的股價倒推而得。上個禮拜台積電在法說會上公佈今 年第一季負面展望造成股價下跌,SURVEY過後才發現就算是台積目前本益比也僅有15倍!會那麼驚訝的原因在於台積是市場領先者,財務狀況和公司治理也 都有很好的表現,也是外資進入台股必買標的,連台積這種A級公司都 只有15倍的水準,遑論其他股的價格! 

補充說明,台積因為過大,雖然是A級公司,但未來成長空間有限 ,市場中仍有許多其他的A級或B級公司因有較高的未來成長性而享有 更高的股價,如台中的運動器材大廠喬山,一樣屬於A級公司 ,但因近年來每年都有複合30%以上的成長率,目前本益比為23倍 (是不是很接近15 X 1.3 = 22.5)就是很好的例子。 

問了熟識的分析師得到的資訊,目前台股本益比能超過10倍的就算是好公司。從這樣看來自己近期的操作有把本益比設得過高的 缺點,看來是該下調了。 
 

3. 台股長線仍具投資價值,惟當前股價不算便宜 

個人認為若以台灣目前的定存2%相比,台股算是非常便宜,長線仍具有投資價值。舉例來說,以股價10元本益比十倍的股票而言,預設的投資報酬率10%,和定存的差異有8%,相當於可以承受0.8元股票下跌的風險都還不虧。若長期投資持有5年,持股成本相較於存放定存可以承受0.8X5=4元的下跌風險,亦即代表除非五年後投資的這檔股票股價低於6元,要不然獲利狀況肯定比死定存好!(當然這是在所有獲利100%發放現金股利的情況下的簡單計算,若要討論公司的股利政策以及保留的盈餘相較於股價是利多或負面就是另外需要很大篇幅討論的課題了,在此僅建議有意藉此找便宜股票的讀友以過去五年的每股盈餘簡單平均設算即可。)

會說股價不便宜,是我習慣找本益比超高或偏低的各股來操作。(本益比會超高大多數人都會認為是成長性佳的飆股,但我操作的是另一種因獲利衰退太多造成股價跌到淨值甚至淨值以下無法再跌的這種本益比偏高股,但此處的不便宜主要是針對後者挑偏低本益比而言,操作方法很簡單,若市場對該類股的評價若應該要有15倍,但因某些因素把股價低估到低於10倍,亦即有50%以上的獲利潛能時我會進場撿便宜等上漲。)但現在問題在於連市場上的A級股都僅有15倍的本益比的時候,居大多數的B級股能夠被接受的本益比就該設定在10~12倍左右,此時要買到超值的股票甚至就該挑8倍以下的標的才可以接受,看了看好像也不好找耶!

綜上,若你設定的投資期間為超過三年甚至到五年,台股絕對可以買,惟可能在未來一兩年內會小住套房一陣子,但只要選擇一些長期表現穩定的績優股,未來五年每年複合10%的獲利沒有太大問題。但短線一兩年內要有20%以上的報酬,可能就得花時間心思探詢市場還沒發現價值的個股。

呵呵,當然,也或許台股會勇敢的朝向20倍的本益比邁進。惟在石油下跌造成油元減少甚至可能回流,美元利率急升的負面影響也逐漸浮現的情況下,2007會是很詭譎的一年。

以上

我的投資路之5 – 龍邦開發 070124

這檔股票既沒有研究也沒有投資,但讓我體認到兩件很重要的事…

結論
1 財務顧問要謹慎,不能隨便給予建議
2 在市場中知道自己懂什麼和知道自己不懂什麼一樣重要

故事是這樣的,約莫2005年上半年,拜訪一位在房地產界頗有成就的學長。席間學長問到關於龍邦這檔股票的看法,僅憑自己對台中房地產看空的認知,沒有想太多,直覺的告訴學長覺得不看好。其實擔任財務顧問一年多的時間,拜訪客戶時這樣的例子不知有多少,不是問基金就是問個股,一般而言除非冷門股完全沒概念,大多時候都用幾句話或幾個數字湊個簡單的邏輯來作判斷告訴客戶該標的的好壞。何以這個例子記得特別清楚呢?因為學長聽完我說的話後,直接手機就拿起來撥給他的營業員說把龍邦全部認賠殺出,數量有幾百張之多,價格約莫在13。

直到上個禮拜打算整理自己過去投資歷程的時候,猛然想起曾經給過學長這個建議,就查詢了一下龍邦的股價,26!算了算,因為自己的幾句話,學長就少了數百萬元之譜,而且印象中當初學長自己是看多房地產後勢。

雖然現已離開財務顧問的工作,但這個故事還是讓我有很深的體認,真的要當財務顧問,不能隨便給客戶建議,畢竟投資市場過於多元化,一個人不可能對所有的市場或是理財商品都熟悉啦!

或許說的更直接一點,我想不管是銀行理專或是投信的業務都一樣,難免很多時後要配合公司的政策募集某一商品,這時候在面對客戶的時候是否能夠中肯的提供對客戶有價值的資訊,就需要相當的堅持,尤其是在客戶相較於銀行或投信均處於資訊不對稱的狀態(客戶知道的太少)。舉例來說,現在公司推出歐洲基金要銷售,拜訪客戶的時候發現客戶有錢,但是傾向投資日本基金,這時候怎麼辦呢?我想十個理專會有八個想盡理由告訴客戶歐洲好日本不好,而不是真的瞭解日本是否有投資價值後才來決定怎樣建議客戶吧!相信我,這一行就是這樣子,因為要推論一個國家經濟狀況好壞的數據和原因實在有很多種,對成熟的業務人員來講要引導客戶覺得是好還是不好都很容易,進而要讓客戶買需要補足業績的商品也很容易。

這個故事給我的另一個體認就是要分辨自己知道和不知道的東西,因為商品太多元化,隨便一種都有機會獲利,這時候如果每種都想要分一杯羹,反到會造成每種東分不到的狀況,因為每個東西你都不懂!

所以後來很堅持,要投資自己懂的東西,賺自己能夠賺且賺得到的錢。至於自己不懂的東西,就不要貪求了吧,留點錢給別人賺不是比較好嗎?

這樣的想法我覺得也很接近商業的本質,比方說公司應該固守本業,不該賺了錢之後就亂投資到別的事業,這兩年有很多製造業跨足不動產開發就是很好的例子,現在景氣好沒差,等到景氣反轉房地產不好的時候馬上就有壓力囉。也像武俠的本質,你看哪個大俠是精通天下各個門派的武功的?就只有一個沒有實戰能力的王語胭吧,其他大俠不就那兩三套武功就打遍天下吳敵手了不是嗎?

最後一點小心得是發現我一點都不懂房地產,不只是台中,上海的房地產我看空也看了兩三年,但是不管哪邊就是都一直漲,或許我可以把理由推給是油元搞的鬼,但我更相信其實是我不懂,也更發現當初沒讓在房地產市場已數十年功力的學長自行整理判斷,是我的失策。

應該比較可以理解為何我不在BLOG討論市場或推薦個股的吧!不管是市場還是個股都變動得太快,只要開了個頭去預測之後就沒完沒了,且投資手法的操作和心境的鍛鍊每個人也都不同,怕沒能幫賺錢反倒是幫賠錢的話就慘!

當然,之後還是免不了分享自己正在操作的標的,但請更關注背後要傳達的投資理念。

標的是一時的,要能夠有足夠的智慧才是成就財富人生的關鍵。

以上

我的投資路之4 – 陞技電腦 070123

再好的績效也抵不上採中一次地雷,唉…

不過這是迄今唯一賠錢的標的,我還是很相信自己的眼光,尤其在針對缺失改進以後。

買進時點:2003年下半年
買進價位:14-15
賣出時點:壁紙怎麼賣!
獲利率:-100%

回頭去想,從買這一檔股票開始就是一連串的錯誤,以至於到最後是以賣都賣不掉收場,慘啊!

華宇出脫之後選了一檔股票,陞技電腦。買這檔股票主要有兩個原因,本益比低以及品牌稍有名氣。就本益比而言,那時候主機板股的一線廠本益比都在12倍左右,二線廠也在10倍左右,而陞技數於二線廠中的知名品牌,本益比僅有7倍不到實數偏低。就品牌而言,有當過窮學生自己組裝過電腦的應該就會知道AMD剛出K7的時候陞技的主機板有多紅,同級產品甚至賣得比華碩來得貴。兩相因素之下,判斷陞技雖屬二線廠,但因有品牌價值,本益比應該可以比照一線大廠的12倍,這樣算算合理股價在25-30左右,超過五成的潛在獲利空間還算可以切入,就買下去囉。

結果天不從人願,買了之後股價始終沒什麼動,最多的時候也是漲到17左右,那時還傻傻的不知道要出,到2004年八九月吧,就爆發作假帳的風波,之後當然想賣也賣不掉。

為什麼會失敗呢?真的就是一連串的錯誤

其一,買進前的研究功課作得不夠紮實。

陸續的中友和華宇都有獲利,到陞技進場的時候就簡單看過財務報表和憑著自己對這家公司產品的經驗就進場買,沒有作足功課,所以必須先承認那時候沒有認真看財務報表,才會發生其實買進的時候公司就已稍微有在作假帳灌水營收,但自己卻沒有察覺的這個大失誤!

另外後來去回溯,問了業界的人才知道,其實陞技產品好也只有好在2001年,之後其實就走下坡了,電子業的產品世代交替太快,一下子研發沒有跟上或是量產出了問題,馬上公司就沒有競爭力。買的標的已經沒有競爭優勢還笨笨的進去買,唉…

還有一小點是那個時候沒有觀察到整個PC產業的特性由於毛利壓縮的緣故邁向大者恆大的局面,在這樣的情況下還要期待小廠可以在夾縫中再創造新的價值等於痴人說夢。

其二,買進後的追蹤不足

我一直主張不要因為短期的業績起伏或一些市場的正面或負面訊息,就在獲利還沒達到預設目標或是稍微有虧損就出脫持股,但並不代表股票買了之後就該放著不去管他,而是買了之後還是要持續觀察,看看購買的公司在基本的價值面上是否有改變?相較於同業表現是否合理?股價有無過度反應其價值等?

很無奈花了代價才學到這門課,我想那時候的工作忙碌(會計師事務所+投信)無心顧及倒這邊也是很大的原因(不像先前是大學生或是政戰官有的是時間搞東搞西),但自己在操作的心態和注意力不夠,以及對自己的選股過度自信要負80%的責任。

心得

其一,中了這個地雷股後花了很多的時間瞭解財務舞弊和騙術,前後至少K了三本以此為主軸的書吧!這表示我就不會再採中地雷股嗎?不能說完全不會,但相信要再騙到我也不容易,至少我現在知道搞不懂的複雜交易或是看了覺得不舒服的財報就直接扔掉就好,不管多便宜,垃圾終究不會變黃金…

其二,還是要能夠瞭解產業特性,更甚者要能夠把產業特性和財務表現以及財務上應有的作為相結合,不是只從財務面來判斷產業的現況,而是要從大的整個產業現況和未來走勢來思考財務報表未來會長什麼樣子,這就不只是財務分析比率算來算去的問題了,產業分析的背後有很深的商業本質的東西要思考,以後有例子再說。

其三,不要跟錢過意不去,投資之後的管理還是要用心!必須先說明我不認為買了股票就要每天看股價或是有什麼新的消息之類,這樣很容易耐不住誘惑變成短TRADE族,但還是要定時關注投資標的在基本面上的改變,以及檢視是否當初投入資金看好的原因還繼續存在。

其四,要作足功課!重了一次地雷後,深深感受到再好的績效都抵不過一次的虧損,所以每次買入前一定要對購買的標的有清楚的認知,找到支持值得去買的理由,以及確認買得夠便宜後才去買。對現在的我而言,真的覺得好多不靠自己做功課只憑消息面報導就去買股票的人好勇敢!

其五,停損。雖然股票有往上可以賺兩倍三倍的可能,但是往下最多只賠本金的優點,但後來檢討若有設停損應該會更好,但設定在哪就還不知道耶。因陞技之後操作的標的沒有很多支且運氣好都有賺,故直到現在還沒有真的設定停損價位出場的機會,但我相信這個很重要啦!

其六,老闆。企業是人的有機體,老闆的能力+個性+態度等等會對企業有關鍵性的影響。惟怎樣的老闆才是好老闆,自己也還僅在掌握輪廓的階段。惟至少掌握了其中一種壞老闆的型態囉。

其七,後來想想,年輕的時候有機會跌倒是好事,至少現在還經得起摔,且口袋還不深,丟掉的有限。當然,能更不摔還是不摔的好,希望以後從這次的經驗讓以後再摔的時候不要太痛。親愛的市場,我會更虛心求教的…

以上

我的投資路之3 – 華宇 070122

中友之後買的第二檔標的是做筆記型電腦的華宇,七塊多買,十七塊出,還算可以的獲利…

買進時點:2002年中
買進價位:7-9
賣出時點:2003年初
賣出價位:17-18
獲利率:約140%

不知道為什麼,我跟電子股沒什麼緣分,華宇是唯一有賺到的一支,但在下一支踩到地雷就賠光囉!華宇對我來講覺得這個投資成功沒有什麼幫助,反而讓我混亂了對價值的認定,僅憑短線一些題材面的操作,投機性質比較高,迄今都覺得這檔會賺只是運氣好而已。

人好像會對自己熟悉的東西比較有好感,當初買華宇的時候是因為那年的五六月有一陣子報紙一直些筆記型電腦市況衰退得多嚴重,造成類股全面性的下跌,但是根據自己大學做報告對筆記型電腦的認識,原本筆記型電腦在年中就是淡季,業績不好是正常的,不知道市場在搞什麼鬼,連這個都搞不清楚就亂砍一通。而且印象中IDC的報告說從2001-2005年會是筆電取代桌上型關鍵的五年,筆電的出貨量只會成長。兩相因素之下,就決定買筆電股,那買哪支呢?挑了華宇是因為訂單被搶最多,股價摔的最慘,而且我曾經聽過有會計師投資華宇賺了十億的故事,懷抱著相同的夢想下,就選了他。

果然到第四季,筆電旺季來臨,其他大廠因產能早已滿載都沒時麼題材的情況下,華宇的營收因轉單效應出現爆發性的成長,股價也就隨之反應上來,沒多久的時間就從7-9的低檔拉到17,之後更衝到21。

賣在17塊是因為看到報導說仁寶搶了廣達的大單,但是毛利僅有可憐的5%,我就想連一線大廠都只有5%的毛利,管銷成本更高的二線廠怎麼可能獲利?當下就把股票賣了。

就像前面文章提的,我根本看不懂線圖或是價量,賣股都是很隨性的覺得該賣就賣,所以根本沒法賣到最高點,但後來我同學
HOUSE跟我講了吃魚哲學我就明白了,投資跟吃魚沒什麼兩樣,魚頭跟魚尾不好吃,吃了容易拉肚子,所以不要想去吃…

後來第二季前一年的財報出來後,營收數字雖然可以,果然獲利狀況很糟,公司股價之後就一瀉千里沒有明天了,以現在來看,我想應該也很難再翻身了吧。

心得

其一,我始終在迷惘,是運氣好賺到錢?還是真的憑自己對產業和財務的瞭解賺到錢?若是後者,那股市會不會太容易了點?或許有機會再回朔歸納找找看有沒有其他同樣的例證會有更深的體認。

其二,營收和獲利是兩回事。我覺得證交所應該要求上市櫃公司除了每月公佈營收外,也應該要公佈銷貨毛利,看過太多公司利用這樣的手法玩得很誇張,畢竟從公佈亮眼營收到等到獲利不佳的財報公佈出來往往有幾個月的落差,很多無知的散戶只會單純的看營收成長就去買,慘啊!

以上

我的投資路之2 – 東隆五金 070121

東隆五金應該是我迄今看得最準的一檔股票,可惜沒有買到,唉…

觀察時間:2001年中
觀察價位:2塊以下
現價:44塊
殘念~~

當初看準了東隆五金要買,結果因為準備考不上的會計師考試以及剛入伍前面半年比較忙碌忽略了這檔股票(偏偏他不像中友是個店會去逛常看到就會想到),等到回神的時候到2002下半年股價已經從兩塊以下回到六塊多,覺得沒有買便宜虧了就算了,沒想到重整成功後回到40幾的價位,唉…

為何會看中呢?當初東隆雖然掏空88億,但基於以下三點,覺得東隆不會倒:

其一,中鋼的王鍾渝入主,經營績效和能力超好的專業經理人當家,繼續營運沒問題

其二,匯豐銀行支持,雖然後來說得很好聽是匯豐有遠見,但說穿了就是當初借太多,不繼續支持原本借的一毛也拿不會來,頭洗下去了就只能洗完囉,但有銀行的支持對確保營運有相當的幫助也是不爭的事實。

其三,依然是全球第三的鎖頭廠,專利數全球第一。

巴菲特說投資一家公司判斷買賣點最簡單的方法,先是買的時候要能夠列出五項支持去買的原因,比方說公司是業界領先或是有獨佔地位之類的,但絕對不是哪個老師怎麼說或是報紙怎麼寫。如果五項原因有兩項已經不存在的時候就要考慮賣了,因為公司已經失去選擇時候的潛在獲利價值。(基於這個想法,每次選一個標的都會認真的找尋反應公司營運面真實可以支持買進的原因,但台灣的公司有時候要找出五個夠strong的原因真的不容易,後來就調整最起碼我要找到三個原因才會去買。)

我覺得投資股票可以用人的角度來看,一個好學生如果平常成績都很好,一直都是績優模範生,一定會深受師長同學的好評(至少在學業方面),但就算是好學生也有可能偶爾會有考不好的時候,這時候就要看了,如果是這個好學生被人帶壞,變得不愛讀書自甘墮落,那他短期的表現要回頭就很難,但如果只是這次月考前生病發燒沒辦法唸書,或是走在路上被車撞到腦震盪,只要沒有死掉,好學生的質還在那邊,總有好回來的時候,那時候不就可以繼續考好成績?

東隆就是很好的例子,公司被掏空我覺得像是人走在路上被車撞,向東隆這樣就是撞得還蠻慘的,或是壞個說法像是長了瘤,割了以後就沒事了,但是有上面三個原因,我覺得慘歸慘,還不會死。只要好回來就會繼續賺錢,股價就會好回來…

心得

其一,如果是現在,六塊多的東隆我想我會去買,畢竟好股票難尋,不要因為一點小價差就放棄,這樣失去的會更多。

其二,最起碼要找出三到五個支持買進的原因。

其三,多注意壞消息。好公司股票一般不會便宜,要買便宜就是要等公司有負面消息出來的時候,學習去判斷該消息對公司營運能力真正的影響,會影響多大金額?影響多久?等等,就有很多機會可以選到好股票,畢竟市場很不理性,時常都會有超跌超漲的情形,
上一篇文章的中友也類似。

以上

我的投資路之1 – 中友百貨 070121

第一次進場買股票,籌碼有限的情況下挑了連雞蛋水餃股都稱不上的中友百貨,買0.7賣2.8,三倍左右的報酬率很令人滿意…

買進:2001年底
買價:0.7 ~ 0.9
賣出:2002年底
賣價:2.8 ~3.1
獲利:約300%

幾乎每個先前有聊過的朋友都很納悶,為什麼我會去買中友的股票?

在準備青島海爾的比賽當時讀了很多巴菲特相關的書,最大的心得就是要買便宜又好的股票,何謂便宜?巴菲特的觀念是如果一個東西值100塊,你能在70以下買到就算便宜,以財務來講就是儘量挑股價淨值比較低的股票,他們的」安全邊際」(就是損失的可能性和空間)會比較小。

這個觀念後來不知道是美律的廖董還是豐興的林董也當面跟我提到,只要是買賣業(嚴格來講所有的商業活動都是買賣業吧!)要想要賺錢,問題不在於賣多貴,因為市場不是你自己可以決定的,所以關鍵在一開始買就要買的夠便宜(至少要不要買自己可以決定吧),這樣才會賺錢。

感覺很妙,很多觀念或想法其實本質上都是相同,甚至不管是傳統的中國人或是外國人都是一樣的,只是呈現的方法和使用的技巧各有所好,這也是我會一直讀一些經典的緣故,太陽底下沒有新鮮事,人類文明的智慧早就有了結晶,想想一本書作者都死了不知道幾十年甚至幾千年還有人要拿來印,還是有點原因的吧!

又想到台大歷史系陳宗仁教授跟我說的,有一次在圖書館碰到他請他推薦閱讀書目,他想了很久只回答我ㄧ句話:活著的人寫的書不要看。大概也是類似的意思吧,另外他也說了如果20歲的時候不讀些經典,到40歲的時候會很迷惘,這也是我一直不敢不讀書的原因,雖然讀了之後會從20歲就開始迷惘…

甚至很阿Q的在這兩年盡讀中國傳統的經典。為什麼呢?有個朋友在去年去唸了哈佛的MBA,他很聰明而且命比我好,但不服輸的個性還是會想要超越他,怎麼超越呢?想破了頭終於想到,雖然他唸的是西方人最新的管理,但身為台灣人的他終究他會回到大中華區工作,在大中華區要奉行的價值觀還是要照中國人的規矩才對,這樣的話是否該讀些中國的經典呢?且自己英文遠不如他,但文言文我會他不會,想通了以後就很阿Q的去鑽研中國經典了。

回到正題,為何買中友?就是賭他夠便宜。那時中部地區因為921的緣故所有房地產背景的公司都很不好,中友的背景為中屋建設,再加上那兩年百貨業的不景氣,營收不只沒有成長還衰退,另外台中那時候新開了新光三越,對中友也是大利空,種種因素之下中友跌到了驚人的0.7,一張只要七百塊。

雖然如此,中友那時的淨值還有7塊錢左右,股價淨值比居然是0.1X!就算扣掉長期投資中屋都當投資虧損打掉,淨值也還有四塊多,股價淨值比還是超低。競爭方面雖然有新光三越,但中友的業績其實很穩定的都在70億左右,沒有往下掉的跡象,且扣掉管銷後營業淨利和營業活動現金流量都是正數,短期間不會倒閉,股價那麼低沒有不買的理由。

其實最有趣的是怎麼會注意到?原因在於家裡就住在北屯這邊,雖然那時在當兵,放假都會去中友誠品逛逛,每次去都覺得業績不錯,人氣也都還很旺,館內也都有定期翻新(代表有錢,沒錢就只能放著讓他舊),原本想說不只想當客戶,還想當股東,看到股價的時候真的很驚訝,就拿那時候的微薄積蓄買了點。雖然獲利率驚人,其實賺的錢很少,因為那時候根本沒有成交量,稍微買一點就會漲停(隔天在報紙看到是自己拉出來的漲停還蠻爽的,原來幾萬塊就可以做主力),要很小心的分批買和分批在有賺頭的時候賣掉。這樣選股的方法彼得林區(有史以來最偉大的基金經理人)的作法有點相似,所以最近讀他的書都深覺得於我心有慼慼焉啊!

很妙的是我的營業員每次聽到我下單都會苦口婆心勸告不要買中友,說這是全額交割股有多慘之類的話,然後繼續推薦我別的股票…

心得

其一,股價被嚴重扭曲偏低的股票真的有投資空間,惟要能夠確定不會倒閉以及真的要夠便宜。會不會倒閉看流動比率和營業活動現金流量最準,但要能夠預估未來一年大致營業情形。

其二,投資一定要拿賠光都無所謂的閒錢來投資,不管多看好都不要融資。

其三,不要聽營業員的話。

其四,其實買的時候我都不知道什麼時候會漲,基本上一直到現在我的能力也僅止於判斷股票是不是夠便宜,但是市場何時會反應上來真的就是運氣了,一般來講我的耐心設定在兩年,這是巴菲特說的,至少要給你選的股票一點時間來表現,只是運氣還不錯,可能台灣市場也太小的緣故,還沒等到那麼久過。至於什麼時候賣我也沒什麼概念,一般就是覺得差不多回到他的價值,或是不特別便宜就會賣了,沒有特別跟著大盤或看財報來決定。

以上

我的投資路之0 – 青島海爾電冰箱股份有限公司 070120

business graph with arrow and coins showing profits and gains
從開始花時間瞭解股票到底是什麼玩意,一晃眼六七年的時間過去,直到最近才驚覺很多東西只是一直零散的放在腦袋裡,既沒有系統的選股方法,也未曾統計過自己的績效到底如何。

原本就打算透過BLOG跟朋友們分享我的財富人生,乾脆趁此機會理一理過去的心得和紀錄,沒有很亮麗,甚至也曾採過地雷,但仍堅持只要自己的方向和方法正確,有朝一日,終成大器。

從幼稚園開始,我就搞不懂為何大家算數總是從1開始算,阿拉伯數字的開頭不是0嗎?因此,這一系列的文章從0開始編起,請原諒我的古怪…

青島海爾是我第一支關注的股票,台灣的朋友不用去查,這是一家大陸公司,但很奇妙卻是我踏入投資市場的開端。故事要從2000年我大四講起,那年台大和北京大學復旦大學和香港中文大學這幾個學校的會計系合辦了一個財務預測的比賽,除了預測青島海爾當年度的財報表現之外,另外也要預測一年後青島海爾的股價,既然是預測,四校的學生就在當年底先提供了一份報表出去,等到隔年五月財簽出來後再到上海辯論誰測得準,剛好有幸,被選為台大代表隊八位成員之一。

財務報表的預編對精通財務會計的我們而言只是小CASE,僅需仔細研讀過去幾年的報表後深度分析並抓出影響財務表現的幾項指標,然後針對指標當年度的變動來調整財務報表的內容,要編出八成準的財測並不難,惟預測一年後的股價預測就讓人頭痛了,總是埋首在會計平衡和不平衡的困境中會計系學生對股價的判斷根本沒個準,問了財金系和證研社的同學得到的答案又天差地遠。這時候就只能憑著自己碰到問題總習慣靠自己從根本去思考和解決的習慣,很徹底的找了許多書和雜誌來研讀,發現唯一會以財報為基礎來做投資的只有巴菲特所謂價值投資這個流派,這對只懂財報的我而言根本是汪洋中的一盞燈塔,也因此踏上了投資之路。

結果出人意外。在我們向教授請益的同時,似乎連老師們都感受到,連他們都沒有能力預測未來股價會如何,後來乾脆就取消這個項目,只要預編財報就好。也還好沒有預測,印象中2000年9月時青島海爾的股價是19RMB左右,原本我們的共識好像是25RMB,到2001年5月過去時實際的股價好像還是19RMB,殘念。

當時不知道,回頭去看才知道這個比賽對我影響有多深遠。

其一,讓我知道財務報表這個東西不是只是讓會計師有飯吃,對單一股票投資價值的認定有很大的幫助,也的確可以透過財報創造價值,但關鍵要先會讀。

其二,財報是可以預測的,真的有用心瞭解企業的財報以及瞭解公司,要判斷未來幾年大致的財務狀況不會太困難,惟財務績效很多時候和股價是兩回事,但長期而言股價和財務績效還是有很大的關連。這也是我很難忍受分析師預測失準的原因,要不你不要預測,要預測就給我用心點。

其三,更重要的是知道有巴菲特這個人,讓我對投資致富有很深的憧憬,他的影響在其後的操作會提到。

不知道大家又是從什麼地方開始對投資有興趣呢?說來聽聽吧!

以上

070118禍國殃民的台灣高鐵

通車已半個月,車子跑得很穩很快但是連賣票這種小事都弄不好的台灣高鐵,究竟會對台灣有怎樣的影響?僅就財務層面稍作討論

結論:

1、還不起的三千億,倒楣的是老百姓

2、一日生活圈只是夢想,房地產僅對北台灣有實質注意

3、高貴又驕傲的台灣高鐵

以下分段討論

 

1、還不起的三千億,倒楣的是老百姓

 

高鐵終於通車,雖然車子跑的快又穩,但在關注怎麼花了四千億居然搞了一個連賣票都搞不定的系統之外,更令人憂心的是其財務狀況,因為根據高鐵合約,只要一營運就必須啟動還款機制,高鐵還得起嗎?

 

個人認為,還不起。無需詳細的財務分析,只需一個很簡單的原因,台灣高鐵當初投標的時候,使用的運費設算基礎是採用民國 86年國內北高航空客運量為準,假設每年成長 20%算出來認為可以作。稍有印象的人應該還記得民國 86年剛好是國內航空最景氣,瑞聯航空一元機票盛行那段期間,之後航空業進入整合的黑暗期,運量年年下滑!在這樣的前提下,高鐵的收入怎麼會夠還款呢?而這也是去年高鐵要增貸的時候原本借他三千億的銀行團不予支持的原因,對外講的是財務模組仍需調整這種聽起來很專業的屁話,實際上就是運量假設出了問題,銀行不肯再多借。

 

(補充說明,一般向高鐵這種大型交通工程的開發,都不是靠運量收入賺錢,運量一般能夠 COVER到總借款的九成就算不錯,其他的要靠週邊不動產開發案,但是台灣高鐵的運量收入假設太離譜,造成能夠 COVER到的成數可能不到五成)

 

那真的還不起怎麼辦?這時候政府就必須接收整個高鐵以及承受高鐵借的三千億,這對對已經欠了四五兆的台灣政府的薄弱財政來講無疑是雪上加霜。而政府的財政不好,不管是透過加稅來彌補財政黑洞,或是造成政府評等被調降,台幣相應貶值後進口物價上升,倒楣的都是老百姓啦!

 

2、一日生活圈只是夢想,房地產僅對北台灣有實質助益

 

很多人看好高鐵這個題材認為延線房地產應該(實際上也已經)要漲,就個人來看一日生活圈只是高鐵自己喊出來的口號,結果只會是一場夢。住在北台灣(台北到新竹)的一些科技新貴或是白領階級或許有機會,台北市區由於房價高又過度擁擠,生活品質不好,搬到桃園和新竹高鐵站附近,坐高鐵上班可以直接進入台北市區轉乘捷運,通勤時間跟原本住台北縣差不了多少,但生活品質好很多,這對桃園新竹的房地產會有實質幫助。但對台中以南的地方就很難茍同,首先是票價,台中到台北要七百,每天通車來回只算工作日一個月也要三萬多,一般老百姓誰付得起?又車站距離市區生活機能好的地方還要半小時的車程,真的會有人特別為了搭高鐵搬到附近去嗎?

 

因此,我認為高鐵僅對新竹以北的房市有所助益,其他地段所謂的高鐵題材,個人認為泡沫+幻想的成分比較高一點,有在其中賺錢的建議可以趕快出脫,真的高鐵搭的人少了泡沫沒了,想跑都跑不掉。

 

相同的例子,最近台中未來捷運規劃路線沿線的房價每坪喊價比沒有捷運路線覆蓋到的漲高了兩三萬,個人認為也蠻扯的。首先是錢在哪邊、什麼時候蓋好都還不知道?其次是就算蓋好了,台中不像台北城是人口規模達五百萬的地方,密度最高的台中市也只勉強破一百,交通也不塞車,捷運不成網絡,也沒有配套的公車網,誰會坐捷運啊?

 

3、高貴又驕傲的台灣高鐵

 

花了四千億蓋好的台灣高鐵,員工薪水好不好?在準備這篇文章資料的同時把高鐵的年報仔細的看了,發現 2005年台灣高鐵副總以上的 18位高階經理人平均年薪為台幣 740萬元,相較於台灣客運業龍頭中華航空 8位高階經理人平均年薪 350萬元,是否太高了一點?但是很妙的是扣掉這些高階經理人,台灣高鐵其餘 1800位員工的平均年薪僅約台幣38 萬元,相較於華航9800 位員工的平均年薪台幣108萬元,高鐵顯然是個貧富差距比較大的地方。呵呵,或許下次去高鐵車站或乘坐高鐵看到穿著美麗制服的高鐵員工不用太羨慕,地上跑的根天上飛的還是差很多。

 

驕傲的高鐵不用多說,最近媒體應該也看夠了。感覺高鐵像是吃定政府,我蓋好了就是要通車賣最貴的票!(說穿了政府現在是最大的股東,要不是顧及老百姓觀感,政府應該也想賣貴一點吧!)除了政府接下來倒楣的就是借他錢的銀行了,非金融業的朋友可能會認為藉了三千億的高鐵面對銀行應該要很低聲下氣,但其實金融業不是這樣,一般錢還沒借之前銀行地位會比客戶高,然而一但借出去了情勢就反轉,借款人講話會比借錢的人還大聲,畢竟銀行真的很怕客戶卯起來耍狠不還,尤其是欠越多的越有本錢大聲講話(這也是力霸集團爛了那麼久銀行始終給予紓困而不要求重整的原因),SO很快高鐵還款就有得吵,等著看熱鬧,看看誰借最多最倒楣囉!


以上

補充說明看壞高鐵的財務和支持高鐵與否對我而言是兩回事,就國力的展示而言,還是很開心我們有了高鐵!雖然鐵路運輸效益對一個島型的小國效益很差,又台灣高鐵興建期間一貫的高姿態和不知道為什麼不求效益拿錢出來當大股東支持他的陳水扁政府令人反感,又大陸工程和東元電機等既不願增資支持高鐵又從高鐵的興建和機電工程中綁標吃飽飽的嘴臉讓人看了生惡,但在內心深處還是支持高鐵的,即使我覺得或許對政府而言不用多花錢的政策開放讓我不用轉機可以直飛上海(對老百姓而言可以省錢)比只花一個小時可以到台北來的重要!反正最壞就當我們花了三千億買個大模型,心情好還可以搭一搭,總比花六千億凱子軍購,那就是真的把錢拿來當肉包子打美國狗了…